国泰海通2025年报点评：协同效应持续体现，估值具有安全边际

非银金融/证券Ⅱ 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 国泰海通（601211.SH） 2026 年 03 月 28 日 投资评级：买入（维持） 日期 2026/3/27 当前股价(元) 16.80 一年最高最低(元) 22.35/15.42 总市值(亿元) 2,961.66 流通市值(亿元) 2,267.48 总股本(亿股) 176.29 流通股本(亿股) 134.97 近 3 个月换手率(%) 42.13 股价走势图 数据来源：聚源 《业务全面增长驱动 ROE 高增，合并成效显现—国泰海通 2025 三季报点评》-2025.11.1 《合并后行业领先地位稳固，看好ROE 中枢回升—国泰海通 2025 中报点评》-2025.9.1 《打造国际一流券商，看好远期 ROE中 枢 提 升 — 公 司 首 次 覆 盖 报 告 》-2025.4.11 协同效应持续体现，估值具有安全边际 ——国泰海通 2025 年报点评 高超（分析师） 卢崑（分析师） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790524040002  业务全面增长，协同效应持续体现，估值具有安全边际 2025 年度公司归母净利润 278.1 亿元，同比增加 113.5%，扣非归母净利润 213.9亿，同比+72%；加权 ROE 为 9.78%，同比+1.6 个百分点，扣非 ROE 为 7.49%，期末权益乘数 4.6 倍，较 Q3 末+0.14 倍。合并后收入同比大幅增长，协同效应已有所体现，经纪市占率已超过合并前两家之和，Q4 环比看投行、资管、利息净收入保持增长，杠杆保持增长。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调 2026、2027 年并新增 2028 年盈利预测，预计 2026-2028 年归母净利润为 264、299、320亿元（调前 265/317），同比-5%/+13%/+7%（对应扣非净利润同比为+23%、+13%、+7%），当前股价对应 PB 为 0.9、0.8、0.8 倍。收购海通证券后 ROE 重回提升趋势，看好协同效应，当前估值具有安全边际，维持“买入”评级。  合并后经纪市占率增长，投行 IPO 储备项目数第一，资管收入环比增长 （1）经纪业务净收入151亿，同比+93%，其中代买、席位和代销净收入同比+109%、+64%、+91%。2025年股基交易市场份额8.56%，同比+0.03 个百分点（基数模拟合并海通证券的业务数据，下同），排名行业第一，2025年3月中旬公司启动业务整合，平稳完成超2000万客户迁移，市占率在2025年报已体现增长，协同效应已开始展现。2025年境内客户数3933 万户，同比+6.6%，排名行业第一，托管账户资产规模同比+24%，其中，富裕客户及高净值客户数同比+23%；买方资产配置规模794亿元，同比+148%；产品保有规模6573亿元，同比+26.7%。（2）2025年投行业务净收入46.6亿，同比+59%，Q4单季度为20亿，环比+64%。2025年IPO 主承销19 家，行业第一，截至3月28日，公司IPO储备项目41单，行业第一。测算海外投行收入9.8亿，同比+352%。根据Dealogic 统计，期内完成港股IPO 保荐项目13 家，承销金额122.80 亿港元，打造多个港股标杆性IPO 项目。（3）2025年资管业务净收入63.9亿，同比+64%，Q4单季度为21亿，环比+25%，预计AUM增长驱动收入环比增长。2025年末华安、海富通非货AUM5301、2106亿，同比+28%、+73%，华安基金权益领域具有优势，深耕半导体、人工智能等硬科技主题基金，与海富通养老金、固收+、债券ETF优势互补，2025年末债券ETF规模1250亿，同比+146%。  自营投资收益同比高增，两融市占率保持 10%以上 （1）公司自营投资收益(含公允价值变动损益和汇兑净收益，不含联营) 246亿元，同比+64%，Q4为45亿，环比-59%，自营投资资产规模7671亿元，环比+3%。（2）利息净收入83亿元，同比++251%，利息收入/利息支出分别为295、212亿，同比+96%/+67%，Q4利息收入、利息支出环比+18%、+6%，预计两融业务增长驱动利息收入增长。期末融出资金规模2536亿元，融出资金市占率10.05%，较Q3末+0.02pct。  风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 43,397 63,107 72,695 81,233 88,526 YOY(%) 20.1 45.4 15.2 11.7 9.0 归母净利润(百万元) 13,024 27,809 26,409 29,877 31,956 YOY(%) 38.9 113.5 -5.0 13.1 7.0 毛利率(%) 38.4 47.1 48.9 49.5 48.6 净利率(%) 30.0 44.1 36.3 36.8 36.1 ROE(%) 7.7 11.1 7.8 8.3 8.4 EPS(摊薄/元) 1.46 1.58 1.50 1.69 1.81 P/E(倍) 22.7 10.6 11.2 9.9 9.3 P/B(倍) 0.9 0.9 0.9 0.8 0.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -24%-12%0%12%24%36%2025-032025-072025-11国泰海通沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 798,785 1,580,476 1,825,072 1,976,899 2,152,153 营业收入 43,397 63,107 72,695 81,233 88,526 现金 211,020 460,462 588,746 617,110 656,432 营业成本 26,738 33,409 37,160 41,032 45,528 应收票据及应收账款 13910 40968 43017 45167 47426 营业税金及附加 197 498 421 471 513 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 5 9 9 9 9 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 16462 28183 31847 35350 39239 存货 0 0 0 0 0 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 573855 1079046 1193309 1314621 1448295 财务费用 0 0 0 0 0 非流动资产 248961 533862 459434 479084 500039 资产减值损失 250 3