2025年家电行业中期策略报告：聚焦以旧换新政策红利与新兴市场出口机遇，内需焕新增势，外需多元拓疆

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 家用电器 2025 年 06 月 20 日 内 需 焕 新 增 势 ， 外 需 多 元 拓 疆 看好 —— 2025 年家电行业中期策略报告：聚焦"以旧换新"政策红利与新兴市场出口机遇 相关研究 - 证券分析师 刘正 A0230518100001 liuzheng@swsresearch.com 刘嘉玲 A0230522120003 liujl@swsresearch.com 联系人 刘嘉玲 (8621)23297818× liujl@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 需求显著改善，估值触底反弹。白电板块，根据产业在线数据，24 年家用空调累计内销出货量 10445 万台，同比+5%，其中，Q4 内销出货 2038 万台，同比+24%，相较 Q3内销同比-10%，Q4 增速环比大幅提升。自 7 月底“以旧换新”政策落地，包括空调在内的多品类终端零售表现良好。25 年 1-4 月家空内销出货量 4011 万台，同比+6.0%，开年来整体延续增长势头。厨电板块，24 年首度纳入补贴名单，零售端同比高增。根据奥维云网数据，25Q1 油烟机线上/下同比分别+21.0%/+32.8%，4 月单月线上环比提速，线下零售量同比增速超 30%，高景气度延续。25Q1 洗碗机线上/下同比分别+1.2%/+27.4%，4 月线下增速提升至 36.8%。 ⚫ 板块估值底部修复，配置性价比凸显。在高股息及排产数据超预期背景下，24 年开年白电板块估值修复，5 月中旬后略有回调；随着 7 月底以旧换新等利好政策落地，板块估值稳步提升。25Q1 白电板块在海外市场“抢出口”带动下实现业绩高增；但美国关税政策反复，北美市场受此影响显著，外部冲击及不确定性加大，白电板块估值回落，但目前估值处于近年底部，板块配置性价比凸显。25Q1 板块配置近 4%，多子板块超配。截至 2025Q1，公募基金重仓总市值 29579 亿元，家电股重仓占比 3.96%，整体家电板块配置仍维持高景气度。其中，主动基金白电标的超配 2.21%，黑电低配 0.08%，厨卫低配 0.04%，小家电低配 0.03%，零部件超配 0.04%，照明低配 0.05%；白电板块配置比例领先，零部件依旧延续超配势头。 ⚫ 投资要点：三大投资主线： 【稳健】白电板块兼具”低估值、高分红、稳增长”属性，股价安全边际高和弹性大兼顾。内销方面，24 年以旧换新政策落地后效果超预期；25 年政府工作会议中提及仍将大力提振消费、全方位扩大国内需求，实施提振消费专项行动，景气度有望受益延续。出口方面，头部大家电企业均在全球多地布局生产基地，能够良好应对关税等国际贸易政策波动；同时，东南亚、南美、非洲等多个新兴市场需求旺盛，有望显著拉动家电增量。我们看好白电产业链量价齐升，持续推荐白电板块海尔、美的、格力+海信家电的组合。 【成长】以清洁电器为代表的家电新消费品类渗透率持续提升，成长空间广阔。推荐大客户订单突破带动收入放量，盈利能力稳定提升的欧圣电气；推荐小家电出口大客户开拓顺利，EPS 电机量产贡献成长的德昌股份；推荐海外需求回暖，内销新品持续推进的石头科技。 【第二成长曲线】上游核心零部件企业在深耕家电行业的同时，积极向汽零等领域做产品迁移及升级，寻求跨行业转型发展，推荐：盾安环境：热管理核心零部件领先企业，大口径电子膨胀阀有望实现弯道超车；华翔股份：低电价竞争优势显著，加速黑金铸造行业整合集中度提升；三花智控：热管理零部件头部企业，储能温控和机器人业务打开新成长赛道。 ⚫ 风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共38页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 需求显著改善，估值触底反弹。白电板块，根据产业在线数据，24 年家用空调累计内销出货量 10445 万台，同比+5%，其中，Q4 内销出货 2038 万台，同比+24%，相较 Q3 内销同比-10%，Q4 增速环比大幅提升。自 7 月底“以旧换新”政策落地，包括空调在内的多品类终端零售表现良好。25 年 1-4 月家空内销出货量 4011 万台，同比+6.0%，开年来整体延续增长势头。厨电板块，24 年首度纳入补贴名单，零售端同比高增。根据奥维云网数据，25Q1 油烟机线上/下同比分别+21.0%/+32.8%，4 月单月线上环比提速，线下零售量同比增速超 30%，高景气度延续。25Q1 洗碗机线上/下同比分别+1.2%/+27.4%，4 月线下增速提升至 36.8%。 板块估值底部修复，配置性价比凸显。在高股息及排产数据超预期背景下，24 年开年白电板块估值修复，5 月中旬后略有回调；随着 7 月底以旧换新等利好政策落地，板块估值稳步提。25Q1 白电板块在海外市场“抢出口”带动下实现业绩高增；但美国关税政策反复，北美市场受此影响显著，外部冲击及不确定性加大，白电板块估值回落，但目前估值处于近年底部，板块配置性价比凸显。 原因与逻辑 三大投资主线： 【稳健】白电板块兼具”低估值、高分红、稳增长”属性，股价安全边际高和弹性大兼顾。内销方面，24 年以旧换新政策落地后效果超预期；25 年政府工作会议中提及仍将大力提振消费、全方位扩大国内需求，实施提振消费专项行动，景气度有望受益延续。出口方面，头部大家电企业均在全球多地布局生产基地，能够良好应对关税等国际贸易政策波动；同时，东南亚、南美、非洲等多个新兴市场需求旺盛，有望显著拉动家电增量。 【成长】以清洁电器为代表的家电新消费品类渗透率持续提升，成长空间广阔。 【第二成长曲线】上游核心零部件企业在深耕家电行业的同时，积极向汽零等领域做产品迁移及升级，寻求跨行业转型发展。 有别于大众的认识 市场担忧海外通胀压力下，需求不振叠加国内地产低迷致行业基本面承压，我们认为行业短期景气度低迷已经反应在当前估值里，白电板块估值处于近年底部，随着地产刺激政策落地、叠加以旧换新政策出台，内需景气度有望环比改善，同时人民币兑美元汇率维持高位，利好出口型企业，不仅汇兑收益增厚业绩，而且成本下降有利于中国产品全球竞争力提升。原材料价格近期虽有所波动，但空调企业有望通过涨价向下游传到铜价上涨压力，2025 年行业有望转暖。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共38页 简单金融 成就梦想 1. 板块回顾：需求显著改善，估值触底反弹 ..................... 7 1.1 白电板块：25Q1 内销排产增长，关税预期扰动出口 ................... 7 1.2 厨电板块：24 年首度纳入补贴名单，零售端同比高增 ............... 10 1.3 行情回顾：板块估值回落，具备较高配置性价比 .......................