期间费用率改善，盈利能力提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 28 日 证 券研究报告•2024年年报及 2025 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 45.22 元 格力电器（000651） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 期间费用率改善，盈利能力提升 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 联系人：方建钊 电话：18428374714 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 56.01 流通 A 股(亿股) 55.15 52 周内股价区间(元) 37.16-51.5 总市值(亿元) 2,532.96 总资产(亿元) 3,945.69 每股净资产(元) 25.56 相 关研究 [Table_Report] 1. 格力电器（000651）：行业承压营收下行，控费显著盈利提升 (2024-11-04) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年公司实现营收 1900.4亿元，同比减少 7.3%；实现归母净利润 321.8亿元，同比增长 10.9%；实现扣非净利润 301亿元，同比增长 9.9%，非经常性损益主要为政府补助 19.2亿元。单季度来看，Q4公司实现营收 426.2亿元，同比减少-13.4%；实现归母净利润102.2 亿元，同比增长 14.6%；实现扣非后归母净利润 89.4亿，同比增长 7%。公司拟向全体股东每 10股派发现金股利 20元（含税），加之中期分红每 10 股派发现金股利 10元（含税），年度现金分红总额达 167.55亿元，现金分红比例达 52%。2025年 Q1，公司实现营收 416.4亿元，同比增长 13.8%，实现归母净利润 59 亿元，同比增长 26.3%。  聚焦主业：制造主业基本稳定，其他业务规模收缩。分行业来看，公司制造业类目实现营收 1697.2 亿，同比下滑 2.8%，基本保持稳定，其中消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备分别同比-4.3%/0.8%/-36.7%；其他业务实现营收194.5 亿，同比下滑 33.9%。我们认为主要系公司调整业务单元，聚焦主业，随营收规模有所下滑，但经营质量有所提升。分地区来看，国内/海外分别实现营收 1496.6亿元/249亿元，同比-5.5%/13.3%，海外增速快于国内，主要系 2024年前三季度，国内市场需求较弱所致。2024年 9月以旧换新政策推广实施，与公司定位高端，深耕线下的品牌调性高度契合，我们认为 Q1营收的快速增长也充分反应了这一政策带来的正面效果，我们推测 2024Q4 及 2025Q1 的家电业务内销实现增速转正。  效率提升，期间费用率改善盈利质量。2024 年公司毛利率同比下降 1.1pp 至29.4% ， 费 用 率 来 看 ， 2024 年 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 为5.1%/3.1%/-1.7%/3.6%，分别同比-3.2pp/0pp/-0pp/+0.3pp，期间费用率整体改善约 2.9pp；净利率来看，2024年公司净利率同比增长 3.5pp至 17%，主要系期间费用率改善所致。2025 年 Q1，毛利率 27.4%（-2.1pp），销售/管理/财务/研发费用率分别为 5.4%（-1.9pp）/3.4%(-1.4pp)/-2.7%(-0.1pp)/4.1%(0pp)；期间费用率整体改善达 3.4pp。因此 2025 年 Q1销售净利率达 14.3%，同比提升1.6pp，主要也归因于期间费用率改善。  盈利预测与投资建议。公司作为国内空调龙头，定位高端，充分享受以旧换新补贴带来的政策红利，同时，公司多元家电品类及多元业务并行推进，有望成为新的增长点。预计公司 2025-2027 年 EPS 为 6.54元、7.15元、7.91元，目前股价对应 PE 为 7X、6X、6X，目前估值处于低位，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格反弹风险；旺季需求不及预期风险；竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 190038.07 201878.33 211125.11 222897.43 增长率 -7.31% 6.23% 4.58% 5.58% 归属母公司净利润（百万元） 32184.57 36614.75 40074.84 44333.77 增长率 10.91% 13.76% 9.45% 10.63% 每股收益 EPS（元） 5.75 6.54 7.15 7.91 净资产收益率 ROE 22.87% 20.45% 18.37% 16.87% PE 8 7 6 6 PB 1.79 1.43 1.17 0.97 数据来源：Wind，西南证券 -11%-0%10%20%30%40%24/424/624/824/1024/1225/225/4格力电器 沪深300 63965 格 力电器（000651） 2024 年 年报及 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：考虑到家电国补对公司的提振效果，假设 2025-2027 年公司消费电器营收分别同比增长 10%、6%、6%；2025-2027 年公司工业制品及新能源营收增速为 10%、12%、14%； 假设 2：考虑公司消费电器毛利率随产品结构改善而提升，假设 2025 年-2027 年公司消费电器毛利率为 35%、35.3%、35.5%； 假设 3：公司三费率保持稳定，销售费用率维持在 5.1%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合计 营业收入 190,038.07 201,878.33 211,125.11 222,897.43 增速 -7.31% 6.23% 4.58% 5.58% 营业成本 133,496.12 139,801.92 144,829.51 152,090.73 毛利率 29.75% 30.75% 31.40% 31.77% 消费电器 营业收入 148,559.93 163415.92 173220.88 183614.13 增速 -4.29% 10.0% 6.0% 6.0% 营业成本 96,691.95 106,220.35 112,073.91 118,431.11 毛利率 34.91% 35.00% 35.30% 35.50% 工业制品及新能源 营业收入 17,246.19 18,970.81 21,247.31 24,221.93 增速 0.80% 10.0