国内招投标回暖，海外业务加速拓展

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年05月07日优于大市联影医疗（688271.SH）国内招投标回暖，海外业务加速拓展核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003联系人：凌珑021-60375401linglong@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价134.25 元总市值/流通市值110643/79650 百万元52 周最高价/最低价152.00/92.00 元近 3 个月日均成交额597.87 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《联影医疗（688271.SH）-招投标放缓致业绩短期承压，海外保持快速增长》 ——2024-11-07《联影医疗（688271.SH）——2024 年中报点评：国内销售短暂承压，海外市场增速亮眼》 ——2024-09-13《联影医疗（688271.SH）-业绩增长显韧性，国际市场持续开拓》——2024-05-152024 年受医疗设备招投标延缓影响业绩承压，25Q1 随市场回暖业绩同比复苏。2024 年公司实现营收 103.00 亿元（-9.73%），归母净利润 12.62亿元（-36.08%），扣非归母净利润 10.10 亿元（-39.32%），其中 24Q4单季营收 33.46 亿元（-15.90%），归母净利润 5.91 亿元（-35.09%），扣非归母净利润 5.46 亿元（-34.67%），2024 年业绩有所承压，主要系医疗设备行业整顿与设备更新政策节奏影响，一定程度上延缓了市场招投标活动，市场需求出现暂时性积压。2025 年一季度营收 24.78 亿元（+5.42%），归母净利润 3.70 亿元（+1.87%），扣非归母净利润 3.79亿元（+26.09%），随着招投标市场回暖，业绩实现同比复苏。分产品线看，2024 年设备销售收入 84.45 亿元（-14.9%），其中CT/MR/MI/XR/RT 产品线收入分别同比-25%/-3%/-16%/-23%/+18%，RT 业务实现逆势增长；维修服务业务快速增长，实现收入 13.56 亿元（+26.8%），主要得益于终端装机量的持续提升。国内市场承压，海外市场增速亮眼。分地区看，公司 2024 年国内市场实现收入 76.6 亿元（-21.3%），主要系受行业整顿和设备更新政策落地时间较长的影响有所承压；海外市场收入 22.2 亿元（+32.3%），增速亮眼，收入占比持续提升至 21.6%（+6.9pp），主要系技术创新和产品多样化增强了公司在全球市场的竞争力，促进了订单达成率和转化率。毛利率稳定，费用率有所提升。2024 年公司毛利率 48.54%（+0.06pp），基本维持稳定。销售费用率 17.70%（+2.19pp），管理费用率 5.40%（+0.48pp），研发费用率 17.10%（+1.95pp），财务费用率-1.09%（+0.21pp），四费率 39.11%（+4.84pp），销售、研发费用率提升较多，主要系持续加大研发投入以及海外业务拓展。投资建议：国内招投标回暖带动业绩复苏，全球化战略成效显著。考虑行业整顿以及设备更新政策落地节奏导致招投标延缓的影响，下调2025、2026 年盈利预测，新增 2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年营收 120.4/137.7/155.3 亿元（原 2025、2026 年为 131.6/157.3 亿元），同比增速 16.9%/14.4%/12.8%，归母净利润 17.0/20.8/23.3 亿元（原2025、2026 年为 23.0/28.1 亿元），同比增速 34.9%/22.0%/12.0%，当前股价对应 PE=64/53/47x，维持“优于大市”评级。风险提示：研发失败风险；招投标进度不及预期；汇率波动风险；地缘政治风险。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)11,41110,30012,03913,76815,528(+/-%)23.5%-9.7%16.9%14.4%12.8%净利润(百万元)1,9741,2621,7032,0772,327(+/-%)19.2%-36.1%34.9%22.0%12.0%每股收益（元）2.401.532.072.522.82EBITMargin12.3%7.8%11.5%12.3%13.2%净资产收益率（ROE）10.5%6.3%7.9%9.0%9.3%市盈率（PE）55.586.864.352.747.1EV/EBITDA67.599.564.751.743.6市净率（PB）5.815.505.114.724.36资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年受医疗设备招投标延缓影响业绩承压，25Q1 随市场回暖业绩同比复苏。2024 年公司实现营收 103.00 亿元（-9.73%），归母净利润 12.62 亿元（-36.08%），扣非归母净利润 10.10 亿元（-39.32%），其中 24Q4 单季营收 33.46 亿元（-15.90%），归母净利润 5.91 亿元（-35.09%），扣非归母净利润 5.46 亿元（-34.67%），2024年业绩有所承压，主要系医疗设备行业整顿与设备更新政策节奏影响，一定程度上延缓了市场招投标活动，市场需求出现暂时性积压。2025 年一季度营收 24.78亿元（+5.42%），归母净利润 3.70 亿元（+1.87%），扣非归母净利润 3.79 亿元（+26.09%），随着招投标市场回暖，业绩实现同比复苏。图1：联影医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：联影医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：联影医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：联影医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分产品线看，2024 年设备销售收入 84.45 亿元（-14.9%），其中 CT/MR/MI/XR/RT产品线收入分别同比-25%/-3%/-16%/-23%/+18%，RT 业务实现逆势增长；维修服务业务快速增长，实现收入 13.56 亿元（+26.8%），收入占比达 13.2%（+3.8pp），主要得益于终端装机量的持续提升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：联影医疗分产品线拆分（亿元）2019A2020A2021A2022A2023A2024A设备销售收入26.1052.5166.2481.9799.2784.45YOY40.4%101.2%