浙江沪杭甬(0576.HK)区域经济赋能车流量长期增长，改扩建重塑资产久期

上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 交通运输 2025 年 04 月 23 日 浙江沪杭甬 (00576) ——区域经济赋能车流量长期增长，改扩建重塑资产久期 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） ⚫ 浙江省区域经济繁荣，收费公路管理条例有望推进。浙江省人均 GDP 及高速公路密度均位于全国前列，2023 年浙江省人均 GDP 排名全国第五，民用汽车拥有量超 2000 万辆，2015-2023 年民用汽车拥有量 8 年 CAGR 为 8.5%，保障高速公路车流量增长。2024年 3 月，最新出台的《基础事业和公用事业特许经营管理办法》提出基础设施和公用事业特许经营权期限原则上不超过 40 年，新《收费公路管理条例》有望推进，有望对高速公路运营企业的资产久期产生影响。 ⚫ 区位优势奠定公司路产质量，存量与增量兼备。浙江沪杭甬成立于 1996 年，核心业务为高速路产的特许经营，主要经营区域位于浙江省，地理位置优越，实控人为浙江省国资委。截至 2024 年报，公司直接拥有 5 家全资子公司、6 家控股子公司、9 家参股联营及合营企业；覆盖路产、证券、酒店及餐饮等多领域，总资产规模约 2172 亿元。公司控股路产众多且地理位置优越，剩余特许经营权年限较长。截至 2024 年 12 月 31 日，公司控股路产11 条，营业里程共 1143 公里；所辖路段包括穿越浙江地区的过境国道主干线，区位优势明显。 ⚫ 车流量增长驱动业绩高增，盈利能力行业领先。受益于区域经济复苏和持续外延并购，公司控股路产车流量和通行费收入整体呈上升趋势。区域赋能+高速公路里程建设拉动车流量提升，沪杭甬高速贡献主要路产收入；舟山产业园区发展+甬舟高速复线施工，利好舟山跨海大桥货车流量增长；上三高速路产成熟，营收稳健，2014-2024 年上三高速日均车流量、通行费收入复合增速达 3.5%、0.7%。对比同业头部公司，公司 ROE 始终位于行业前列，拆分来看，公司净利率水平行业领先，盈利能力优异。 ⚫ 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2025E-2027E 归母净利润分别为56.71/58.87/61.49 亿元，分别同比增长 3.08%/3.81%/4.45%，对应 PE 分别为 7x/6x/6x。考虑到宁沪高速 H、深高速 H、四川成渝 H 主营业务均为高速公路收费业务，与浙江沪杭甬主营业务类似，我们选取宁沪高速 H、深高速 H、四川成渝 H 为可比公司，2025 年可比公司平均 PE 估值倍数为 9x，高于浙江沪杭甬 25 年估值倍数，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：收费标准降低风险、不可抗力、竞争性线位导致车流转移。 市场数据： 2025 年 04 月 23 日 收盘价（港币） 6.77 恒生中国企业指数 8116.28 52 周最高/最低（港币） 7.34/4.56 H 股市值（亿港币） 405.78 流通 H 股（百万股） 1,979.02 汇率（人民币/港币） 1.0758 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg 证券分析师 闫海 A0230519010004 yanhai@swsresearch.com 研究支持 严天鹏 A0230524090004 yantp@swsresearch.com 范晨轩 A0230123070006 fancx@swsresearch.com 联系人 严天鹏 (8621)23297818× yantp@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 16965 18065 19101 20236 21372 同比增长率（%） 13.87% 6.48% 5.74% 5.94% 5.62% 归母净利润（百万元） 5224 5502 5671 5887 6149 同比增长率（%） -2.89% 5.32% 3.08% 3.81% 4.45% 每股收益（元/股） 0.87 0.92 0.95 0.98 1.03 净资产收益率（%） 13.13% 11.95% 10.67% 9.73% 9.02% 市盈率 7.13 6.77 6.56 6.32 6.05 市净率 0.94 0.81 0.70 0.62 0.55 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 -3%97%HSCEI浙江沪杭甬 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共21页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2025E-2027E 归母净利润分别为56.71/58.87/61.49 亿元，分别同比增长 3.08%/3.81%/4.45%，对应 PE 分别为7x/6x/6x。考虑到宁沪高速 H、深高速 H、四川成渝 H 主营业务均为高速公路收费业务，与浙江沪杭甬主营业务类似，我们选取宁沪高速 H、深高速 H、四川成渝 H 为可比公司，2025 年可比公司平均 PE 估值倍数为 9x，高于浙江沪杭甬 25 年估值倍数，给予“买入”评级。 关键假设点 高速公路收费板块营业收入：公司主要收入来源为高速公路收费，中长期看核心路产沪杭高速车流量稳健提升，上三及徽杭高速有望高增，其他路产保持稳健态势，预计 25-27 年高速车流量及单车收入保持稳步增长态势，预计收费公路板块收入同比增速分别为 10.53%/9.76%/8.86%。 高速公路收费板块营业成本：公司现有收费公路经营状况稳定，考虑到未来几年改扩建项目持续推进，成本端主要受到日常运营维保等因素影响，预计未来三年营业成本随车流量趋势波动，预计 25-26 年公司营业成本同比增速分别为 10%/9%/8%。 有别于大众的认识 市场认为公司路产特许经营权年限压力较大。 我们认为公司已经开始推动重点路产改扩建工作，未来几年公司路产特许经营权年限有望逐渐优化。 股价表现的催化剂 高速公路政策优化；优质资产收购；路网格局优化。 核心假设风险 收费标准降低风险、不可抗力、竞争性线位导致车流转移。 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共21页 简单金融 成就梦想 1. 浙江省区域经济繁荣，收费公路管理条例有望推进 ............6 1.1 全国高速公路里程稳健增长，路网密度尚有提升空间 ...................... 6 1.2 生产+消费端需求持续释放，客货流步入上行轨道 ........................... 6 1.3 浙江省区域经济繁荣，保障车流量稳定增长 .................................... 7 1.4 收费公路管理条例有望推进 ......................................