深度报告：光学积淀，AR领航

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 水晶光电（002273.SZ）深度报告 光学积淀，AR 领航 2025 年 06 月 17 日 ➢ 光学老兵，多元产业布局。水晶光电成立于 2002 年，作为光学细分领域的龙头企业，下游布局设计手机、AR 眼镜等消费电子和智能车，致力于成为全球卓越的一站式光学解决方案专家。目前公司已构建光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）、反光材料五大业务板块，2024 年营收占比分别为 45.94%/39.38%/2.06%/4.78%/6.27%，产品矩阵布局完善，静待下游放量。 ➢ 消费电子为压舱石，微棱镜+滤光片助力成长。受益于消费电子市场复苏，及苹果等客户端侧 AI 创新趋势，微棱镜及滤光片等核心器件有望迎来增长。公司微棱镜业务于 23 年 6 月成功实现量产，伴随大客户在 AI 手机上增长放量，叠加机种的累加效应，微棱镜市场空间仍存在一定增量。 ➢ 伴随着华为强势回归，安卓系加大对手机摄像头的创新力度，预计旋涂滤光片的渗透率有望提升。公司滤光片业务进展迅速，根据潮电智库数据，23 年全球手机滤光片的市场份额上水晶占据第一，达 21%。过去几年在安卓客户端推广涂覆滤光片产品，并且保持较高的份额。此外，大客户对旋涂环节要求较高，前期国内供应商难以切入；而公司与大客户在微棱镜项目有较好合作经验，其旋涂滤光片有望于 25 年切入大客户供应链、逐步攫取份额。 ➢ 汽车+AR 眼镜前期布局，静待收获。根据 ICV TAnK 数据，全球乘用车市场的 HUD 渗透率有望于 2027 年超过 45%，其中，AR-HUD 更具优势、市场空间广阔。公司通过 AR-HUD 切入车载光学，目前产品年出货量突破几十万量级、市场占有率位于行业前列。从定点转量产节奏上来看，公司 2025~2027 年每个季度都将有转量产的定点，其中包含部分利润水平较好的海外客户转量产的订单。 ➢ AI 加持下，AR 眼镜有望迎来硬件创新+销量增长的双拐点，我们认为 AR眼镜是 AI 重要的载体，公司从 2010 年开始布局，与全球肖特、Lumus 和DigiLens 展开相关的战略合作。公司目前在 AR 的显示（阵列、衍射和体全息等光波导技术路线）、显示匹配的光机元器件和光学传感元器件均有业务和研发布局，且有望于 25 年建成一条反射光波导的量产线，为营收贡献增量。 ➢ 投资建议：公司深度绑定北美大客户，伴随着公司在大客户中扮演的角色从OEM 转型向 ODM，我们看好其作为光学行业龙头在新一轮创新周期迅速捕捉发展机遇，此外 AI+AR 眼镜给公司带来新的发展势能。我们预计公司2025~2027 年 将 实 现 营 收 75.28/90.61/103.58 亿 元 ， 对 应 归 母 净 利 润12.72/15.46/18.26 亿元，对应 PE 21/17/15 倍。我们看好公司长期增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：下游需求不及预期,创新研发进度不及预期，行业竞争加剧风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 6,278 7,528 9,061 10,358 增长率（%） 23.7 19.9 20.4 14.3 归属母公司股东净利润（百万元） 1,030 1,272 1,546 1,826 增长率（%） 71.6 23.5 21.5 18.2 每股收益（元） 0.74 0.91 1.11 1.31 PE 26 21 17 15 PB 2.9 2.7 2.4 2.2 资料来源：wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 6 月 16 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 19.11 元 [Table_Author] 分析师 方竞 执业证书： S0100521120004 邮箱： fangjing@mszq.com 分析师 卢瑞琪 执业证书： S0100524090002 邮箱： luruiqi@mszq.com 水晶光电(002273.SZ)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 光学元器件龙头，坚定三大战略方向 ........................................................................................................................ 3 1.1 深耕光学，几大业务多元发展 ......................................................................................................................................................... 3 1.2 股权结构稳定，子公司布局广泛 .................................................................................................................................................... 4 1.3 坚定三大战略方向，经营业绩稳健提升 ........................................................................................................................................ 6 1.4 管理团队经验丰富，研发驱动创新 ................................................................................................................................................ 8 2 消费电子：深耕光学元器件，布局微棱镜+面板 .................................................................................................... 10 2.1 光学元器件：深耕滤光片，聚焦微棱镜模块 .............................................................................................................................. 11 2.2 背靠大客户，薄膜光学面板成“压舱石” .....................................................................