国补拉动行业增长，分红比例创新高

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 30 日 证 券研究报告•2024年年报及 2025 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 19.65 元 老板电器（002508） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 国补拉动行业增长，分红比例创新高 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 联系人：方建钊 电话：18428374714 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.45 流通 A 股(亿股) 9.34 52 周内股价区间(元) 17.71-26.93 总市值(亿元) 185.68 总资产(亿元) 166.99 每股净资产(元) 12.20 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，公司 2024 年实现营收 112.1亿，同比+0.1%，实现归母净利润 15.8亿，同比下滑 9%，扣非净利润 14.6亿，同比下滑 8.1%；其中 2024年 Q4单季度实现营收 38.2 亿，同比+16.8%，归母净利润 3.8 亿，同比+4.3%，实现扣非净利润 3.8 亿，同比增长 26.9%。公司公布 2024年拟分红 4.7亿，加上此前中期分红 4.7亿，合计分红率达 59.7%。2025 年一季度实现营收 20.8亿，同比下滑 7.2%，实现归母净利润 3.4亿，同比下滑 14.7%，扣非净利润 3.1 亿，同比下滑 11.1%。  国补政策促进 2024Q4增长，2025年 Q1需求或提前透支。根据奥维云网，2024年油烟机市场整体零售额/量同比+14.9%/10.5%，在国补政策的刺激下，厨电行业 2024 年演绎了 1-8 月行业下行，9-12 月稳步增长的 V 字反转。从公司财报可见，Q4 实现营收快速增长，带动全年收入增速转正。但 2025 年 Q1 没有延续增速，我们认为主要是 2024年年底国补政策延续态势不明晰，导致透支一部分需求，Q1本为传统淡季，受到边际扰动较大。全年来看，国补政策持续，对于行业需求刺激，以及需求结构改善仍有正面作用，公司作为行业龙头仍充分享受政策红利。  毛净利率微降，国补改善产品结构。公司 2024年毛净利率 49.7%、14.1%，同比 下 行 1pp 、 1.4pp 。 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为27.5%/4.5%/-1.6%/3.7%，同比+0.7pp/+0.3pp/+0.1pp/0.2pp；期间费用率恶化1.3pp；主要系市场竞争加剧所致。分品类看，各项产品毛利率均有所下行，我们推测主要系产品结构，品牌结构变化所致。国补政策后，高端产品占比有所提升，2024Q4,毛利率为 48.2%（+0.9pp），2025Q1毛利率为 57.2%（+2.1pp）。  推出 2025年股权激励。公司公告了 2025年股权激励计划，向 372名中层管理人员及核心技术骨干授予股票期权总量 608万份（占股本 0.64%），行权价 17.58元/份。2025 年-2027 年的解锁目标均为：净资产收益率不低于 13%或以 2024年营业收入为基数，营业收入增长率不低于同行业均值。  盈利预测与投资建议。公司作为厨电龙头，经营稳健，未来集中度提升以及新品类增长仍有空间，预计公司 2025-2027 年 EPS 分别为 1.73元、1.83元、1.96元，维持“买入”评级。  风险提示：新品增长不及预期、原材料价格大幅波动、竞争加剧价格战等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 11212.65 11821.85 12476.16 13204.77 增长率 0.10% 5.43% 5.53% 5.84% 归属母公司净利润（百万元） 1577.40 1637.52 1732.72 1850.45 增长率 -8.97% 3.81% 5.81% 6.79% 每股收益 EPS（元） 1.67 1.73 1.83 1.96 净资产收益率 ROE 13.81% 13.32% 13.21% 13.21% PE 12 11 11 10 PB 1.65 1.53 1.44 1.34 数据来源：Wind，西南证券 -22%-14%-6%2%10%18%24/424/624/824/1024/1225/225/4老板电器 沪深300 63965 老 板电器（002508） 2024 年 年报及 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：国补之下行业实现弱复苏，假设 2025-2027 年厨电行业零售额增速额维持在 3%。 假设 2：公司规模优势维持稳定，核心品类毛利率保持稳定，假设 2025-207 年公司抽油烟机/燃气灶毛利率为 52%/54%。 假设 3：公司销售费用投入保持稳定，假设 2025-2027 年公司销售费用率保持在 27.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合计 营业收入 11,212.65 11,821.85 12,476.16 13,204.77 增速 0.10% 5.43% 5.53% 5.84% 营业成本 5,644.83 5,835.67 6,156.50 6,519.90 毛利率 49.66% 50.64% 50.65% 50.62% 抽油烟机 营业收入 5455.33 5728.10 6014.50 6315.23 增速 2.5% 5.0% 5.0% 5.0% 营业成本 2626.62 2,749.49 2,886.96 3,031.31 毛利率 51.85% 52.00% 52.00% 52.00% 燃气灶 营业收入 2776.84 2,915.68 3,061.47 3,214.54 增速 4.0% 5.00% 5.00% 5.00% 营业成本 1363.09 1,341.21 1,408.27 1,478.69 毛利率 54.61% 54.00% 54.00% 54.00% 一体机 营业收入 703.00 738.15 775.06 813.81 增速 2.3% 5.0% 5.0% 5.0% 营业成本 350.00 376.46 395.28 415.04 毛利率 50.21% 49.00% 49.00% 49.00% 洗碗机 营业收入 791.80 870.98 958.08 1053.89 增速 4.2% 10.0% 10.0% 10.