赛力斯(601127)拥抱华为，转型豪华SUV领军企业，有望继续发力机器人业务

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 汽车 2025 年 02 月 23 日 赛力斯 (601127) ——拥抱华为，转型豪华 SUV 领军企业，有望继续发力机器人业务 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 高速成长的科技型新能源车企。公司 1986 年成立，前身为“重庆巴县凤凰电器弹簧厂”；2003 年，通过与东风公司合资，进军整车制造领域；2016 年全面转型新能源，布局电机、电控、电池等核心技术领域，并于当年 6 月上市。2021 年联合华为创立问界品牌，不断推出新车型，自 2021 年公司发布问界 M5 以来，公司先后推出了问界 M7，新 M7Pro，M9 等多款新能源汽车。从 2023 年 9 月开始，降价改款的新 M7 产品力升级明显，同时M9 以其出色的安全性能和先进的智能化设计成为爆款高端 SUV 车型，为销量带来显著增长，带动 2024Q3 扭亏为盈，实现归母净利润+40 亿元。 ⚫ 拥抱华为，经历三阶段合作蜕变。 1.第一阶段（2022 年以前）：合作早期便深度绑定华为，共同探索新模式，智选模式下赛力斯 SF5 销量表现亮眼，并推出问界 M5；2.第二阶段（2022.01-2023.08）：问界与华为合作的重要成果初露锋芒，价格带竞争真空下问界M5 销量异军突起，随后由于价格战及产品力问题销量回落，积累的经验为后续开启第三阶段腾飞打下基础；3.第三阶段（2023.09 至今）：产品力进一步打磨，新 M7 及 M9 焕发品牌第二春，M9 成功占据高端 SUV 市场可观销量份额，进一步打开赛力斯估值空间。 ⚫ 作为华为合作伙伴，2025 年哪些方面有望超预期？1.高端/主流市场同步探索，销量增长确定性强，M8 将填补 M7、M9 之间价格空白，贡献销量增量；2.2025 年智能平权带动智驾成为购车核心要素，2025 年智驾车型销量增长或将集中于口碑较好的问界等车企；3.公司加快出海节奏，有望进一步带动销量利润双增；4.AI 即将到来，有望与华为合作进军机器人领域，车企的生产制造经验有助于其快速实现机器人商业化，提升估值水平。 ⚫ 盈利预测及估值。公司为豪华品牌新势力，旗下问界系列主打中高端新能源市场，定价集中于 25 万元以上价格段，同时旗下蓝电品牌正渗透主流市场，定价集中于 10-20 万元价格段，故选取新能源造车势力中同样聚焦大众市场的比亚迪以及主打高端市场的理想为其可比公司。考虑到公司 2025 年销量预计突破 40 万辆，已达到稳定盈利阶段，故采取相对估值法，选取市盈率为估值指标，两家可比公司 2024-2026 年平均 PE 为 27x/18x/15x。公司问界 M8 上市交付在即，成长性较高，预计 2025 年归母净利润增速高达 63%，且公司智驾能力已成国内第一梯队，深度受益智驾浪潮，同时机器人业务有望取得突破，公司位于主板上市没有流动性折价，故给予其 2025 年 25x PE，对应其整体估值 2329 亿元人民币，相较于当前（2025.02.21）市值仍有 26%上涨空间，给予“买入”评级。 ⚫ 核心风险：汽车行业竞争加剧、原材料价格波动、机器人业务拓展不及预期。 市场数据： 2025 年 02 月 21 日 收盘价（元） 122.62 一年内最高/最低（元） 149.89/70.24 市净率 13.7 股息率%（分红/股价） 0.27 流通 A 股市值（百万元） 185,129 上证指数/深证成指 3,379.11/10,991.37 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 8.94 资产负债率% 89.20 总股本/流通 A 股（百万） 1,510/1,510 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 樊夏沛 A0230523080004 fanxp@swsresearch.com 戴文杰 A0230522100006 daiwj@swsresearch.com 研究支持 邵翼 A0230524120001 shaoyi@swsresearch.com 联系人 邵翼 (8621)23297818× shaoyi@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 35,842 106,627 144,322 184,341 208,041 同比增长率（%） 5.1 539.2 302.7 27.7 12.9 归母净利润（百万元） -2,450 4,038 5,713 9,316 11,773 同比增长率（%） - - - 63.1 26.4 每股收益（元/股） -1.63 2.67 3.78 6.17 7.80 毛利率（%） 10.4 25.2 26.0 28.2 26.9 ROE（%） -21.5 29.9 32.4 36.1 33.0 市盈率 -76 32 20 16 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 -100%0%100%200%02-2103-2104-2105-2106-2107-2108-2109-2110-2111-2112-2101-2102-21(收益率)赛力斯沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共34页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司为豪华品牌新势力，旗下问界系列车型主打中高端新能源市场，定价集中于25 万元以上价格段，同时旗下蓝电品牌正渗透主流市场，定价集中于 10-20 万元价格段，故选取新能源造车势力中同样聚焦大众市场的比亚迪以及主打高端市场的理想为其可比公司。考虑到公司 2025 年销量预计突破 40 万辆，已达到稳定盈利阶段，故采取相对估值法，选取市盈率为估值指标，两家可比公司 2024-2026 年平均 PE 为27x/18x/15x。公司问界 M8 上市交付在即，成长性较高，预计 2025 年归母净利润增速高达 63%，且公司依托华为，智驾能力已成为国内第一梯队，我们认为今年或将成为智驾元年，公司将深度受益，同时机器人业务有望取得突破，公司位于主板上市没有流动性折价，故给予其 2025 年 25x PE，对应其整体估值 2329 亿元人民币，相较于当前（2025.02.21）市值仍有 26%上涨空间，给予“买入”评级。 关键假设点 1) 销量及收入：爆款车型问界 M9/新 M7 的推出，为公司销量带来持续高速增长。2024 年 1-12 月公司问界系列实现销量 38.6 万辆，同比+279.7%，问界 M8 预计于 2025 年上半年上市交付，该款车将填补问界 M7 和 M9 的价格空白，同时新车型逐步导入海外，有望贡献可观纯增量。预计 2025、2026 年公司有望实现总销量48.6/59.5 万辆，带动 2024-2026 年总收入分别实现 14