业绩稳健、高分红率彰显投资价值

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月03日优于大市中国神华（601088.SH）业绩稳健、高分红率彰显投资价值核心观点公司研究·财报点评煤炭·煤炭开采证券分析师：刘孟峦证券分析师：胡瑞阳010-880053120755-81982908liumengluan@guosen.com.cnhuruiyang@guosen.com.cnS0980520040001S0980523060002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价47.69 元总市值/流通市值1012543/1012543 百万元52 周最高价/最低价50.38/36.80 元近 3 个月日均成交额1764.46 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国神华（601088.SH）-千亿规模收购助力未来发展，龙头行稳致远》 ——2025-12-25《中国神华（601088.SH）：发电业务量增本降，助力业绩改善》——2025-10-28《中国神华（601088.SH）：降本提效成本明显改善，中期分红率 79%》 ——2025-09-01《中国神华（601088.SH）：下游需求疲软致业绩承压，内增外延仍有成长空间》 ——2025-04-28《中国神华（601088.SH）：业绩稳健、高分红率彰显投资价值》——2025-03-23公司发布 2025 年报：2025 年公司实现营收 2949 亿元（-13.2%），归母净利润 528.5 亿元（-5.3%），扣非归母净利润 485.9 亿元（-19.2%）；其中 2025Q4公司实现营收 817.7 亿元（-3.0%），归母净利润 138.0 亿元（+11.1%），扣非归母净利润 98.9 亿元（-29.9%）。煤炭业务：产销量保持平稳，成本下降，但煤价下行拖累利润。2025 年公司商品煤产量 3.3 亿吨，同比-1.7%；煤炭销量 4.3 亿吨，同比-6.4%，其中自产商品煤销量 3.3 亿吨，同比-1.6%。价格方面，自产煤、外购煤销售均价分别为 472 元/吨、570 元/吨，分别同比-49 元/吨、-109 元/吨。销售结构方 面 ， 2025 年 年 度 长 协 / 月 度 长 协 / 现 货 / 坑 口 直 销 占 比 分 别 为53.2%/39.4%/3.8%/3.6%，分别同比-0.3pct/+5.8ct/-4.1pct/-1.4pct。自产煤单位成本为 171.6 元/吨，同比下降 8.6 元/吨，降幅主要来自其他成本中的安全生产费、维简费、露天煤矿剥离费等的下降。受煤价回落影响，2025年煤炭板块利润总额约 466 亿元，同比-9.6%。项目进展方面，新街一井、二井建设全力推进，新街三井、四井项目前期工作有序推进，杭锦能源塔然高勒井田项目已完成北部进回风立井等工程建设，按计划推进巷道等施工。电力业务：受需求疲软影响，发电量、利用小时数均有所下滑，但容量电费收入可观&原材料煤炭价格下降，利润总额实现同比双位数增长。2025 年公司发/售电量为 2202/2070 亿千瓦时，分别同比-3.8%/-3.9%；发电机组平均利用小时数为 4546 小时，同比减少 408 小时；平均售电价格 386 元/兆瓦时，同比-4%；由于平均燃煤采购价格下降，公司单位售电成本 334.7 元/兆瓦时，同比-6.1%；容量电费收入合计 51.2 亿元（含税），平均容量电费获得率为99.1%，实现辅助服务（包括调峰、调频等）收入合计 6.4 亿元（含税）。2025 年电力板块实现利润总额 126 亿元，同比+13.7%。截至 2025 年底公司发电机组总装机容量 52676MW；其中燃煤发电机组总装机容量 49384 兆瓦，同比增加 5000 兆瓦。运输业务：铁路、港口、航运盈利均有增长，整体经营稳健。2025 年自有铁路运输周转量增长 0.3%，神朔铁路扩能改造工程竣工，运能从 2.2 亿吨增加至 3 亿吨；黄骅港装船量增长 1.2%，连续 7 年位居全国煤炭港首位，天津煤码头装船量同比增长 1.4%，此外航道疏浚费、修理费等下降致港口业务营业成本同比下降 7.7%。2025 年铁路/港口/航运分部营收分别为 437/70/40 亿元 ， 分 别 同 比 +1.4%/+2.6%/-20.2% ； 毛 利 率 则 分 别 同 比+0.1pct/+6pct/+0.7pct；实现利润总额为 129/26/2.7 亿元，分别同比+2.7%/+24%/+3.5%。其他业务：煤化工业务盈利显著改善，海外业务运营平稳高效。2025 年公司烯烃销量 72 万吨，同比+12%，受益于原料端煤炭价格中枢的下行以及产量的增加，毛利率增加 1.4pct，实现利润总额 0.6 亿元，同比+56.8%。海外业务方面，印尼发电项目经营质效稳步提升，印尼美朗 2 台 35 万千瓦机组顺利建成投运；美国宾州页岩气项目 2025 年生产的归属于公司的权益气量为1.06 亿立方米。资产注入增厚主营业务资产，进一步增强公司竞争力。2025 年公司完成杭锦能源资产注入和整合，提高能源保供能力和协同运营水平。同时，公司推进请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告发行股份及支付现金购买国家能源集团公司下属 12 家核心企业股权并募集配套资金项目，交易规模创 A 股发行股份购买资产类项目新高，交易完成后将大幅提升公司资源储备和资产规模、基本解决同业竞争、进一步增强公司核心竞争力。高分红率彰显投资价值。公司派发 2025 年度末期股息 1.03 元/股（含税），股息总额为 223.4 亿元（含税），加上中期分红，2025 年公司分红总额约418 亿元（含税），占中国企业会计准则下归母净利润的 79.1%，占国际财务报告会计准则下归母净利润的 77.1%。以 4 月 2 日的收盘价计算，对应 A股股息率为 4.2%，H 股股息率为 4.9%。投资建议：上调盈利预测，维持 “优于大市”评级。2026 年受印尼煤炭减产以及地缘冲突等影响，油煤价差走扩，国内煤价表现好于预期，上调盈利预测。暂不考虑公司购买集团 12 家标的并表的影响，预计公司 2026-2028 年归母净利润为 571/571/577 亿元（2026-2027 年前值为 544/554 亿元）。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司分红率不及预期。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)338,375294,916311,906318,687326,704(+/-%)-1.4%-12.8%5.8%2.2%2.5%净利润(百万元)5867152849570965712557726(+/-%)-1.7%-9.9%8.0%0.0%1.1%每股收益（元）2.952.662.872.882.91EBITMargin24.8%24.3%26.1%25.7%25.5%净资产收益率（ROE）13.7