耐用消费产业研究：坚定持有新消费龙头，逐步进行高低切布局

敬请参阅最后一页特别声明 1 国金证券研究所 分析师：赵中平（执业 S1130524050003） zhaozhongping＠gjzq.com.cn 分析师：张杨桓（执业 S1130522090001） zhangyanghuan＠gjzq.com.cn 分析师：杨欣（执业 S1130522080010） yangxin1＠gjzq.com.cn 分析师：王刚（执业 S1130524080001） wang_g＠gjzq.com.cn 分析师：许孟婕（执业 S1130522080003） xumengjie＠gjzq.com.cn 分析师：叶思嘉（执业 S1130523080001） yesijia＠gjzq.com.cn 坚定持有新消费龙头，逐步进行高低切布局 消费中观策略&投资建议 ① 基本面有向好变化的低位传统核心资产，资本市场逻辑是高低切，新消费已经将表观 30-60XPE 的高标估值体系确立，传统核心资产的估值水位也有望在流动性宽松叠加公募基准欠配背景下向上修复，尤其是寻找边际有变化的公司，25Q3 开始财报基数下降景气度增速有自发回升趋势背景下，如安踏体育，雅迪控股，裕同科技；②坚定持有兑现度较高的新消费龙头如：泡泡玛特，思摩尔国，康耐特光学等；③积极拥抱新消费赛道或具备新消费思维的传统赛道优质公司，经营本质逻辑是中小体量企业会重视新消费赛道与新消费思维也更容易通过改革入局其中，中远期有望兑现为估值业绩的戴维斯双击：如海信视像，海澜之家，潮宏基等。 行业景气跟踪 ◼ 家用电器：白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持。①5 月线上数据跟踪：冰箱/冰柜/洗衣机/干衣机/空调销额同比分别为+3.9%/+11.6%/+32.2%/+26.1%/+46.0%；彩电线上销额同比+31.7%，75 寸+彩电零售额占比 34.8%；油烟机/燃气灶/洗碗机/集成灶线上销额同比分别为+20.2%/+16.9%/+20.0%/-43.4%；扫地机线上 销 额 同 比 +29.0% ② 5 月 线 下 数 据 跟 踪 ： 冰 箱 / 冰 柜 / 洗 衣 机 / 干 衣 机 / 空 调 线 下 销 额 同 比 分 别 为+29.3%/+8.6%/+28.7%/+41.0%/+38.7%；彩电线下销额同比+34.2%，75 寸+彩电零售额占比达 53.5%；油烟机/燃气灶/洗碗机/集成灶线下销额同比分别为+64.2%/+57.5%/+50.9%/-10.0%；扫地机线下销额同比+135.2%③美加征钢铝制家电关税：本次关税本质为美国对本土钢铝产业的贸易保护，非美国本土生产的钢铁衍生品均受到限制，东南亚等产能转移地同样受到影响，利好美国本土化产业链布局完善的企业。 ◼ 轻工制造：①新型烟草（拐点向上）：本周英美烟草 Glo hilo 正式上市日本仙台，铺货速度和广度优异，仙台所有主流便利店均已在首日全面上架产品。海外雾化电子烟合规市场扩容趋势明确，HNB 行业成长态势清晰，英美烟草份额有望提升，继续重点布局切入其产业链的思摩尔国际。②家居（底部企稳）：内销方面，根据渠道反馈 6 月以来家具终端销售情况整体仍相对偏弱。外销方面，建议重点关注底部反转型及边际受益抢出口③潮玩（高景气维持）：行业积极扩容，首推发行&运营全链条优势领先的龙头，重点关注传统头部企业 IP 转型、细分环节产业链受益扩散标的。④两轮车(略有承压）：后续关注新国标发布对供给侧约束带来的预期差，龙头超跌，新势力超预期回调加仓机会。⑤轻工消费宠物（高景气维持）：以产品创新周期主导，运营投放节奏个股初步呈现分化。追踪下半年 AI 眼镜发布会。⑥造纸（略有承压）：纸浆库存累计趋势不减，纸价继续保持企稳态势。 ◼ 纺织服装：新消费高景气依旧，优选估值高性价比标的；618 第一阶段（5.13-5.30）销售情况乐观，建议持续关注 618 催化。①品牌服饰端，关注两个方向：1）有差别于行业独特α，今年或有显著弹性的标的，尤其是新零售业态；2）业绩表现在子版块拥有显著优势的标的。②纺织制造端，关税政策出台后美国服装品牌下单显著谨慎化。目前关税预期缓和，客户有望加大补单，提升国内工厂产能利用率，提升国内就业率和工资收入。 ◼ 美妆护理：618 大促接近尾声，虹吸效应下美护整体情绪出现波动，建议关注①中报业绩突出，短期兑现情况好，业绩形成强支撑的一线龙头标的；②前期受短期扰动因素压制，补涨空间较大标的。 ◼ 社会服务：旅游高景气维持；餐饮拐点向上；酒店稳健向上；教育：1）K12 高景气维持，2）职业教育底部企稳；人服稳健向上。 ◼ 商贸零售：商超-略有承压，调改类向上、百货-略有承压、电商-底部企稳：①线上零售：AI 赋能逐步加强，快手可灵年化收入运行率收入突破 1 亿美金，美团发布国内首个酒店商家端 AI 工具“美团既白”。②线下零售：永辉正全力推进“工匠计划”的下一阶段，预计在 6 月中旬，将完成超过 3000 名技工的认证工作。 ◼ 风险提示 政策落地不及预期；关税风险；市场波动风险；数据跟踪误差。 耐用消费产业研究 2025 年 06 月 15 日 买入（维持评级） 行业周报 证券研究报告 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、消费中观策略 ............................................................................... 3 二、轻工制造：优选新兴成长+边际景气度向上板块 .................................................. 3 三、纺织服饰&美容护理：新消费高景气依旧，优选估值高性价比标的 .................................. 3 四、家用电器：家电零售实现较好增长，钢铝制家电关税加征影响可控 ................................. 4 五、零售互联网：外卖竞争或逐渐向成本效率倾斜 ................................................... 4 六、风险提示 ................................................................................... 5 七、附录 ....................................................................................... 5 图表目录 图表 1： 社零当月同比（%） ..................................................................... 5 图表 2： 社零分类型当月同比（%） ............................................................... 5 图表 3： 限额以上社零分行业当月同比（%） ...