4月PMI解读：关税对景气扰动兑现

证券研究报告：固定收益报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 分析师:崔超 SAC 登记编号:S1340523120001 Email:cuichao@cnpsec.com 近期研究报告 《【中邮固收】债券加速到期清偿怎么看？20250428》 - 2025.04.30 固收点评 关税对景气扰动兑现 ——4 月 PMI 解读 20250506  主要数据 4 月制造业 PMI 为 49.0%，前值 50.5%；非制造业商务活动指数50.4%，前值 50.8%；综合 PMI 为 50.2%，前值 51.4%。  核心观点 总结来看，受美国关税政策影响，4 月制造业 PMI 降至景气线下，供需同步走弱，外贸相关的新出口订单、进口指数大幅下降。服务业和建筑业景气下降，但仍处于扩张，呈现一定韧性。短期看，政策预计将迎来新一轮脉冲，主要方向或为“两新”扩容、服务消费补贴、生育和育儿补贴、稳就业与增收等；长期看，国内高科技产业维持高投入高增长，并逐步形成一定领先优势和壁垒，产业升级有望推动中国进入新一轮高增长，短期关税扰动不改中国经济长期向好趋势。  制造业景气下降，短期扰动不改长期向好趋势 第一，制造业 PMI 降至景气线下，环比降幅略大于季节性，美国关税政策影响较大，短期扰动不改中国经济长期向好趋势。第二，制造业 PMI 各分项指数均下降，13 个分项中仅 2 项处于扩张区间。第三，库存指数走弱，主动去库存趋势仍将延续。第四，产需两端均有放缓，生产指数、新订单指数同步降至景气线下。第五，高技术制造业 PMI 为 51.5%，明显高于制造业总体水平。第六，大中小型企业景气度均处于景气线下。第七，受市场需求不足和近期部分大宗商品价格持续下行等因素影响，制造业市场价格总体水平有所下降。  服务业、建筑业景气下降，但仍维持扩张 第一，非制造业景气水平回落，持续处于扩张区间，环比好于季节性。第二，服务业商务活动指数为 50.1%，比上月下降 0.2 个百分点。第三，建筑业商务活动指数为 51.9%，比上月下降 1.5 个百分点。第四，综合 PMI 产出指数下降，仍高于临界点。  风险提示 政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。 发布时间：2025-05-06 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 制造业景气下降，短期扰动不改长期向好趋势 ................................................. 4 2 服务业、建筑业景气下降，但仍维持扩张 ..................................................... 7 3 风险提示 ................................................................................. 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 4 月制造业 PMI 降至景气线下 ..................................................... 5 图表 2： 制造业 PMI 环比下降幅度略大于季节性 ............................................. 5 图表 3： 制造业 PMI 主要分项环比均下降 ................................................... 5 图表 4： 价格指数下行 ................................................................... 6 图表 5： 库存指数走弱 ................................................................... 6 图表 6： 生产指数降至景气线下 ........................................................... 7 图表 7： 新订单指数降至景气线下 ......................................................... 7 图表 8： 服务业、建筑业景气下降，但仍保持扩张 ........................................... 8 图表 9： 商务活动指数环比走势好于季节性 ................................................. 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 4 月 30 日，国家统计局公布 4 月份中国采购经理指数（PMI）。4 月制造业PMI 为 49.0%，前值 50.5%；非制造业商务活动指数 50.4%，前值 50.8%；综合 PMI为 50.2%，前值 51.4%。 1 制造业景气下降，短期扰动不改长期向好趋势 制造业 PMI 降至景气线下，环比降幅略大于季节性，美国关税政策影响较大，短期扰动不改中国经济长期向好趋势。4 月制造业 PMI 为 49.0%，时隔两个月重新降至景气线下，主要受前期抢出口形成的高基数，以及中美贸易对抗等因素影响。从季节性角度看，4 月 PMI 环比下降 1.5 个百分点，降幅略大于过去五年下降 1.4 个百分点的均值；而从制造业 PMI 数值上看，今年 4 月 49.0%低于过去五年 49.78%的均值，降幅同样有限。 4 月制造业 PMI 降至景气线下，美国关税政策影响较大，供需指数同步下降并进入收缩区间，短期经济承压，但难以撼动中国经济长期向好趋势，主要原因有：第一，针对美国高关税，中国留有充足政策空间，可通过扩大财政支出、扩大国内消费、支持外贸企业等措施，一定程度上抵消美国高关税影响，转口贸易情况仍有待观察；第二，高关税抬升美国通胀上行风险，掣肘美联储降息，进一步损害美国经济和财政健康度，关税协商和调降的必要性较强；第三，中国高科技产业延续扩张和维持高增长，产业升级趋势势不可挡，未来将成为中国经济高增长的新引擎。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表1：4 月制造业 PMI 降至景气线下 图表2：制造业 PMI 环比下降幅度略大于季节性 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 制造业 PMI 各分项指数均下降。环比看，13 个分项景气水平均下降，降幅较大的为采购量、新出口订单、进口。从绝对数值上看，13 个分项中仅 2 项处于扩张区间，分别为生产经营活动预期、供应商配送时间。 图表3：制造业 PMI 主要分项环比均下降 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 请务必阅