公司动态研究报告：硅料龙头地位稳固，关注行业供给侧改善

2025 年 07 月 08 日 硅料龙头地位稳固，关注行业供给侧改善 —通威股份（600438.SH）公司动态研究报告 买入(首次) 投资要点 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3@cfsc.com.cn 联系人：罗笛箫 S1050122110005 luodx@cfsc.com.cn 基本数据 2025-07-07 当前股价（元） 18.2 总市值（亿元） 819 总股本（百万股） 4502 流通股本（百万股） 4502 52 周价格范围（元） 14.98-31.12 日均成交额（百万元） 1080.64 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 ▌光伏“反内卷”政策加码，行业困境反转可期 6 月 29 日，《人民日报》头版刊发评论文章《在破除“内卷式”竞争中实现高质量发展》，点名光伏、新能源汽车、储能存在价格战情况。7 月 1 日，中央财经委员会第六次会议明确要求，治理企业低价无序竞争，推动落后产能退出，成为国家层面反内卷政策新信号；同日，《求是》杂志刊文《深刻认识和综合整治“内卷式”竞争》。7 月 3 日，工信部召开第十五次制造业企业座谈会，14 家光伏企业及行业协会交流发言，会上明确提出治理光伏行业低价无序竞争。与此同时，光伏行业协会也发起反内卷号召。 以上信号近期密集释放，表明反内卷大背景下，国家层面正在酝酿强力措施，对光伏行业低价无序竞争问题进行彻底治理，更多政策端利好可期。 ▌行业减产逐步实施，硅料报价持续上修 近期光伏上游核心环节已在开展减产工作：国内十大头部光伏玻璃厂企业已达成协议减产 30%，预计 7 月玻璃供应量将减少至 45GW 左右；硅业分会透露，多晶硅环节正尝试由产能占比 70%以上的龙头企业组建联合体，以承债方式收购其他100 万吨产能。我们认为，未来随着政策逐步落实，强有力政策值得期待，包括不限于限价销售、关停部分产能，严控企业生产配额等，或将有更多环节参与减产。 目前硅料企业统一上调报价，7 月 7 日价格显示，头部多晶硅厂对部分订单致密/复投料报价从上周末的 35~36 元/千克上调至 37 元/千克，原因主要是近期“反内卷”政策导向及行业自律。预计随着各厂商对政策的响应，叠加排产降低自发挺价，硅料价格有望进一步上行。 ▌硅料龙头厂商，盈利能力有望修复 公司是全球光伏一体化龙头企业，形成了自上游工业硅至终端光伏电站的全产业链布局，截至 2024 年年底，拥有工业硅产能 30 万吨、多晶硅产能超 90 万吨、电池产能超 150GW（TNC）、组件产能超 90GW。其中，公司高纯晶硅产量连续多年位居全球第一，2024 年实现高纯晶硅销量 46.76 万吨，全年产销量约占全国 30%，市场份额稳固。同时，硅料的综合电耗、硅耗最新已分别降至 46 度、1.04Kg 以内，持续保持行业领先水平，并随工艺升级、经营质效提升持续降低。-20020406080100(%)通威股份沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 展望后续，作为硅料龙头企业，在光伏“反内卷”减产背景下，公司有望在维持出货体量领先地位的同时，直接受益于产业链价格和利润修复。 ▌盈利预测 预 测 公 司 2025-2027 年 收 入 分 别 为 995.46 、 1236.46 、1373.46 亿元，EPS 分别为-0.51、0.71、1.23 元，当前股价对应 PE 分别为-35.6、25.6、14.8 倍，公司作为硅料龙头企业，有望受益于光伏“反内卷”带来的产业链价利修复，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 政策落地不及预期风险、光伏需求不及预期风险、原材料价格大幅上涨风险、竞争加剧风险、大盘系统性风险。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 91,994 99,546 123,646 137,346 增长率（%） -33.9% 8.2% 24.2% 11.1% 归母净利润（百万元） -7,039 -2,300 3,201 5,541 增长率（%） -151.9% 73.1% 摊薄每股收益（元） -1.56 -0.51 0.71 1.23 ROE（%） -12.2% -4.4% 5.3% 7.6% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 16,448 20,026 34,971 55,364 应收款 8,975 9,711 12,062 13,399 存货 12,633 12,837 15,011 16,389 其他流动资产 28,137 29,390 33,389 35,663 流动资产合计 66,193 71,964 95,434 120,815 非流动资产: 金融类资产 12,869 12,869 12,869 12,869 固定资产 100,025 90,022 81,020 72,918 在建工程 7,026 7,026 7,026 7,026 无形资产 4,851 4,609 4,366 4,136 长期股权投资 2,307 2,307 2,307 2,307 其他非流动资产 15,516 15,516 15,516 15,516 非流动资产合计 129,724 119,479 110,234 101,902 资产总计 195,917 191,443 205,668 222,717 流动负债: 短期借款 1,878 1,878 1,878 1,878 应付账款、票据 35,051 35,615 41,647 45,472 其他流动负债 16,471 16,471 16,471 16,471 流动负债合计 56,538 57,360 64,214 68,506 非流动负债: 长期借款 66,307 66,307 66,307 66,307 其他非流动负债 15,153 15,153 15,153 15,153 非流动负债合计 81,460 81,460 81,460 81,460 负债合计 137,998 138,819 145,674 149,966 所有者权益 股本 4,502 4,502 4,502 4,502 股东权益 57,919 52,623 59,994 72,751 负债和所有者权益 195,917 191,443 205,668 222,717 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 -8109 -2650 3688 6383 少数股东权益 -1070 -350 487 842 折旧摊销 8493 10245 9233 8320 公允价值变动 218 117 117 117 营运资金变动 1611 -1371 -1671 -697 经营活动现金净流量 1144 5991 11854 14966 投资活动现金净流量 -28520 1