“进击”的转债新券

请阅读最后一页的重要声明！ “进击”的转债新券 证券研究报告 固收定期报告 / 2025.08.10 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 分析师 李浩时 SAC 证书编号：S0160525080002 lihs@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性 |资金利好加速兑现》 2025-08-09 2. 《高频｜一线新房销售走弱，北京楼市新政出台》 2025-08-09 3. 《海外 | 滞胀环境下的美联储应对与大类资产表现》 2025-08-08 核心观点 ❖ 近期转债新券估值或已经来到历史极高水平。我们用次新百元溢价率这个指标来衡量新券/次新转债估值，这一指标是在上市 1 年以内转债上使用百元溢价率计算模型算得的百元溢价率。截止 8 月 8 日，转债次新百元溢价率36%左右，次新百元溢价率和常规百元溢价率差值 8pct，均为 2020 年以来历史极高水平。 ❖ 本轮新券估值为何拉的这么高？（1）非机构资金参与可能没有想象的多。从 7 月持有人数据来看，自然人投资者持有转债数量并没有明显反弹。（2）当前转债老龄化严重，投资者在整体市场定价上比较克制，但新券剩余期限长，定价更能突破极限。（3）从持有人数据 7 月表现来看，基金转债持有规模大幅增长，这部分新进入的资金或是本轮新券估值提升的推手。 ❖ 新券估值还会再高吗？理论上来看，新券，尤其是上市时间在 6 个月以内的新券，估值并不存在上限。历史上看，参考 2015 年转债新老券估值表现：以 2015 年 3 月末转债市场“平价-转股溢价率”关系为例。其中上市未满 6个月（未进入转股期）的电气、歌尔、格力转债在平价高于 100 的情况下，转股溢价率均超过 30%。考虑到 2015 年大环境下整体估值环境比较克制，我们认为当前转债新券估值或还有一定空间，但距离上限或比此前要近很多。 ❖ 当前新券和老券之间如何选择？诚然新券估值我们认为或还有空间，但当前位置上我们认为新券的赔率或有所下降，此前新券相较于老券的优势或不再那么明显。尤其是剩余期限在 2 年及以上的个券，从转债性价比层面，或已经处于同一起跑线上。择券层面，转债价格中位数本周突破 130 元，从全年的低价转债表现来看，我们认为机构对低价、中低价转债的偏好或还会延续，关注当前 120 元以下，甚至 125 元以下，在反内卷/科技等方向有 beta的转债。 ❖ 风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 内容目录 1 “进击”的新券 ..................................................................................................... 4 2 市场一周走势 ........................................................................................................ 6 3 重要股东转债减持情况 ............................................................................................ 8 4 转债发行进展 ........................................................................................................ 9 5 私募 EB 项目更新 .................................................................................................. 9 6 风格&策略：小额低评级偏股占优 .............................................................................. 9 7 一周转债估值表现：转债估值来到历史极高水平 .......................................................... 10 8 风险提示 ............................................................................................................. 13 图表目录 图 1： 转债新老券估值水平 ........................................................................................ 4 图 2： 转债上市数量 .................................................................................................. 4 图 3： 新老估值利差历史水平 ..................................................................................... 4 图 4： 公募基金（减去 ETF）、自然人投资者沪深公募转债持有规模（市值模拟） ................ 5 图 5： 转债剩余期限中位数已经低于 3 年 ...................................................................... 5 图 6： 转债与权益市场表现 ........................................................................................ 7 图 7： 申万行业指数一周涨跌幅 .................................................................................. 7 图 8： 转债一周涨跌幅 ............................................................................................... 7 图 9： 转债一周成交额 ............................................................................................... 7 图 10： 中证转债指数