投资策略专题：液冷，下一个光模块-PCB

投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 2025 年 08 月 14 日 《机构关注度提升：电力设备、非银金融、公用事业—机构调研周跟踪》-2025.8.11 《市场的双轮驱动：科技 & PPI 交易—投资策略周报》-2025.8.9 《市场的双轮驱动系列二——全球科技共舞—投资策略专题》-2025.8.8 液冷：下一个光模块&PCB ——投资策略专题 韦冀星（分析师） 简宇涵（分析师） weijixing@kysec.cn 证书编号：S0790524030002 jianyuhan@kysec.cn 证书编号：S0790525050005  我们持续强调对市场积极，且“科技为先” 我们多篇报告一直明确：市场的结构是【双轮驱动】：其一为全球科技共舞下的成长品类提供强劲的弹性，其二为“反内卷”牵头下周期与顺周期交易 PPI 修复的扩散行情。我们于 7 月 29 日发布了《市场的双轮驱动系列一——交易 PPI》，于 8 月 8 日发布了《市场的双轮驱动系列二——全球科技共舞》。 在双轮驱动行情下，“坚守自我，科技为先”尤为重要。我们于 8 月 3 日发布的《坚守自我，科技为先》中提出：不应该在积极的市场中做“惊弓之鸟”，调整后的布局更为关键。  科技当中的下一个光模块&PCB：液冷 AI 算力链条我们一直持续推荐，我们于 7 月 12 日、8 月 3 日、8 月 8 日、8 月 9日多次提示 AI 硬件的投资机会。AI 算力链条景气度高、业绩确定性强，是当下市场科技主线的核心。 光模块、PCB 是 AI 算力链的重要组成部分，二者深度绑定海内外 AI 算力基础设施的建设浪潮，并跟随 AI 服务器不断迭代，无论是出货量还是价值量，均得到大幅增长，这也是光模块和 PCB 之所以能够持续强势的原因。 在光模块、PCB 已大幅上涨的背景下，站在当前的时间点，液冷板块是战略性投资机会。液冷，作为 AI 算力链条的一份子，具备“增长强劲、叙事完备、赔率占优”三大特征。 胜率视角：（1）液冷基本面斜率变化或更陡峭；（2）对比光模块、PCB，当前所处时期较早；（3）政策驱动下，能效标准趋严，液冷从“可选”变“刚需”。 赔率视角：在市场高低切后，液冷在 AI 算力链条内的赔率优势很大。 综合以上，液冷符合强主题三要素，具备自上而下推动明确、行业空间大、催化剂密集。  液冷产业链梳理 液冷产业链可分为上游零部件、中游系统集成与整机制造、下游应用三大环节，各环节技术壁垒与竞争格局差异显著。 （1）上游是液冷系统的技术核心，涵盖散热介质与关键组件，直接决定系统性能和可靠性，存在技术壁垒高、价值占比高的特征，包括冷却液、CDU、冷板、快接头、manifold 等。 （2）中游整合上游零部件，提供液冷服务器整机及解决方案，技术整合能力为核心壁垒，包括芯片厂商、液冷集成设施、模块与机柜、液冷服务器。 （3）下游为应用场景与需求方，以高算力需求的数据中心运营商和行业用户为主，驱动液冷规模化落地，包括运营商、互联网企业、信息化行业应用客户等。  风险提示：政策不及预期；后续液冷适配场景不足的风险、行业技术变化风险。 相关研究报告 策略研究团队 策略研究 投资策略专题 开源证券 证券研究报告 投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 我们持续强调对市场积极，且“科技为先” ............................................................................................................................. 3 2、 科技当中的下一个光模块&PCB：液冷 .................................................................................................................................. 4 3、 液冷产业链梳理 ........................................................................................................................................................................ 7 4、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 8 图表目录 图 1： “双轮驱动”投资图谱 ............................................................................................................................................................ 3 图 2： 近些年，政策推动能效标准趋严 ....................................................................................................................................... 5 图 3： 液冷产业链可分为上游零部件、中游系统集成与整机制造、下游应用三大环节 ........................................................ 7 图 4： 按细分环节区分，液冷产业链上中游包含以下相关标的 ................................................................................................ 8 投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 1、 我们持续强调对市场积极，且“科技为先” 我们多篇报告一直明确：市场的结构是【双轮驱动】：其一为全球科技共舞下的成长品类提供强劲的弹性，其二为“反内卷”牵头下周期与顺周期交易 PPI 修复的扩散行情。 一方面，我们于 7 月 12 日发布的《剖析市场突破的核心动力》中提出，从交易行为、资金流向到制度支持，多重信号共同构筑了本轮市场上行的内在基础。且相较于中微观线索，宏观预期的影响正在边际减弱。此外，我们也多次强调，当前市场具备“下有底、中枢上移”的特征。 另一方面，在这一中枢抬升的“增量市”环境下，本轮行情呈现鲜明的自下而上特征，由具体产业催化事件驱动，并