布鲁可(00325.HK)拼搭玩具，潜力无限

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 经调整 布鲁可（00325.HK）：拼搭玩具，潜力无限 2025 年 8 月 14 日 推荐/首次 布鲁可 公司报告 布鲁可是拼搭角色类玩具龙头。公司成立于 2014 年，已建立“授权+自有”双轮驱动的 IP 矩阵及覆盖研发、生产、渠道的一体化布局。公司 2017 年推出自有 IP“百变布鲁可”，2022 年新增“英雄无限”，2021 年起陆续获奥特曼、变形金刚等 50 个全球 IP授权。2024 年收入 22.41 亿元，其中授权 IP占比 81%，奥特曼、变形金刚贡献最大；自有 IP“英雄无限”增速快。渠道以线下经销为主，占比 92%，线上 7%，海外已在北美、欧洲试销。2024 年经调整净利润5.85 亿元，净利率 26.1%，业绩优秀。创始人朱伟松持股 47.9%，管理层稳定且具备丰富玩具行业经验。 潮玩行业快速发展，上游 IP 及下游渠道是高价值环节。全球玩具市场规模大、增长稳，2023 年行业规模 7,731 亿元，预计 2028 年达 9,937 亿元，复合增速达 5.1%。中国市场增速更快，预计 2023-2028 年 CAGR9.5%，规模由 1,049亿元增至 1,655 亿元。其中，拼搭角色类玩具是增速最快的细分赛道，2023年全球规模 278 亿元、中国规模 58 亿元，2028 年将有望分别达 996 亿元和325 亿元，CAGR29%和 41.3%。行业格局方面，在全球市场，布鲁可以人民币 18 亿元 GMV 占据 6.3%市场份额，位列行业第三。 布鲁可凭借独特的产品设计，IP 拓展、年龄拓展，未来成长无限。布鲁可的研发团队及产品设计构成了其核心竞争力。公司于 2022 年在国内创新推出拼搭角色类玩具，通过“骨肉皮”的产品设计体系，成为支撑其产品力的基础并推动公司逐渐成长为品类引领者。公司的研发投入、研发人才储备、广泛的专利布局、产品开发能力，构成了公司行业内领先的研发实力。产品策略方面，公司通过极致性价比持续渗透儿童用户群体，再借 IP 扩张与新品类把人群从儿童延伸至成人及女性玩家。IP 方面，奥特曼、变形金刚快速成长大有可为，其他 IP 矩阵建立中。 渠道渗透空间仍在，海外发展值得期待。公司渠道经销为主，2024 年收入占比超 90%，经销商由 2020 年 40 家增至 2024H1 的 511 家，线下已覆盖全部一二线城市，及超过 80%的三线及以下城市。校边店等学生渠道仍有拓展空间，我们测算全可覆盖网点约 50 万家，公司目前仅 15 万家，校边店仍有渗透空间。KA 渠道、线上渠道空间大，公司百元以上新品销量良好，高价产品竞争力获验证，公司计划增设直营旗舰店并拓展 KA 渠道，打开高价格段产品销售通路。海外收入 2024 年增速超 500%，占比约 3%，亚洲和北美为主，已在多国设子公司，凭借高知名度 IP 及产品力，有望快速拓展经销商网络。 盈利预测及投资评级：布鲁可凭借“奥特曼+变形金刚”两大授权 IP 与“英雄无限”等自有 IP 的组合，已成长为中国拼搭角色类玩具龙头。公司凭借独特的产品设计，持续扩展 IP 矩阵，拓展价格带和年龄层，公司 IP 商品化与供应链管理能力已得到验证。未来 IP 运营纵深有望持续强化，价格带和客户群打开新的成长空间。海外东亚、美国已成功试水，未来渠道复制与本地化内容同步推进，出海模型初步跑通，中长期空间广阔。我们预计公司 2025-2027 年实现营收 41.75、59.18、77.29 亿元，归母净利润为 11.02、16.21、20.99 亿元，对应的 PE 分别为 25.68、17.45、13.48 倍，公司业绩在快速增长中，首次覆盖，我们给予公司“推荐”评级。 公司简介： 布鲁可是中国拼搭角色类玩具的领导者。公司通过 500 多个的专利布局，与约 50 个知名 IP 的非独家合作关系,聚焦为消费者提供好而不贵的广泛拼搭角色类玩具产品。通过强大的产品力与供应链能力的结合,公司不仅能够保持成本优势而且能够持续开拓玩具品类。并且公司在中国建立了多渠道销售网络,已形成了全面且覆盖广泛的消费者触达。 资料来源：公司公告、同花顺 交易数据 52 周股价区间（港元） 193.3-78.15 总市值（亿港元） 280.91 流通市值（亿港元） 280.91 总股本/流通股数（万股） 24,925/24,925 A 股/B 股（万股） -/- 52 周日均换手率 0.637 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480521010001 分析师：沈逸伦 010-66554044 shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480523060001 -18.1%12.0%42.1%72.2%102.3%132.4%8/1311/122/115/138/12布鲁可恒生指数P2 东兴证券深度报告 布鲁可（00325.HK）：拼搭玩具，潜力无限 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 风险提示：新品拓展不及预期，新市场开拓不及预期，国内外宏观经济不及预期。 财务指标预测 指标 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 876.69 2,240.93 4,175.16 5,918.34 7,729.47 增长率（%） 169.27 155.61 86.31 41.75 30.60 归母净利润（百万元） -206.10 -401.05 1,101.84 1,620.89 2,098.87 增长率（%） 50.92 -94.59 374.74 47.11 29.49 净资产收益率（%） 12.83 25.06 146.74 85.97 66.74 每股收益（元） -0.83 -1.61 4.42 6.50 8.42 PE -137.26 -70.54 25.68 17.45 13.48 PB -17.61 -17.67 37.68 15.00 9.00 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券深度报告 布鲁可（00325.HK）：拼搭玩具，潜力无限 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 布鲁可：快速成长的拼搭玩具厂商................................................................................................................................... 5 1.1 快速成长的拼搭角色类玩具龙头 ...........................................................................................