24年业绩符合预期，海外收入高增

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 30 日 证 券研究报告•2024年年报及 2025 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 59.85 元 南微医学（688029） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 24 年业绩符合预期，海外收入高增 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.88 流通 A 股(亿股) 1.88 52 周内股价区间(元) 53.5-89.31 总市值(亿元) 112.52 总资产(亿元) 49.31 每股净资产(元) 21.26 相 关研究 [Table_Report] 1. 南微医学（688029）：23 年业绩符合预期，24Q1 利润端符合预期 (2024-04-30) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年年报，实现收入 27.6 亿元（+14.3%），实现归母净利润 5.5亿元（+13.9%）。同日，发布 2025年一季报，实现收入 7亿元（+12.8%），归母净利润 1.6 亿元（+12.2%），24 年业绩符合预期，海外收入高增。  24 年业绩符合预期，海外收入高增。分季度看，24Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入分别为 6.2/7.1/6.8/7.4亿元（+12.7%/+20%/+13.4%/+11.5%）；从盈利能力看，2024 毛利率为 67.7%(+3.1pp), 主要系 1）海外高价产品占比提升；2）自动化生产以及生产环境技术改进，降本增效显著；从费用来看，销售费用率 23.5%,管理费用率 13.4%，研发费用率 6.3%。  海外高速放量，渠道建设日益完备。分区域看，国内市场销售收入约 13.8亿元（+2.1%），国际市场销售收入约 13.6亿元（+30.4%）。2024 年国际形势复杂多变，全球面临大国博弈、地区冲突和多重挑战。国内医改持续深化，对医疗器械行业产生深远影响。医用耗材集采覆盖面进一步扩大，更多企业加入竞争，价格持续走低。2024 年公司积极推动全球管理架构升级，设立欧洲区域总部，优化管理欧洲各营销子公司及非洲、中东等地区业务资源，欧洲区域业绩显著提升；加强美洲地区团队建设，不断细化营销区域，优化营销战略，美国自有品牌销售持续保持较快增长。  内镜设备耗材化趋势初现，聚焦一次性内镜技术夯实第二增长曲线。一系列创新产品获得市场准入，胰腺囊肿引流支架获得国产品牌第一张注册证，子公司康友医疗的 TTS 微波消融产品完成 FDA、MDR 注册，射频消融系统甲状腺和肝适应症取得国内注册证。公司持续推广 EDAT（内镜直视下阑尾炎治疗术）创新术式，受到各级医院的欢迎。目前，各类创新产品及国内外医工转化创新项目，如新一代胆道镜和支气管镜、缝合夹、热穿刺支架、新一代 EUS/EBUS 针、创新缝合器等已立项，不断夯实公司研发竞争优势。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年归母净利润分别为 7.1、8.6、10.5亿元，公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。  风险提示：国际贸易关税风险、研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2755.43 3207.77 3857.07 4654.35 增长率 14.26% 16.42% 20.24% 20.67% 归属母公司净利润（百万元） 553.23 713.66 860.53 1045.41 增长率 13.85% 29.00% 20.58% 21.48% 每股收益 EPS（元） 2.95 3.80 4.58 5.57 净资产收益率 ROE 14.57% 15.97% 16.57% 17.22% PE 20 16 13 11 PB 2.94 2.54 2.19 1.87 数据来源：Wind，西南证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%24-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-04南微医学 沪深300 南 微医学（688029） 2024 年 年报及 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：内镜耗材类：内镜诊疗器械主要包括活检类、止血和闭合类、EMR/ESD 类、扩张类、ERCP 类、EUS/EBUS 类等六大类 60 多种上百个规格系列的产品。24 年整体来看国内受到 DRGs 控费以及集采压力，海外增速较高。预计 25 年国内部分产品仍受到集采影响，预计 2025-2027 年销量分别上涨 17%、21%、21%。由于集采、规模效应、以及自动化和生产环境技术改进，预计价格及毛利率短期内稳定在 66~69%。 假设 2：肿瘤介入类：微波/射频消融主要包括消融仪和消融针系列产品。目前体量较小，随着后续产品的陆续上市和渠道的铺设，预计 2025-2027 年销量分别上涨 20%、20%、20%，价格及毛利率短期内维持稳定。 假设 3：可视化产品类：一次性内镜主要包括一次性胆胰成像系统（胆道镜）、一次性支气管镜及相关耗材等产品。整体行业增长逻辑主要在于一次性对重复性产品的替代。目前体量较小，预计 2025-2027 年销量分别上涨 70%、50%、50%，由于后续规模效应的提升，预计价格及毛利率短期内维持稳定在 50~55%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 内镜耗材类 收入 2328 2718 3276 3957 增速 13.5% 16.8% 20.5% 20.8% 毛利率 68.9% 68.3% 68.4% 68.5% 肿瘤介入类 收入 218 262 314 377 增速 19.1% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 76.6% 77.0% 77.0% 77.0% 可视化产品类 收入 36 60 91 136 增速 -46.2% 70.0% 50.0% 50.0% 毛利率 50.6% 55.0% 55.0% 55.0% 其他 收入 174 168 176 185 增速 82.3% 5.0% 5.0% 5.0% 毛利率 43.8% 43.5% 43.5% 43.5% 合计 收入 2,755 3,208 3,857 4,654 增速 14.3% 16.4% 20.2% 2