网易云音乐(9899.HK)音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台

东吴证券研究所 1 / 24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 网易云音乐（09899.HK） 音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台 2025 年 08 月 01 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 张家琦 执业证书：S0600521070001 zhangjiaqi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 254.00 一年最低/最高价 87.85/303.40 市净率(倍) 4.93 港股流通市值(百万港元) 50,346.56 基础数据 每股净资产(元) 46.96 资产负债率(%) 25.04 总股本(百万股) 217.63 流通股本(百万股) 217.63 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 7,867 7,950 7,854 8,390 9,161 同比(%) (12.54) 1.06 (1.21) 6.83 9.18 归母净利润（百万元） 734.18 1,561.51 1,630.89 1,940.57 2,322.41 同比(%) 431.47 112.69 4.44 18.99 19.68 EPS-最新摊薄（元/股） 3.37 7.18 7.49 8.92 10.67 P/E（现价&最新摊薄） 69.93 32.88 31.48 26.45 22.11 [Table_Summary] 投资要点  音乐流媒体行业扩容，供给侧商业化提速。2024 年中国录制音乐市场规模同比+9.6%仍保持增长，在线音乐用户规模稳定，因场景独特性受短视频冲击影响较小。国内音乐流媒体行业步入成熟期，格局趋于集中。根据 QuestMobile，2024H1 腾讯音乐、网易云音乐和汽水音乐分别占据69%、19%、6%的在线音乐市场月活份额，CR3 共计 94%。国内外头部公司商业化提速，2024 年 Spotify ARPU 同比+6.8%至 4.69 欧元，欧洲、北美地区付费率同比增长 0.2、3.9pct 至 53%、60%稳中有升；腾讯音乐APRU 同比+8.3%至 10.8 元，付费率同比+3.5pct 至 20.6%，APRU 与付费用户数同步提升，需求稳定性得到验证。  音乐社交年轻社区，用户规模持续增长。公司通过“歌单、评论和推荐”满足用户个性化听歌需求，打造了良好的社区文化，提供差异性产品体验，积累了庞大的年轻用户群体。用户沉淀的数字资产提高了迁移平台的转换成本，形成了庞大的高质量数据集牢筑壁垒。根据 Sensor Tower，2025 年 6 月网易云音乐 IOS 端 DAU/MAU 达 42%，仅次于 Spotify 的50%水平，用户粘性相对较高。社交、互动正反馈与品牌效应强化了产品的用户粘性，实现了较低的获客成本和用户流失率，驱动用户规模持续增长，成长久期得以延长。  扶持原创作品，独立音乐反哺生态。网易云通过“石头计划”、“云梯计划”等方式扶持原创音乐人，为其提供渠道资源，保障收益水平。2024年网易云累计吸引 77.4 万名原创音乐人入驻，上传作品超 440 万首，领先行业水平。公司逐步建立完善的内容生态：公司为音乐人提供网易天音 AI 等创作工具、音乐人交易平台和 BeatSoul 等内容侧交易平台；云村交易所为下游提供一站式音乐解决方案。近年来公司不断补齐版权内容短板提升平台竞争力。独立音乐布局有望减少内容成本负担，同时通过歌手与乐迷平台内互动提升用户粘性与付费率。  盈利预测与投资评级：公司聚焦音乐主业持续优化产品体验，有望驱动用户规模增长，对标国内外音乐流媒体平台付费墙较低商业化空间广阔。可比公司 2025-2027 年平均 PE 分别为 45.3/33.1/27.1 倍（截至 2025年 7 月 30 日）。我们预计网易云音乐 2025-2027 年归母净利润分别为16.3/19.4/23.2 亿元，当前市值对应 PE 分别为 31.5/26.5/22.1 倍，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：竞争加剧，政策监管趋严，宏观需求不及预期。 -6%16%38%60%82%104%126%148%170%192%214%2024/8/12024/11/302025/3/312025/7/30网易云音乐恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司深度 东吴证券研究所 2 / 24 内容目录 1. 音乐社区第一股，专注音乐发现与分享 .......................................................................................... 5 1.1. 网易旗下音乐平台，引领产品社区化..................................................................................... 5 1.2. 股权结构集中，创始人引领发展............................................................................................. 5 1.3. 内容成本下降，月活及付费率提升......................................................................................... 6 2. 音乐流媒体：行业步入成熟期，深耕用户价值 .............................................................................. 9 2.1. 录制音乐千亿市场持续扩容，中国跃升为第五大市场......................................................... 9 2.2. 中国音乐产业链复杂，版权格局分散................................................................................... 10 2.3. 独家版权模式停止，曲库竞争趋于缓和............................................................................... 11 2.4. 音乐流媒体步入成熟期，国内格局清晰............................................................................... 12 3. 网易云：音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台 ........................................................