重庆、深圳产能持续释放，推动业绩增长

浦银国际研究 公司研究 | 半导体行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 华润微（688396.CH）：重庆、深圳产能持续释放，推动业绩增长 我们调整了华润微 2025、2026 年盈利预测，下调目标价至人民币 52.9元，潜在升幅 15%，维持“买入”评级。 • 重申华润微的“买入”评级：华润微今年一季度的利润在去年低基数上保持较好的恢复和增长。从下游景气度来看，1）虽然汽车电子增速有所下降，但是总量仍然受益于电动化智能化行业趋势而增长；2）消费电子领域逐渐进入旺季，随着 AI 创新带来的变化，将保持成长；3）新能源领域的需求也有望保持上行；4）工控领域需求保持稳定。因此，在今年重庆和深圳产能持续释放的过程中，公司有业绩增长的基本动能。目前，华润微远期市盈率为 44.8x，相对历史高位估值还有上行空间，重申“买入”评级。 • 一季度收入和利润录得同比增长：1）华润微一季度营收 23.6 亿元，同比增长 11%，环比下降 11%。毛利率为 25.3%，同比下降 1.2 个百分点，环比下降 2.1 个百分点。同比下降是受到高端掩膜产能工厂带来的折旧影响，环比下降主要由于折旧和价格的影响。一季度营业费用率为 19.3%，同比下降 2.6 个百分点，环比增长 2.6 个百分点。公司营业利润为人民币 1.4 亿元，同比增长 46%，环比下降 50%。公司录得净利润 8,322 万元，同比去年低基数增长 151%，环比下降 68%。根据 2024年和今年一季度业绩，我们调整华润微2025年和2026年的盈利预测。 • 估值：我们采用分部加总法对华润微进行估值。我们分别给予华润微2025 年制造与服务、产品与方案和配套支持业务 60x、62x 和 38x 的目标市盈率。我们得到人民币 52.9 元的目标价，潜在升幅 15%。 • 投资风险：消费、工业、新能源等下游需求复苏及增长不及预期；功率半导体产能扩张，供过于求，行业竞争加剧拖累利润；MOS 价格上行动能不足，IGBT 价格持续下行；公司产能扩张带来的折旧影响利润；高端功率器件成长速度较慢。 图表 1：盈利预测和财务指标（2023-2027E） 人民币百万 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 9,901 10,119 11,544 12,715 14,006 营收同比增速 -2% 2% 14% 10% 10% 毛利率 32.2% 27.2% 27.7% 29.9% 30.6% 净利润 1,479 762 1,150 1,576 1,871 净利润增速 -43% -48% 51% 37% 19% 基本每股收益（元） 1.12 0.57 0.87 1.19 1.41 E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 华润微（688396.CH） 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 马智焱 科技分析师 ivy_ma@spdbi.com (852) 2809 0300 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2025 年 4 月 30 日 评级 目标价（人民币） 52.9 潜在升幅/降幅 +15% 目前股价（人民币） 46.1 52 周内股价区间（人民币） 33.1-65.0 总市值（百万人民币） 61,159 近 90 日日均成交额（百万人民币） 51 注：截至 2025 年 4 月 30 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价相对表现 注：截至 2025 年 4 月 30 日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 CNY 40.6CNY 70.0CNY 46.1CNY 52.9(100%)(50%)0%50%0204060华润微电子有限公司股价（人民币）相对于MSCI中国信息技术指数表现(右轴) 2025-04-30 2 财务报表分析与预测利 润 表资 产 负 债 表人 民 币 百 万 元202320242025E2026E2027E人 民 币 百 万 元202320242025E2026E2027E营 业 收 入9,901 10,119 11,544 12,715 14,006 货币资金11,737 8,683 8,137 8,070 8,200 营业成本(6,710)(7,367)(8,351)(8,911)(9,716)短期投资62 30 34 37 41 毛 利 润3,190 2,752 3,194 3,804 4,290 应收账款和应收票据1,554 1,853 2,114 2,329 2,565 经 营 支 出(1,976)(1,848)(2,024)(2,169)(2,325)存货1,966 2,096 2,376 2,536 2,765 销售费用(167)(158)(173)(189)(206)其他流动负债789 688 785 864 952 管理费用(655)(523)(573)(616)(663)流 动 资 产 合 计16,107 13,350 13,446 13,836 14,523 研发费用(1,154)(1,167)(1,278)(1,364)(1,456)物业、厂房及设备7,306 8,100 8,625 9,249 9,975 经 营 利 润1,214 903 1,170 1,636 1,965 使用权资产104 83 83 83 83 非 经 营 收 入473 (109)54 71 89 无形资产361 366 310 262 222 财务费用245 124 144 151 159 长期投资收益3,922