全球份额稳步提升，碳化硅上车加速推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年06月27日优于大市士兰微（600460.SH）全球份额稳步提升，碳化硅上车加速推进核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：张大为0755-81982153021-61761072yezi3@guosen.com.cnzhangdawei1@guosen.com.cnS0980522100003S0980524100002证券分析师：詹浏洋证券分析师：李书颖010-880053070755-81982362zhanliuyang@guosen.com.cnlishuying@guosen.com.cnS0980524060001S0980524090005联系人：连欣然010-88005482lianxinran@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价24.63 元总市值/流通市值40986/40986 百万元52 周最高价/最低价34.69/16.32 元近 3 个月日均成交额437.37 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《士兰微（600460.SH）-营收连续多季度同环比增长，市场份额持续提升》 ——2024-08-26《士兰微（600460.SH）-产品与客户持续突破，碳化硅主驱模块加速起量》 ——2024-05-26《士兰微（600460.SH）-2Q23 单季度营收创新高，利润端仍短期承压》 ——2023-08-22《士兰微（600460.SH）-二季度营收同比增长约 10%，环比增长约 17%》 ——2023-07-192024 年公司功率半导体份额全球第六（占 3.3%），国内第一。公司为成熟制程垂直一体化制造的半导体制造企业，主要业务包含分立器件、集成电路及 LED 板块。2024 年公司产品出货量持续增加，营收 112.21 亿 元(YoY+20.14%)，扣非归母净利润 2.52 亿元(YoY+327.34%)。进入 1Q25 公司保持稳健增长，实现营收 30 亿元(YoY+21.7%，QoQ-1.89%)，随着产品结构优化与规模效应显现，1Q25 毛利率环比回升至 21.31%(YoY-0.79ct，QoQ+2.72pct)，扣非归母净利润 1.45 亿元(YoY+8.96%，QoQ+29.99%)。集成电路板块 24 年同比增长 29%，优势产品 IPM 模块加速渗透。集成电路板块 24 年营收 41.05 亿元（YoY+31.21%），毛利率 30.70%（YoY+1.23pct）。其中，优势产品 IPM 模块营收达 29.11 亿元（YoY+47%），在白电领域出货量超 1.7 亿颗，同比增长 57%。尽管受消费类产品价格下降影响 MEMS 传感器营收 2.5 亿元（YoY-12%），但出货量实现同比增长，公司加速度计国内市占率保持在 20%-30%，六轴惯性传感器（IMU）已获多家国内智能手机厂商批量订单。此外，32 位 MCU 电路营收同比增长约 36%，配合工业与白电客户加速上量；士兰集科 12 英寸线车规级 BCD 电路芯片能力持续提升。分立器件板块 24 年营收同比增长 12.53%，汽车产品快速推进。分立器件产品营收为 54.38 亿元（YoY+12.53%），受产品价格与产线稼动率影响，毛利率为 13.53%（YoY-9.20pct）回落。尽管毛利率承压，但产品结构持续优化，高附加值产品快速推进：应用于汽车和光伏的 IGBT 及 SiC 产品收入达 22.61亿元，同比增超 60%。公司基于自主 V 代 IGBT 芯片的汽车主驱模块已在国内外多家客户实现批量供货，车规 IGBT 单管也已实现大批量出货。碳化硅业务进展迅速，汽车主驱模块已批量交付。士兰明镓 6 英寸 SiC MOS芯片产能已达 9000 片/月。基于自主研发的Ⅱ代 SiC MOSFET 芯片的汽车主驱模块已在 4 家国内车厂批量出货，累计达 5 万只；性能更优的第Ⅳ代平面栅 SiC-MOSFET 技术开发已完成并送样客户评测。为匹配未来市场需求，士兰集宏 8 英寸 SiC 产线建设加快推进，预计 25 年四季度实现通线并试生产。同时，公司 8 英寸硅基 GaN 功率器件产线已通线，预计 2025 年二季度推出车规级和工业级产品。投资建议：考虑 1Q25 公司毛利率高于此前预期，结合行业价格降幅逐步收窄，上调毛利率，预计25-27年归母净利润5.24/8.03/11.39亿元（前值25-26年 3.52/6.11 亿元），对应 PB 3.22/3.06/2.87x，维持“优于大市”评级。风险提示：碳化硅拓展不及预期，下游需求不及预期。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)9,34011,22113,13915,28317,326(+/-%)12.8%20.1%17.1%16.3%13.4%净利润(百万元)-362205248031139(+/-%)-103.4%714.4%138.5%53.1%41.9%每股收益（元）-0.020.130.320.480.68EBITMargin6.7%3.7%8.6%8.8%9.1%净资产收益率（ROE）-0.3%1.8%4.2%6.0%8.0%市盈率（PE）-1136.9185.177.650.735.7EV/EBITDA33.931.624.621.018.7市净率（PB）3.383.333.223.062.87资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司近五年营业收入及增速（亿元、%）图2：公司近年营收结构资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司近五年扣非净利润及增速（亿元、%）图4：公司近五年毛利率与净利率情况（%、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司近五年费用率（%）图6：公司近五年研发投入及占营收比例（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物61314520441946594867营业收入934011221131391528317326应收款项24723059358241674724营业成本72659079101371178213325存货净额3732389944585161584