A股三件套：俯卧撑、杠铃与跷跷板

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2025 年 06 月 15 日 A 股三件套：俯卧撑、杠铃与跷跷板 策略定期报告 本周上证指数跌 0.25%，沪深 300 跌 0.25%，恒生指数涨 0.42%。小盘股涨幅较大，本周全 A 日均交易额 13716 亿，环比上周有所上升。在此，我们强调：6 月大盘指数依然是在 407 黄金坑兑现后转入“震荡市”，临近震荡区间上沿就有回落压力。中期来看，对于后续市场的三类预判：类比 2020 年（核心是由意外事件导致中美欧政策步入同频共振政策周期，结构是以大盘成长为代表的核心资产占优），类比 2024 年（存在明确二次探底形成双底，结构是高股息为核心的杠铃策略），类比 2019 年（核心是新旧动能转换下大盘震荡呈现“俯卧撑”，结构上呈现消费+科技“跷跷板”双轮动）。目前看“年初 AI 新科技 DeepSeek1.0”+“5 月军工科技Deepseek2.0 时刻”+“创新药 Deepseek3.0 时刻”使得市场逐渐意识到“新胜于旧”的定价思路，那么 A 股真有点像 2019 年了。 近期发生的一系列重大事件对于市场的影响值得探讨，总体而言虽然外部环境波谲云诡，但对于 A 股资产定价并未造成明确“二次探底”风险。事实上，需明确：国内5 月经济数据虽然显示内需孱弱，但在 7 月底对冲政策预期下并未有“经济失速”定价风险。当前世界秩序深刻变革的核心力量压制美元指数在 100 附近，我们再次强调：只要维持弱美元底色，大盘指数当前没有明显“二次探底”风险。我们反复强调当前市场始终比预期得要强，背后的原因在于虽然对短期问题看不清，但对一系列中长期悲观问题出现乐观改善，核心指向是：对于新旧动能转换的信心不断增强。 1、 伦敦会谈是否标志着中美关税自日内瓦会面-元首通话以来的乐观情绪开始转向？有一定可能性，但仍需要持续跟踪。从目前相关公开资料来看，中美伦敦会谈标志着中美关税谈判进入下一个阶段，在中美双方维持各自明确诉求和底线的情况下，两国在资源优势与技术优势的深层博弈已形成，目前看本质依然是战术性缓和，关税暂停期结束后若未达成细化条款，关税博弈不确定性会再次增加。 2、中东以色列-伊朗的军事冲突是否可能演化为像“俄乌冲突”一样引发全球通胀并产生深远影响？目前看，这种可能性较小。本周中东地缘冲突同步激化以色列无视特朗普劝阻空袭伊朗，引发地区战争危机。伊朗威胁报复并宣称关闭霍尔木兹海峡，WTI 和 IPE 布油均明显跳涨。可以看到，美国划清界限称以为“单方面行动”，拒绝军事支持，我们认为本次事件冲突规模和持续时间或有限。 对于结构层面，根据新旧动能转换四阶段定价，分别对应是“新旧交织”、“新胜于旧”、“旧的绝唱”、“新的时代”，眼下 A 股正处于新旧动能转换“新胜于旧”阶段。在此，我们所谓“新”的基本含义是：1、新趋势：港股有望逐渐成为中国新核心资产；2、出海将会成为 A 股大盘成长的新胜负手；3、新科技：A 股硬件科技（AI半导体）+港股软件科技（智驾）；4、新模式：以新消费 50 组合为核心的新时期消费投资。同时，结构上两个重要抓手：一是筹码资金，二是新旧产业。要么跟着筹码逻辑，可以看到今年以来银行股-微盘股指数“极致的杠铃策略”不断创出新高；要么随着新产业崛起的逻辑，以新消费 50 组合为代表的新消费和以 deepseek 为代表的新科技呈现双轮动跷跷板上涨，这点与 2019 年消费+科技轮动上涨如如出一辙。客观而言，从今年以新消费 50 为代表的新消费定价显然相对新科技来到高位：1、新消费 50 组合成交额占比自历史高位出现见顶回落；2、港股通消费 50 的出现量价背离的顶部信号；3、恒生 AH 溢价指数本周盘中一度跌破 127 点，创近五年来新低；而目前 windTMT 指数成交额占比回落至 27.5%，拥挤度下降至 2 月高位的一半左右，可以看得出当下在“新胜于旧”中新消费切换向新科技存在着较强的内生动力。风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 邹卓青 分析师 SAC 执业证书编号：S1450524060001 zouzq2@essence.com.cn 黄玮宗 联系人 SAC 执业证书编号：S1450123070007 huangwz1@essence.com.cn 相关报告 叙事的重要解释：新旧动能转化四阶段定价 2025-06-02 大盘震荡，但重要的是：新已胜旧 2025-05-25 科技产业投资方法论：理论基础及四阶段投资、龙头命运与 N 字型定价 2025-05-22 筹码定天下：银行和微盘的新高 2025-05-18 黄金坑成功兑现：后续是高低结构再平衡 2025-05-11 策略定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 近期权益市场重要交易特征梳理 ............................................... 4 2. 内部因素：5 月数据显示内需稳但仍孱弱，关税冲击尚未体现 .................... 23 3. 外部因素：5 月美 CPI 增速超预期下行，以色列与伊朗冲突再次提升后续通胀压力 ... 27 3.1. 美国 5 月 CPI 低于预期，能源下滑拖缓整体通胀 .......................... 27 3.2. 美国 5 月 PPI 不及预期，能源成本大幅下行食品成本有所反弹 ............... 28 图表目录 本周美股、欧股普遍收跌，港股普遍收涨 .................................... 4 本周低估值指数占优 ...................................................... 5 本周主要指数涨跌幅一览 .................................................. 5 本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块 ........................................ 5 本周万得全 A 换手率和成交额有所上升 ...................................... 5 南向资金流入在 6 月初再度恢复净流入 ...................................... 6 6 月以来南向资金流入汽车、创新药以及能源股 ............................... 6 5 月南向资金明显集中加仓高股息 ........................................... 6