电投能源(002128)：蒙东综合能源龙头，煤电铝协同均衡增长

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 22 [Table_Page] 公司深度研究|煤炭开采 证券研究报告 [Table_Title] 电投能源（002128.SZ） 蒙东综合能源龙头，煤电铝协同均衡增长 [Table_Summary] 核心观点：  公司概况：国电投旗下综合能源上市平台，“煤-电-铝”产业协同发展。公司是国家电投在内蒙古区域内煤炭、火电、电解铝及新能源的资源整合平台和投资载体。根据公司财报，2019 年以来公司收入、业绩、现金流周期性弱化，盈利能力强，负债率处于行业低位。19-24 年扣非后归母净利润 CAGR 达 17%，24 年净利率和 ROE 分别达 20%和 15%。  资产重组：拟收购白音华煤电 100%股权，煤电铝产能和盈利有望大幅增长。5 月 19 日，公司发布关联交易预案，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买白音华煤电 100%股权。白音华煤电业务模式与公司接近，截至 2024 年 12 月末，白音华煤电拥有 1,500 万吨/年褐煤产能、262 万千瓦火电和 40.53 万吨/年电解铝产能。2023、2024 年度以及 2025 年 1 季度实现归母净利润分别为 5.43、13.96 和 4.30 亿元。若完成收购，公司各产品产能有望增长 30-90%，盈利进一步增厚。  公司优势：露天矿低成本+坑口火电主力调峰+电解铝产业链完善+风光新能源资源丰富。（1）公司是蒙东及大东北区域内最大的煤企，且均为露天矿，吨煤成本处于行业低位；（2）坑口火电是东北电网直调火电厂主力调峰机组，利用小时高，盈利能力强；（3）电解铝上下游产业链完善，具备成本优势；（4）内蒙风光资源丰富，公司市场份额占比高。  盈利预测与投资建议。公司正在全面贯彻落实“均衡增长战略”，目前内生增长主要来自扎铝二期以及新能源项目，收购白音华煤电 100%股权落地后，公司煤电铝产能和盈利有望进一步增长。此外，公司经营性现金流充裕，未来资本开支下降后，分红比例有进一步提升空间。暂不考虑收购白音华煤电项目并表影响，预计 25-27 年 EPS 分别为 2.68、2.92 和 3.10 元/股。结合可比公司以及公司历史估值，给予公司 25 年9 倍 PE，对应合理价值 24.11 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示。煤炭下游需求可能低预期，电解铝行业价格受国内外市场经济形势影响较大，新能源消纳压力进一步加大等。 盈利预测： [Table_Finance] 单位:人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 26,846 29,859 30,380 34,078 37,260 增长率（%） 0.2% 11.2% 1.7% 12.2% 9.3% EBITDA 8,381 10,311 11,048 11,843 12,417 归母净利润 4,560 5,342 6,006 6,546 6,940 增长率（%） 14.4% 17.1% 12.4% 9.0% 6.0% EPS（元/股） 2.03 2.38 2.68 2.92 3.10 市盈率（P/E） 7.0 8.2 7.4 6.8 6.4 ROE（%） 14.6% 15.2% 15.2% 14.9% 14.3% EV/EBITDA 4.5 4.6 4.3 3.8 3.4 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 19.75 元 合理价值 24.11 元 报告日期 2025-06-09 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2241.57/2241.57 总市值/流通市值（百万元） 44271.08/44271.08 一年内最高/最低（元） 22.51/15.17 30 日日均成交量/成交额（百万） 15.29/289.63 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 2.70/-2.13 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 宋炜 SAC 执证号：S0260518050002 SFC CE No. BMV636 021-38003691 songwei@gf.com.cn 分析师： 沈涛 SAC 执证号：S0260523030001 SFC CE No. AUS961 010-59136686 shentao@gf.com.cn 分析师： 安鹏 SAC 执证号：S0260512030008 SFC CE No. BNW176 021-38003693 anpeng@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] -32%-21%-10%0%11%22%06/2408/2410/2412/2402/2504/2506/25电投能源沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 22 电投能源|公司深度研究 目录索引 一、公司概况：国电投旗下综合能源上市平台，“煤-电-铝”产业协同发展 ....................... 4 （一）股权结构：公司大股东为蒙东能源，实控人为国务院国资委 .......................... 4 （二）主营业务：扎根蒙东区域，“煤-电-铝”产业协同发展 .................................... 4 （三）财务状况：2019 年以来公司收入、业绩、现金流周期性弱化，盈利能力强，负债率处于低位 .......................................................................................................... 8 二、资产重组：拟收购白音华煤电 100%股权，煤电铝产能和盈利有望大幅增长 ............. 9 （一）事项: 拟通过发行股份及支付现金的方式购买内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权 ................................................................................................................... 9 （二）概况: 白音华煤电业务模式与公司接近，若完成收购，公司各产品产能有望增长 30-90%，盈利进一步增厚 ................................................................................... 10 三、行业趋势：蒙东煤炭供需整体平稳，电解铝行业进入稳定发展成熟期，新能源全面进入平价发展阶段 ...............................................