新品推进顺利，老品稳健有方

证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入|维持个股表现2024-052024-082024-102024-122025-032025-05-27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%23%承德露露食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）10.54总股本/流通股本（亿股）10.53 / 10.43总市值/流通市值（亿元）111 / 11052 周内最高/最低价10.78 / 6.80资产负债率(%)25.1%市盈率16.47第一大股东万向三农集团有限公司研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:张子健SAC 登记编号:S1340524050001Email:zhangzijian@cnpsec.com承德露露(000848)新品推进顺利，老品稳健有方l投资要点新品露露草本铺货顺利，公司坚定决心打造第二成长曲线。新品所处的养生水赛道处在行业性高速发展的阶段，由于较契合当下的消费者心态和理念、行业空间广阔，目前的竞争格局相对良性，给公司提供了宝贵的发展机遇和红利，公司力争在这段黄金时期将产品做出知名度与规模，以应对未来可能变化的竞争格局。董事长亲自牵头新品研发、推广和销售等工作，体现了公司对于新品的重视程度。新品采用了低糖配方，符合软饮行业低糖化的健康趋势，并通过配料表干净、健康，用料真材实料等形成差异化定位。从当前铺货进度来看，公司具备渠道基础的北方市场进驻较为顺利，包括 KA、商超、便利店和特渠等，南方市场进展稍缓一些、也符合预期。目前渠道草根调研反馈动销情况不错、部分网点形成较好复购。公司借助原有的杏仁露销售团队，利用杏仁露淡旺季明显的产品特点、在传统淡季推进养生水的市场工作，提升人效，同时推出新品相应的销售激励政策，调动团队积极性。公司 4 月线下铺货后、于 4 月底投放梯媒（分众），迅速提升新品曝光量，瞄准年轻人和商务市场，后续广告内容将继续迭代更新、持续打造传播记忆点，同时新品的扫码红包活动预计有序落地、拉动铺货后的终端动销。南方市场持续拓展，积极对接新渠道。公司在南方设立工厂，同时派驻相应人员，近两年新设 4 个南方销售大区，以开拓南方市场。杏仁露产品在南北市场存在一定口味差异，未来南方市场的产品可能通过降糖的方式进行口味调整，整体来看公司产品的接受度在南方市场有了一定的提升。新品的推出也有助于公司打通日常消费场景及薄弱南方市场。针对电商和零食量贩等渠道，公司也会通过更新包装和产品的方式积极对接，应对其对价盘的影响。成本价格回落贡献利润弹性，股权激励持续提升内部积极性。部分重点原材料价格回落明显，利好公司毛利率。野生山杏仁是公司目前产品的重要原材料，野杏仁主要产于河北山西等地，23 年野杏仁价格创新高，24 年 6 月份起新一年的野杏成熟产量好于上年，因此苦杏仁采购价同比有较大幅度回落，25 年有望贡献成本节省、给与市场投入端、新品推广端更好的支持。股权激励第一个考核期达成解锁、提升团队士气。l盈利预测与投资建议我们从品牌基因看，公司耕耘多年的主力大单品杏仁露本身具备一定养生属性，新品露露草本养生水是公司进一步对研究和发扬传统国粹的延伸、后续预计有更多新品储备值得期待。目前新品以代工为主，后续淳安工厂投产后有望实现自主生产、回收代加工端的利润。发布时间：2025-05-26请务必阅读正文之后的免责条款部分2大单品杏仁露由于春节错期导致的缺口、预计 Q2 将企稳回升、其需求韧性很足，往后看下半年的旺季及年节均有梯媒投放、更有积极应对竞争推出的新品估计能带来增量，我们预计全年杏仁露有望逐步追回 缺 口 而 实 现 正 增 长 。 我 们 预 计 公 司 2025-2027 年 实 现 营 收34.52/38.02/40.07 亿元，同比增长 5.01%/10.14%/5.39%；实现归母净利润 7.14/7.81/8.13 亿元，同比增长 7.15%/9.46%/4.01%（还原股权 激 励 费 用 后 归 母 净 利 润 7.30/7.89/8.13 亿 元 ， 同 比 增 长9.55%/8.16%/2.96%），对应 EPS 为 0.68/0.74/0.77 元，对应当前股价 PE 为 16/14/14 倍。我们看好公司核心单品需求基本盘稳健，成本逻辑的持续兑现，激励落地后积极求变，新品切入高成长养生水赛道拓宽消费场景及市场，维持“买入”评级。l风险提示：原料成本扰动，行业竞争加剧，新品不及预期，食品安全等风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）3287345238024007增长率(%)11.265.0110.145.39EBITDA（百万元）848.94965.491044.661075.76归属母公司净利润（百万元）666.24713.90781.46812.83增长率(%)4.417.159.464.01EPS(元/股)0.630.680.740.77市盈率（P/E）16.6515.5414.2013.65市净率（P/B）3.232.852.532.27EV/EBITDA7.687.866.685.91资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入3287345238024007营业收入11.3%5.0%10.1%5.4%营业成本1941198122182359营业利润4.2%7.3%9.5%4.0%税金及附加29313436归属于母公司净利润4.4%7.2%9.5%4.0%销售费用418473498525获利能力管理费用55555962毛利率40.9%42.6%41.7%41.1%研发费用16171920净利率20.3%20.7%20.6%20.3%财务费用-52-50-60-71ROE19.4%18.4%17.8%16.6%资产减值损失0-2-2-2ROIC207.7%130.7%190.6%294.0%营业利润88094410331075偿债能力营业外收入0111资产负债率25.1%25.0%24.1%22.8%营业外支出0111流动比率3.753.773.904.15利润总额88094410331075营运能力所得税214230252262应收账款周转率173.48204.18204.18204.18净利润666714781813存货周转率10.096.696.696.69归母净利润666714781813总资产周转率0.720.670.660.63每股收益（元）0.630.680.740.77每股指标（元）资产负债表每股收益0.630.680.740.77货币资金3390395045755183每股净资产3