欧派家居：国补效果展现，供应链改革成果显著，龙头担当可敬

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 欧派家居(603833) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮 箱： jiangwenqiang@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 欧派家居：盈利能力稳步提升，国补效果逐步体现 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 欧派家居：国补效果展现，供应链改革成果显著，龙头担当可敬 [Table_ReportDate] 2025 年 05 月 05 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 25Q1 业绩。25Q1 公司实现收入 34.47 亿元（同比-4.8%），归母净利润 3.08 亿元（同比+41.3%），扣非归母净利润 2.66 亿元（同比+86.2%），Q1 收入显著改善、利润增速靓丽，我们预计主要系国补贡献陆续体现、供应链改革推升盈利能力。此前公司发布 2024 年报，24 年收入189.25 亿元（同比-16.9%），归母净利润 25.99 亿元（同比-14.4%），单 24Q4收入 50.46 亿元（同比-18.8%），归母净利润 5.68 亿元（同比-21.7%）。 国补拉动订单改善，盈利能力显著回升。分渠道来看，25Q1 直营/经销/大宗分别实现收入 1.6/25.9/5.0 亿元（同比+10.2%/-1.3%/-28.6%），毛利率55.6%/35.4%/17.4%（同比+2.5/+3.5/+1.5pct），零售业务整体收入 27.5亿元（同比-0.7%）；分品类来看，25Q1 橱柜/衣柜/卫浴/木门分别实现收入9.8/18.0/2.2/2.2 亿 元 （ 同 比 -8.5%/-5.6%/+9.7%/+1.0% ）， 毛 利 率29.7%/39.8%/24.1%/21.2%（同比+4.1/+4.2/+2.8/6.2pct），各业务条线毛利率均同比提升。24Q4 家居国补徐徐展开，25Q1 政策步入常态化阶段，公司总部&经销商齐发力。我们认为，公司零售体系的改革阵痛已趋于消除，家居巨擎综合实力进一步提升。工程业务短期调整、但结构实现优化，多品类大宗项目占比已达 50%+。 大家居稳步推进，龙头担当尽显。公司持续推动单品经营向大家居转型，推进“以城市运营为中心”的渠道管理架构，实现全品类协同&全渠道融合。恳切提出“先清零，再长肉”，确保每个组织细胞都是必需且承力的，力争达成“每一个欧派战士都是特战精兵，不能容忍任何一个搭便船者”的改革愿景。截至 24 年末，零售大家居有效门店超 1100 家（全年增加 450+家），通过“一城一势、一城一策”的本地化运营模式，业务布局精准匹配当地需求。创新性提出“1+N+X”门店布局策略，优化整合已有门店，开拓社区店、云店、中介店等窗口型门店抢占流量触达。24 年大家居引流客户数同比+60%，受多品销售+定制装修一体化模式带动，直营渠道 18-24 年户均单值 CAGR 47%、多品类协同销售占比从 30%提升至 54%，大家居改革显著有效。 供应链改革成效显著，盈利能力持续提升。25Q1 公司毛利率/归母净利率34.3%/8.9% （ 同 比 +4.3/+2.9pct ）， 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为11.7%/9.0%/4.8%（同比+0.1/+0.8/-1.5pct），费用投放保持平稳。公司率先提出大供应链改革，大幅降低供应链管理综合成本；通过干线整合，与305 个城市承运商建立合作，占可整合城市 99%+，干线货量占比 93%+，班车制覆盖的货量占比已稳定在 93%，运损率同比下降 30%+；推行仓储改革，取消前置仓、缩减分拨仓 50%+。截至 25Q1 末，公司存货/应收/应付账款周转天数分别为 32/32/55 天（同比-6/-3 天/持平），经营性现金流净额为 7.7 亿元（同比+12.2 亿元），营运效率提升。 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 29.2/32.4/36.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 亿元，对应 PE 分别为 14X、12X、11X。 风险因素：地产下行超预期风险，原材料价格波动风险，大家居改革不及预期风险 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 22,782 18,925 19,868 20,977 22,310 增长率 YoY % 1.3% -16.9% 5.0% 5.6% 6.4% 归属母公司净利润(百万元) 3,036 2,599 2,916 3,244 3,681 增长率 YoY% 12.9% -14.4% 12.2% 11.2% 13.5% 毛利率% 34.2% 35.9% 39.1% 39.9% 40.7% 净资产收益率ROE% 16.8% 13.6% 14.4% 15.0% 15.9% EPS(摊薄)(元) 4.98 4.27 4.79 5.33 6.04 市盈率 P/E(倍) 13.26 15.49 13.81 12.41 10.94 市净率 P/B(倍) 2.22 2.11 1.99 1.86 1.74 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 4 月 30 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 16,365 14,796 13,654 16,915 19,462 营业总收入 22,782 18,925 19,868 20,977 22,310 货币资金 12,575 7,789 6,538 9,678 12,078 营业成本 15,000 12,128 12,091 12,600 13,238 应收票据 43 9 23 17 22 营业税金及附加 165 171 161 180 186 应收账款 1,362 1,222 1,235 1,330 1,401 销售费用 1,982 1,893 1,987 2,098 2,231 预付账款 100 59 70 67 74 管理费用 1,401 1,301 1,391 1,455 1,472 存货 1,132 806 858