24年国内短期承压，海外收入高增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 30 日 证 券研究报告•2024年年报及 2025 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 219.66 元 迈瑞医疗（300760） 医 药生物 目标价： 271.50 元（6 个月） 24 年国内短期承压，海外收入高增长 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 12.12 流通 A 股(亿股) 12.12 52 周内股价区间(元) 211.59-324.5 总市值(亿元) 2,663.25 总资产(亿元) 583.65 每股净资产(元) 31.83 相 关研究 [Table_Report] 1. 迈瑞医疗（300760）：24Q3 短期承压，海外 IVD 增长较快 (2024-11-07) 2. 迈瑞医疗（300760）：24H1 业绩符合预期，IVD 业务持续高增 (2024-09-08) 3. 迈瑞医疗（300760）：业绩符合预期，净利率进一步提高 (2024-05-04) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报，2024年实现营业总收入 367.3亿元（+5.1%），归母净利润 116.7 亿元（+0.7%）。同日，发布 2025 年一季报，实现营业总收入 82.4 亿元（-12.1%），归母净利润 26.3 元（-16.8%）。  24 年国内短期承压，海外收入高增长。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入 93.7/111.6/89.5/72.4 亿元（+12.1%/+10.3%/+1.4%/-5.1%），单季度归母净利润分别为 31.6/44/30.8/10.3亿元（+22.9%/+13.7%/-9.3%/-41%）。从盈利能力看，24年毛利率 63.1%,同比下降 3pp（主要系会计准则调整影响，公司计提的保证类质保费用计入主营业务成本，不再计入销售费用）。  体外诊断业务条线海外中大样本量客户突破，国内短期有所承压。分业务来看，生命信息与支持业务实现营业收入 135.6亿元，同比减少 11.11%，其中微创外科业务同比增长超过 30%，国际生命信息与支持业务实现了同比双位数增长。截至 2024年 12月 31日，“瑞智联”生态系统在国内实现装机医院数量累计超千家，2024 年新增项目超过 600 个，其中新增三甲医院超过 350 家，增长迅猛。公司体外诊断业务实现营业收入 137.7亿元，同比增长 10.82%，收入体量首次超过生命信息与支持业务，其中国际体外诊断业务同比增长超过 30%，国内市场，受到 DRG 2.0 落地、检查检验结果互认、检验项目价格下调等多重政策因素的影响，部分试剂的检测量和价格均出现了一定幅度的下滑，为国内体外诊断业务的快速增长带来了阶段性挑战。公司医学影像业务实现营业收入 75亿元，同比增长 6.60%，其中国际医学影像业务同比增长超过 15%，超高端超声系统 Resona A20 上市首年实现超 4 亿元收入。  持续高研发投入，产品升级不断。截至 2024 年 12 月 31 日，公司共计申请专利 11773件，其中发明专利 8435件；共计授权专利 5786件，其中发明专利授权 2850件。公司在生命信息与支持领域推出了瑞智重症决策辅助系统、UX7 系列 4K 三维荧光内窥镜摄像系统、4K 三维电子胸腹腔内窥镜系统、腔镜吻合器、A3/A1麻醉系统等产品。在 IVD领域，公司推出 MT 8000C 智慧凝血流水线、M680 全自动生化免疫流水线、M980全自动生化免疫流水线、CL2600i 全自动化学发光免疫分析仪、BS-1000M 全自动生化分析仪、BriCyte M 系列流式细胞仪、FA-N 系列全自动微生物培养仪等产品。在医学影像领域主要推出了超高端妇产彩超 Nuewa A20、科研专用机 Resona Y、高端台式彩超 Resona/Nuewa I9精英版等产品。  盈利预测与投资建议。预计 2025~2027年归母净利润分别为 131.7、152.7、175.8亿元，对应 EPS 为 10.86、12.6、14.5元。考虑到公司未来几年的稳健增长，以及作为最具国际化的医疗器械龙头，我们认为可以给予公司 2025 年 25 倍估值，对应股价 271.5 元，维持“买入”评级。  风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，海外经营风险，新产品研发不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 36725.75 41282.41 47487.74 54639.71 增长率 5.14% 12.41% 15.03% 15.06% 归属母公司净利润（百万元） 11668.49 13169.28 15274.58 17575.37 增长率 0.74% 12.86% 15.99% 15.06% 每股收益 EPS（元） 9.62 10.86 12.60 14.50 净资产收益率 ROE 28.80% 25.63% 23.84% 22.35% PE 23 20 17 15 PB 7.43 5.70 4.49 3.61 数据来源：Wind，西南证券 -29%-19%-10%-1%9%18%24/424/624/824/1024/1225/225/4迈瑞医疗 沪深300 68062 迈 瑞医疗（300760） 2024 年年报及 2025 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：生命信息与支持类业务：24 年医院新扩建项目建设有所放缓。随着地方专项债（尤其是用于支持医院新改扩建和设备采购的医疗专项债）的发行规模同比增加，因资金不足导致的 24 年被推迟的医疗新基建项目也有望得到复苏。此外，海外高端客户群有所突破。预计 25 年随着招投标的恢复，2025-2027 年销量分别上涨 11%、13%、14%。随着 AI 的赋能，预计后续毛利率略有提升。 假设 2：体外诊断产品：24 年国内受到政策影响，国内业务有所承压。海外中大样本量客户持续突破。预计 25 年开始政策影响逐渐消除，以及集采落地以后，预计国内端增速逐渐转好。预计 2025-2027 年销量将上涨 14%、18%、17%。25 年价格和毛利率预计仍受集采影响，从 2026 年开始集采影响全面落地后，随着原材料的自产自研，以及整体生产效率的提升，预计后续毛利率稳步上升。 假设 3：医学影像类产品：24 年国内端需求不足，以及医疗设备以旧换新有所延迟，包括县域集采，竞争