农林牧渔行业：Q1统计局能繁母猪去化持续累积

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 农林牧渔 Q1 统计局能繁母猪去化持续累积 华泰研究 农林牧渔 增持 (维持) 樊俊豪 研究员 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 王煜坤* 联系人 SAC No. S0570125120001 wangyukun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 神农集团 605296 CH 45.91 买入 温氏股份 300498 CH 20.73 买入 牧原股份 002714 CH 54.90 买入 资料来源：华泰研究预测 2026 年 4 月 21 日│中国内地 动态点评 4 月 17 日，国家统计局公布截至 26Q1 行业能繁母猪存栏 3904 万头，相对 25Q2 高点累计去化 3.4%，复盘 21 年、23 年，公募基金畜牧养殖重仓占比分别在累计去化 5.1%、3.4%的后一个季度显著提升。同日，农业部召开生猪产业发展座谈会，再度强调产能调减。我们认为，26Q2-Q3 行业维持现金的亏损与消耗是大概率事件，与政策形成合力，非线性的产能去化随时有可能出现，板块布局正当时，重点推荐牧原股份、温氏股份、神农集团。 本轮能繁累计去化 3.4%，板块布局正当时 根据国家统计局数据，截至 26Q1 行业能繁母猪存栏 3904 万头，相对 25Q2高点累计去化 3.4%。从环比角度看，25Q4 行业能繁母猪环比去化 1.8%，26Q1 环比去化 1.4%，表观数据上看环比去化收窄，但具体来看，行业自繁自养头均盈利 25Q4 转亏并维持季度级别的亏损，而 26Q1 中前两个月猪价阶段性反弹至成本线，去化进程中断，3 月猪价才急跌至现金流深亏，因此可推测行业 3 月起单月去化或许是较 25Q4 加快的。复盘来看，产能去化幅度累计与加速是板块主升浪启动的主要条件，21 年、23 年行业产能去化阶段，公募基金在畜禽养殖板块的重仓占比快速提升阶段分别表现为：由21Q4 的 1.2%提升至 22Q1 的 2.0%、以及由 23Q3 的 1.1%提升至 23Q4的 1.9%，而 21Q4、23Q3 行业能繁母猪相对于产能高点分别累计去化 5.1%、3.4%，可见当前养殖板块启动的前置条件或初步具备，左侧布局正当时。 农业部生猪产业发展座谈会再度强调产能调减 会议强调，要压紧压实各级责任，切实把产能调减任务落实到位，将能繁母猪存栏量调整至合理水平。具体来看，（1）要加快淘汰低产高龄能繁母猪和体弱仔猪，严控新增产能，推动产能调控、环保监管等政策同向发力。（2）要指导督促养殖企业顺势出栏，头部企业要带头落实产能去化要求，并结合环境保护、资产负债等约束盲目扩产。（3）要释放积极政策信号，提振市场信心，减少二次育肥，防止无序出栏。（4）要加密生猪生产监测预警，增强监测分析的前瞻性、调控目标的精准性、调控手段的有效性。（5）要引导龙头企业通过订单养殖、托管代养等方式，带动合作农户发展标准化规模化养殖，支持中小养殖场户提升发展能力。可见当前阶段，政策端对于产能调减依旧坚定，有望与市场化亏损去产能形成合力。 短期猪价反弹，不改去化趋势 受产业补库及企业出栏节奏影响，猪价短期内小幅反弹，但仍处在显著亏损区间。根据 Wind，截至 4 月 20 日，行业猪价 9.8 元/kg，较上周底部反弹约 1.1 元/kg（约 13%），但行业仍处于深度亏损状态，截至 4 月 17 日，行业自繁自养头均亏损 446 元，现金流的消耗仍未因猪价短期反弹而中断，断奶仔猪也同步保持亏损。考虑前期产能惯性与行业效率，我们认为行业26Q2-Q3 维持现金流层面的亏损与消耗是大概率事件（根据涌益咨询行业成本，按 1 元/公斤折旧推测当前行业现金成本约 11-12 元/公斤），短期猪价反弹难改亏损及去化趋势。 投资建议 当前板块估值仍处较低位置，在非线性的产能去化下有望迎来催化，截至 4月 20 日，牧原股份/温氏股份/德康农牧对应 26 年头均市值位于 21 年以来分位数的 19%/10%/28%，处于较低水平。从整轮周期的布局看，依旧优选成本优势企业，重点推荐牧原股份、温氏股份、神农集团。 风险提示：猪价波动风险，动物疫病风险，能繁母猪产能去化不及预期风险，产能调控政策不达预期风险，生猪企业出栏量或者成本不及预期风险。 (2)5132027Apr-25Aug-25Dec-25Apr-26(%)农林牧渔沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 农林牧渔 图表1： 重点公司推荐一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2024 2025E 2026E 2027E 2024 2025E 2026E 2027E 神农集团 605296 CH 买入 30.16 45.91 15,827 1.31 0.70 0.88 3.84 23.04 43.08 34.46 7.86 温氏股份 300498 CH 买入 16.69 20.73 111,054 1.39 0.78 0.99 2.34 12.03 21.30 16.94 7.13 牧原股份 002714 CH 买入 45.32 54.90 261,632 3.27 2.83 1.22 6.49 13.85 15.99 37.20 6.99 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 重点推荐公司最新观点 股票名称 最新观点 神农集团 (605296 CH) 神农集团 2025 年预计实现归母净利润 3.13～3.84 亿元，同比下降 44.1%～54.4%，中枢为 3.49 亿元，业绩低于我们此前预期，主要系 Q4 猪价下行幅度超出我们此前预期，Q4 猪价低于成本价，进而导致生猪养殖业务出现亏损。按照预告中枢水平估计，25Q4 公司实现归母净利润约-1.12 亿元，同比由盈转亏。公司成本领先、出栏增速较快，为当前猪周期内兼备成长性及财务稳健性的稀缺标的。维持“买入”评级。 考虑到猪价下滑幅度超出我们此前预期，我们下修 2025 年猪价预期进而下修营收预期，我们下修 2025 年归母净利润预期至 3.67 亿元，维持公司26-27 年归母净利润为 4.59/20.13 亿元，对应 25-27 年 BVPS 为 9.91/10.53/14.12 元。参考可比公司 26 年估值均值 2.22XPB，考虑到公司养殖成本领先，财务状况稳健，产能有序扩张，给予公司 2026 年 4.36XPB 估值，对应目标价 45.91 元（前值 45.90 元，对应 2025 年 4.5XPB）。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟