电力行业2025中期投资策略：电力供需转向宽松，重视盈利稳定品种

电力供需转向宽松，重视盈利稳定品种电力行业2025中期投资策略姓名 周磊（分析师）证书编号：S0790524090002邮箱：zhoulei1@kysec.cn证券研究报告2025年5月6日核心观点1.行业回顾：电力需求稳定，电源电网投资持续增长2024年全社会用电量9.87万亿千瓦时，yoy+7.0%；电源投资额1.17万亿元，yoy+20.8%；电网投资额6083亿元，yoy+15.3%。截至2025年4月30日，公用事业板块累计下跌2.9%，在31个一级行业中排名第19；电力板块累计下跌2.3%，电网设备板块累计下跌5.4%，分别在124个二级行业中排名第68和第87。2.电力：成本下行、政策出台改善盈利预期，息差扩张提高红利配置价值（1）火电：现货煤价回落，关注行业成本改善带来的盈利弹性。截至2025年一季度末，动力煤大宗价格指数报676元/吨，同比下降169元/吨。若2025年动力煤均价下降至675元/吨，则在发电企业现货比例为20%、50%、80%的情况下，单位发电成本较2024年降低22.51、41.15、59.79元/兆瓦时。（2）水电：板块回调充分，息差扩大，低利率环境下具备长期配置价值。2024下半年，水电股息率与国债收益率的息差走阔，2025年初至今水电净息差均值较2023.5-2024.4区间均值扩大53bp，水电指数较2024年内高点已回撤7.4%。低利率环境下水电作为稳定盈利品种具备配置价值。（3）核电：极端场景下盈利仍有韧性，中期装机增长，远期分红可期。若2030年前后天然铀价格达到90美元/磅，则核电单位燃料成本较当前提高约5.61元/兆瓦时，毛利率下降约1.7pct。在动力煤均价不出现大幅下跌的情况下，核电电价具备支撑。核电核准已进入常态化阶段，中期成长确定，远期分红可期。（4）绿电：绿证市场有望持续完善，风电盈利稳定性较高。2024年自然资源不佳导致全国风光发电利用小时数同比减少。2024年完成绿证补发工作，短期造成供给冲击；本轮供给冲击结束后绿证价格有望陆续回归绿电环境价值，需求刺激政策的陆续出台也有望带来绿证交易的量价齐升。3.电网设备：国内总量高增、结构分化，海外市场景气延续2024年国网输变电设备招标额合计728.89亿元，同比增加7.8%；特高压设备招标额合计261.55亿元，同比减少35.5%，2025年有望加快。2025Q1主要电力设备出口金额195.54亿元，同比增长39.6%，2021Q1-2025Q1复合增速33.1%。4.受益标的：重视盈利稳定品种、央国企资产注入重组机会。（1）火电：华电国际、建投能源、国电电力、华润电力（H）、申能股份、皖能电力、浙能电力等；（2）水电：长江电力、华能水电、国投电力、川投能源、黔源电力等；（3）核电：中国核电、中国广核、中广核电力（H）等；（4）绿电：龙源电力（H）、三峡能源、中国电力（H）、中广核新能源（H）、江苏新能、浙江新能、中闽能源等；（5）电网设备：平高电气、许继电气、中国西电、国电南瑞、四方股份、华明装备、思源电气、金盘科技、三星医疗、海兴电力等。5.风险提示：电源投资不及预期、利用小时数下降风险、电网建设不及预期、电力市场建设不及预期、燃料成本上涨风险、市场化电价波动风险、电力安全运行风险。目录CONTENTS1232024年行业回顾：用电需求修复，供给结构分化45678火电：现货煤价回落，关注行业盈利弹性水电：低利率环境下稳定盈利品种具备配置价值核电：极端场景下盈利仍有韧性，兼具成长与红利属性绿电：2024年全国风光资源不佳，绿证市场有望持续完善电网设备：国内总量高增、结构分化，海外市场景气延续受益标的：重视盈利稳定品种、央国企资产注入重组机会风险提示1.1行业回顾——市场表现：公用事业表现居中，水电避险属性凸显数据来源：Wind、开源证券研究所（注：截至2025年4月30日。）2025年内公用事业板块表现居中。截至2025年4月30日，沪深300指数2025年内累计下跌4.2%；公用事业板块累计下跌2.9%，在31个一级行业中排名第19；电力板块累计下跌2.3%，电网设备板块累计下跌5.4%，分别在124个二级行业中排名第68和第87。图1：2025年内公用事业板块累计下跌4.5%-20%-15%-10%-5%0%5%10%1.1行业回顾——市场表现：公用事业表现居中，水电避险属性凸显数据来源：Wind、开源证券研究所注：截至2025年4月30日；核电板块涨跌幅计算方式为核电板块两家上市公司中国核电、中国广核合计市值的变化幅度。水电在市场波动期间展现出较强的避险属性。截至报告发布日，电力板块2025年内下跌2.3%，跑赢沪深300指数1.8pct；其中火电、水电、风电板块分别下跌0.4%、0.5%、2.6%，跑赢沪深300指数；核电、光伏发电板块年内分别下跌9.0%、9.8%，跑输沪深300指数。2025年初至三月中旬，电力板块多数行业跑输沪深300指数，3月下旬至4月上旬市场波动加剧，沪深300指数出现大幅回撤，电力板块表现出较强的防御和避险属性。3月20日至4月11日期间，沪深300指数下跌6.5%，电力板块下跌0.9%，水电板块上涨4.8%，展现出较强的避险属性。图2：水电板块表现出较强的避险属性-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%01-0201-0901-1601-2301-3002-0602-1302-2002-2703-0603-1303-2003-2704-0304-1004-1704-24沪深300电力火电水电核电风电光伏1.2行业回顾——电力需求：全行业用电量增速高于GDP增速，度电产值下降2024年，我国实现GDP总额（不变价）128.23万亿元，同比增长5.0%，主要由第二和第三产业拉动；其中第一产业9.37万亿元，同比增长3.5%；第二产业46.48万亿元，同比增长5.3%；第三产业72.38万亿元，同比增长5.0%。分季度看，2024年Q1-Q4分别实现GDP总额29.08/30.74/32.56/35.85万亿元，分别实现同比增长 5.3%/4.7%/4.6%/5.4% 。 2025 年 一 季 度 实 现GDP30.66万亿元，同比增长5.4%。2024年，我国全社会用电量9.87万亿千瓦时，同比增长7.0%，主要由第三产业和城乡居民生活用电拉动。其中第一产业0.14万亿千瓦时，同比增长6.2%；第二产业6.40万亿千瓦时，同比增长5.5%；第三产业1.83万亿千瓦时，同比增长9.9%；城乡居民生活用电1.49万亿千瓦时，同比增长10.0%。2025年一季度，全社会用电量2.38万亿千瓦时，同比增长2.5%，用电量增速主要由第三产业拉动。全行业用电量增速高于GDP增速，度电产值下降。整体上看，第三产业度电产值远高于第二产业。2024年，全社会度电产值15.31元，同比下降0.22元；具体来看，第一产业度电产值69.08元，同比下降1.83元；第二产业度电产值7.26元，同比下降0.01元；第三产业度电产值39.44元，同比下降1.85元。图3：二、三产业对单季度GDP总额贡献度超90%图4：2024年第二产业用电量占比6