宏观动态点评：关税豁免临近到期扰动全球贸易｜关税影响高频跟踪(6月25日)

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 关税豁免临近到期扰动全球贸易｜关税影响高频跟踪（6 月 25 日） 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 胡李鹏，PhD SAC No. S0570525010001 SFC No. BWA860 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 赵文瑄 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 6 月 26 日│中国内地 动态点评 概览：贸易量上，6 月以来美国进口呈现前低后高走势，而韩国出口增速明显改善，或由于 7 月 9 日对等关税豁免到期前美国抢进口、非美抢出口；5月中美缓和后中国对美“抢出口”在 6 月中旬后持续降温，中国出口整体维持韧性。通胀上，微观零售数据显示 6 月以来关税对进口商品价格传导仍在持续。企业信心上，6 月部分地方联储调查显示企业资本开支意愿边际走弱。整体看，美国消费与就业市场降温，企业信心偏弱，通胀压力仍在传导，而伴随 7 月 9 日关税暂缓结束临近，贸易量或再度受到扰动。 贸易高频跟踪显示，6 月以来美国进口呈现前低后高走势。6 月中上旬美国集装箱到港量指示进口低于去年同期，其中，美国自中国进口温和修复，但仍显著低于 2023-24 年同期；自越南等国家进口明显有所加速。预计 6 月中下旬美国进口量或有所改善，但持续性存疑：洛杉矶港到港量预测数据显示，6 月后两周同比增速大幅回升，或由于 7 月 9 日关税暂缓结束前的抢进口，7 月上半月同比增速再度回落。6 月中旬后中国对美“抢出口”持续降温：5 月中美缓和一度推高中国发往美国集装箱数量，但 6 月中旬见顶后持续逐步下行；中国至美西、美东集装箱航线价格也同期回落。但预计 6 月中国整体出口仍有韧性：中国主要港口集装箱吞吐量逐步上行，高于去年同期。 6 月欧元区 PMI 新出口订单进一步改善；而韩国对美出口出现明显修复，或受关税暂缓结束临近扰动。6 月已公布的制造业 PMI 出口订单显示，欧元区韧性较强，特别是德国明显走强，法国有所走弱；日本略有修复但仍处低位。6 月韩国前 10 天、20 天对美出口同比增速转正，较 5 月有明显改善。6 月前 20 天韩国出口、对美出口同比分别为 8.3%、4.3%，显著高于 5 月的-2.3%、-14.6%，半导体出口为主要驱动，部分可能因为 7 月 9 日对等关税豁免到期前的抢出口。 6 月美国居民服务和商品消费整体延续放缓态势。6 月中旬以来，美国酒店入住率明显低于季节性，但 Opentable 订餐量同比增速仍维持韧性；5 月零售受可选消费放缓拖累，6 月以来 Redbook 周度零售指数同环比增速整体降温，显示商品消费延续走弱（图表 23）。 美国企业 6 月以来投资预期修复速率偏慢，产出边际修复，库存整体下行。投资预期方面，6 月部分地方联储调查显示企业资本开支意愿边际走弱。产出方面，6 月 Markit 制造业 PMI 以及地方联储调查多数显示产出分项边际修复。库存方面，6 月库存 soft data 整体下行，但 Markit 产成品库存有所上行。 6 月就业市场整体降温，5 月企业招聘延续放缓，裁员人数小幅上行。5 月底以来，首申、续申人数延续上行，但最近一周有所降温。WARN Notice指示 5 月裁员人数小幅上行，Indeed 显示 5 月企业招聘放缓（图表 37-39）。 市场中长期通胀预期相对平稳；超市商品价格延续上行，显示关税传导仍在持续。5y5y 通胀预期小幅上行至 2.5%，10 年通胀预期稳定在 2.3%左右。6 月以来，美国超市商品价格延续上行，4 月对等关税以来进口商品、国产商品价格分别上行约 1%、0.3%（图表 43-44）。 从先行指标看，美国金融条件进一步放松。从彭博金融条件以及美国企业债利差来看，6 月以来金融条件延续放松态势（图表 45-48）。 风险提示：特朗普关税政策再度反复，关税对价格压力超预期。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 一、贸易高频跟踪： ..................................................................................................................................................... 4 集装箱与港口：6 月美国自中国进口温和修复，但仍显著低于 2023-24 年同期 ................................................... 4 运价：6 月中旬以来，中国至美西、美东航线集装箱运价均明显回落 .................................................................. 6 贸易与订单：6 月韩国对美出口出现明显修复，欧元区新出口订单进一步改善.................................................... 7 二、居民消费：6 月以来商品与服务消费延续降温 ...................................................................................................... 9 三、企业：6 月企业资本开支意愿走弱，产出边际修复，库存整体回落 .................................................................... 10 四、劳工市场：企业雇佣意愿继续下降，裁员人数仍未显著上行 .............................................................................. 12 五、通胀：市场中长期通胀预期相对平稳，超市商品价格延续上行 .......................................................................... 13 六、先行指标：金融条件延续修复，消费者信心小幅