Q4错峰加强盈利修复，25年改善有望持续

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：建筑材料 | 公司点评报告 2025 年 3 月 25 日 股票投资评级 买入|上调 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 24.29 总股本/流通股本（亿股） 52.99 / 40.00 总市值/流通市值（亿元） 1,287 / 972 52 周内最高/最低价 27.70 / 19.81 资产负债率(%) 19.6% 市盈率 12.33 第一大股东 安徽海螺集团有限责任公司 研究所 分析师:赵洋 SAC 登记编号:S1340524050002 Email:zhaoyang@cnpsec.com 海螺水泥(600585) Q4 错峰加强盈利修复，25 年改善有望持续  事件 公司公告 24 年年报，报告期公司实现收入 910.30 亿元，同比-35.51%，归母净利润 76.96 亿元，同比-26.19%；24Q4 实现收入 228.79亿，同比-45.53%，归母净利润 24.98 亿，同比+42.27%。  点评 错峰力度加强，Q4 盈利修复显著：Q4 单季度公司毛利率同比提升 15.7pct至 28.2%，收入则下滑 45.53%，我们判断核心原因在于 24Q4公司核心区域错峰力度加大，叠加原材料及燃料价格下跌，公司盈利改善力度明显。 全年份额持续提升：全年公司实现水泥熟料自产品销量 2.68 亿吨，同比-6.1%，对比统计局数据，24 年全国水泥产量 18.25 亿吨，同比下降 9.5%（按可比口径），尽管 24Q4 由于错峰加强销量有所下滑，全年来看在地产下行竞争加剧背景下，公司份额持续提升。 25 年需求有望好于预期，供给持续加强错峰：展望 25 年，需求端疲弱状态有望弱改善，尽管春节以来水泥需求恢复偏弱，考虑到 24下半年专项债加速发行及 25 年财政发力前置的背景下，基建实物工作量有望拉动整体需求改善。供给端，行业头部企业持续引导错峰减产，我们判断全年水泥行业盈利中枢有望优于 24 年。 分红率不低于 50%，现金流优异：24 年公司经营现金流量净额185 亿元，年度资本开支 113 亿元，25 年公司计划投资 119.8 亿元，主要用于主业项目发展、上下游产业链延伸、节能环保技改等。此外公司承诺 25-27 年分红率（现金+回购）不低于 50%。 盈利预测：我们预计公司 25-26 年收入分别为 1037 亿、1054 亿，同比+13.95%、+1.65%，预计 25-26 年归母净利润分别为 93.8 亿、97.7亿，同比+21.9%、+4.2%；对应 25-26 年 PE 分别为 14.0X、13.4X。  风险提示： 房地产及基建需求大幅下滑，错峰生产效果低于预期。 -22% -17% -12% -7% -2% 3% 8% 13% 18% 23% 28% 2024-03 2024-06 2024-08 2024-10 2025-01 2025-03 海螺水泥 建筑材料 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2  盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 910 1037 1054 1098 增长率(%) -35.51 13.95 1.65 4.10 EBITDA（亿元） 171.63 151.31 157.31 166.34 归属母公司净利润（亿元） 76.96 93.78 97.72 102.17 增长率(%) -26.19 21.86 4.20 4.56 EPS(元/股) 1.45 1.77 1.84 1.93 市盈率（P/E） 17.04 13.99 13.42 12.84 市净率（P/B） 0.70 0.68 0.66 0.65 EV/EBITDA 4.97 2.38 2.49 2.63 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(亿元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 910 1037 1054 1098 营业收入 -35.5% 13.9% 1.6% 4.1% 营业成本 713 791 801 833 营业利润 -26.0% 23.1% 4.3% 4.7% 税金及附加 10 11 11 12 归属于母公司净利润 -26.2% 21.9% 4.2% 4.6% 销售费用 34 39 40 41 获利能力 管理费用 59 68 69 72 毛利率 21.7% 23.7% 24.1% 24.1% 研发费用 13 14 15 15 净利率 8.5% 9.0% 9.3% 9.3% 财务费用 -12 -8 -7 -8 ROE 4.1% 4.9% 4.9% 5.0% 资产减值损失 -3 -3 -3 -2 ROIC 2.9% 3.7% 3.8% 3.9% 营业利润 97 120 125 131 偿债能力 营业外收入 5 5 5 5 资产负债率 21.3% 21.7% 21.3% 21.2% 营业外支出 2 2 2 2 流动比率 3.25 2.96 3.02 3.10 利润总额 100 123 128 134 营运能力 所得税 24 29 30 32 应收账款周转率 22.15 25.84 24.70 25.23 净利润 77 94 98 102 存货周转率 7.80 9.30 8.99 9.21 归母净利润 77 94 98 102 总资产周转率 0.36 0.40 0.40 0.41 每股收益（元） 1.45 1.77 1.84 1.93 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 1.45 1.77 1.84 1.93 货币资金 702 669 700 747 每股净资产 35.47 36.39 37.36 38.37 交易性金融资产 5 5 5 5 估值比率 应收票据及应收账款 97 110 111 115 PE 17.04 13.99 13.42 12.84 预付款项 9 10 11 11 PB 0.70 0.68 0.66 0.65 存货 81 89 89 92 流动资产合计 938 927 958 1011 现金流量表 固定资产 892 911 922 961 净利润 77 94 98 102 在建工程 94 159 172 143 折旧和摊销 85 36 37 40 无形资产 343 343 343 343 营运资本变动 36 0 2 2 非流动资产合计 1609 169