一季度利润超预期，规模效应持续兑现

市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：食品饮料|公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 164.75 总股本/流通股本（亿股） 1.80 / 1.56 总市值/流通市值（亿元） 297 / 257 52 周内最高/最低价 164.75 / 18.02 资产负债率(%) 79.9% 市盈率 96.10 第一大股东 福建含羞草农业开发有限公司 研究所 分析师:蔡雪昱 SAC 登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:杨逸文 SAC 登记编号:S1340522120002 Email:yangyiwen@cnpsec.com 万辰集团(300972) 一季度利润超预期，规模效应持续兑现 ⚫ 事件 公司 2025 年 Q1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润108.21/2.15/2.11 亿元，同比 124.02%/3344.13%/10562.3%。2025 年Q1 公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率 为 11.02%/1.99% ， 分 别 同 比1.24/1.86pct ； 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为3.31%/2.55%/0.01%/0.11%，分别同比-0.74/-0.46/-0.01/-0.12pct。 ⚫ 投资要点 零食量贩业务一季度业务累计营业收入 106.88 亿元，我们预估25Q1 公司新开店百家左右，加权平均后单店水平下滑主因 Q4 年底开店加速、新店占比较高，叠加春节较早收入确认节奏提前至 Q4 所致。Q1 量贩业务剔除计提的股份支付费用后净利润为 4.12 亿元、净利率3.85%创新高，量贩业务利润率持续爬坡、少数股东权益占比季度性下降推动一季度净利润大超预期，合并 Q4+Q1 来看量贩净利率 3.3%、环比 2024 年仍有较大提升。 新一期股权激励目标易达成，奖励机制完善推动公司势能向上。公司新推出 2025 年限制性股票激励计划，计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 221.8125 万股，约占本激励计划草案公布日公司股本总额 17,998.9761 万股的 1.23%。首次授予的激励对象共计 70 人，包括公司公告本激励计划时在公司（含分公司和控股子公司）任职的核心业务人员和骨干员工。计划首次授予限制性股票的授予价格为每股 69.58 元，考核目标：2025 年/2026 年/2027 年/2028 年净利润分别同比 2024 年增长 40%/45%/50%/55%。 ⚫ 盈利预测与投资评级 维持 2025 年-2027 年营业收入预测 525.67/635.22/724.02 亿元，同比+62.6%/+20.84%/+13.98%，由于 2025 年一季度业绩超预期，我们上调 2025 年-2027 年归母净利润预测至 7.44/9.85/11.85 亿元（原预测为 6.76/8.51/10.56 亿元），同比+153.33%/32.43%/20.36%，对应三年 EPS 分别为 4.13/5.47/6.58 元，对应当前股价 PE 分别为40/30/25 倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 -38%12%62%112%162%212%262%312%362%412%462%2024-052024-072024-092024-122025-022025-04万辰集团食品饮料发布时间：2025-05-06 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 32329 52567 63522 72402 增长率(%) 247.86 62.60 20.84 13.98 EBITDA（百万元） 1192.71 2509.57 3229.97 3817.96 归属母公司净利润（百万元） 293.52 743.58 984.74 1185.22 增长率(%) 453.95 153.33 32.43 20.36 EPS(元/股) 1.63 4.13 5.47 6.58 市盈率（P/E） 101.03 39.88 30.11 25.02 市净率（P/B） 27.00 15.89 11.32 8.41 EV/EBITDA 13.69 12.49 9.58 7.95 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 32329 52567 63522 72402 营业收入 247.9% 62.6% 20.8% 14.0% 营业成本 28851 46311 55772 63460 营业利润 1,462.0% 123.4% 33.1% 19.9% 税金及附加 63 105 133 181 归属于母公司净利润 454.0% 153.3% 32.4% 20.4% 销售费用 1431 2208 2604 2968 获利能力 管理费用 981 1577 1906 2100 毛利率 10.8% 11.9% 12.2% 12.4% 研发费用 4 11 19 7 净利率 0.9% 1.4% 1.6% 1.6% 财务费用 39 38 3 -19 ROE 26.7% 39.8% 37.6% 33.6% 资产减值损失 -12 -21 -13 -14 ROIC 45.9% 44.2% 48.2% 51.8% 营业利润 1041 2326 3095 3711 偿债能力 营业外收入 13 8 0 5 资产负债率 79.9% 82.6% 78.1% 73.9% 营业外支出 22 3 8 1 流动比率 1.13 1.15 1.23 1.31 利润总额 1032 2331 3087 3715 营运能力 所得税 429 1049 1389 1672 应收账款周转率 1750.02 100.34 100.34 100.34 净利润 603 1282 1698 2043 存货周转率 13.47 7.93 7.93 7.93 归母净利润 294 744 985 1185 总资产周转率 4.46 3.31 3.28 3.15 每股收益（元） 1.63 4.13 5.47 6.58 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 1.63 4.13 5.47 6.58 货币资金 2381 5257 6915 9149 每股净资产 6.10 10.37 14.55 19.58