建筑行业2020年投资策略：穿过至暗时刻，静待龙头价值发现

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业研究/年度策略 2019年11月26日 建筑 增持（维持） 鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002 研究员 021-28972085 baorongfu@htsc.com 方晏荷 执业证书编号：S0570517080007 研究员 0755-22660892 fangyanhe@htsc.com 王涛 执业证书编号：S0570519040004 研究员 021-28972059 wangtao@htsc.com 王雯 021-38476718 联系人 wangwen@htsc.com 1《建筑: 行业周报（第四十六周）》2019.11 2《建筑: 基建资本金比例下降,融资改善有望延续》2019.11 3《建筑: 行业周报（第四十五周）》2019.11 资料来源：Wind 穿过至暗时刻，静待龙头价值发现 建筑行业 2020 年投资策略 2019 年板块行情困难，预计 2020 年龙头有望得到价值发现 2019 年年初至今建筑涨幅-8%，跑输沪深 300 指数 36pct，列全部申万一级行业末位；当前 SW 建筑 PE（TTM）9.1 倍，PB（LF）0.94 倍，与沪深 300 比值 0.76/0.67，均接近或已达到历史低位；Q3 末主动型公募基金重仓股建筑持仓仅 0.71%，创 2014 年以来新低。低涨幅、低估值和低持仓为后续的反弹创造基础，随着基建投资增速回暖，中长期需求预期差在2020H2 逐步修复，以及央企降杠杆趋于结束后周转率提升带动 ROE 重回上升区间，2020Q1 板块有望迎阶段性机会，2020H2 或迎板块性估值修复。推荐中国建筑、鸿路钢构、苏交科、中设集团、金螳螂、中国铁建等。 H1 基建有望具备较强向上弹性，专项债、信贷、城投是重要观察点 我们预计 2019 年全年广义/狭义基建投资增速 4%/4.8%，2020 年6%/7.5%，明年基建资金来源端专项债、信贷有望出现较为明显的改善，而城投平台目前有息负债上升速度不及应付账款下降速度，支出增量的提升依赖于融资环境的进一步改善，但城投债偿债压力未来两年有望下降，带动净融资额上升。我们预计明年上半年稳增长政策中财政发力有望较明显，地产融资政策明显放松的可能性较小，基建产业链在上半年从投资弹性和市场预期方面均有望好于房建产业链。若土地、规划等政策取得突破，基建设计龙头有望获得较大的订单和业绩弹性。 H2 装饰板块预期或改善，专业工程高景气有望持续 我们预计明年地产投资增速有望维持在 6%-10%，新开工面积平稳略增。H2 由于基数原因，基建投资增速或边际回落，届时若 CPI 增速回落而 GDP增长压力仍大，货币及信用宽松有望发力，地产届时有望受益，一方面其融资改善下装饰企业现金流预期有望回暖，另一方面新开工若能回暖，装饰企业订单增速亦有望回暖。地产竣工面积累计增速上行我们预计至少可持续至明年 Q3，在此期间装饰公司收入及利润增速预计可维持在较高水平。我们预计钢结构有望受益成本劣势收窄带来的渗透率提升，而化学工程有望受益“三桶油”资本开支高增长，二者高景气度持续可能性大。 量化/基本面结合，Q1 或存阶段性机会，下半年有望迎板块估值提升 我们的量化模型显示建筑指数或在 20 年中旬触底，三周期向上共振或发生在 20Q4。基本面角度，我们预计 Q1 基建投资向上弹性较好，结合央企历史低位的估值以及近期交易层面对股价产生的不利影响，预计 2020 年利润增长基础较好的央企有望在 Q1 出现估值切换机会，下半年随着中长期需求预期差逐步修复，以及央企降杠杆对 ROE 和业绩影响趋于明确，板块有望迎来整体估值修复，除央企龙头外，推荐具备中长期成长逻辑，且有望迎来“十四五”上升周期的基建设计龙头及价值属性逐步凸显的装饰龙头。钢结构龙头未来三年成长逻辑明确，当前时点已具备较强投资价值。 风险提示：基建政策、融资环境改善不及预期；地产投资超预期下行；建筑企业盈利能力提升缓慢等。 (12)(1)10203118/1119/0119/0319/0519/0719/09(%)建筑沪深300一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 23481186/43348/20191126 09:47 行业研究/年度策略 | 2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 板块回顾：工程、设计基本面分化，估值继续探底 .......................................................... 5 财报表现：工程、设计收入分化，龙头抗周期优势明显 ........................................... 5 订单表现：基建回升显著，房建及装饰逐步放缓 ...................................................... 7 行情表现：政策反应钝化，估值继续探底 ................................................................. 9 2020 展望：投资韧性较强，重视基建主要矛盾的转移 ................................................... 12 需求端：压力与目标并存，基建短期托底，十四五需求或仍向好 ........................... 12 全面实现小康社会决胜年，短期基建或仍有托底需求 ..................................... 12 稳增长政策取向有所波动，核心制约因素有望逐步转变 ................................. 14 对比海外我国基建仍有明显提升空间，十四五规划望修复中长期预期差 ........ 16 十三五基建收官之年，交通和市政或仍是核心发力点 ..................................... 17 资金端：财政发力有望加强，基建或好于地产 ........................................................ 20 定向宽松下，基建机会有望大于房建 .............................................................. 20 资本金制约逐渐松动，2020 基建资金继续重点观测财政与信贷 ..................... 21 地产竣工改善或延续，关注装饰板块现金流改善时机 ..................................... 26 专业工程：重视钢结构与化学工程机会 ................................................................... 28 化学工程维持高景气，龙头订单优化，破净孕育机遇 ........................