港股分析框架与2025年行情展望

请务必阅读正文后的声明及说明 wkw414[Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2025-02-13 [Table_Invest] [Table_Report] 相关报告 《【东北策略】春节和两会行情交汇，春季躁动正当时》 --20250209 《【东北策略】先抗风险后政策预期》 --20250205 《【东北策略】科技未来，电子争先》 --20250127 《【东北策略】出口链怎么看？》 --20250121 《【东北策略】春节效应之风格反转》 --20250112 [Table_Author] 证券分析师：袁野 执业证书编号：S0550524030002 15651998187 yuanye@nesc.cn 证券分析师：谢立昕 执业证书编号：S0550524050003 18817871063 xielx@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 策略专题报告 港股分析框架与 2025 年行情展望 报告摘要： [Table_Summary] 港股与 A 股盈利周期共振。2009 年以来共经历了四轮完整盈利周期，分别为 2009Q2-2012Q3、2012Q4-2016Q2、2016Q3-2019Q2 和 2019Q3-2023Q2，分别历时 13、15、11 和 11 个季度，平均来看盈利周期均在 3-4 年之间。当前处于 2023Q3 开启的新一轮盈利上行周期中，港股和 A 股均处于盈利上行周期，但上行弹性较弱。进一步来看，PMI 作为反映上市公司盈利的重要宏观指标，其在香港和中国内地基本同步，从基本面角度解释了港股和 A 股分子端的共振。 港股长期流动性看 HIBOR，短期流动性看利差。HIBOR 是衡量香港本地市场流动性的关键指标，其上升或下降分别表明银行间市场资金紧张或充裕，会从融资成本、杠杆交易两方面影响港股流动性；HIBOR - LIBOR 利差反映香港与全球市场资金成本差异，利差扩大、缩小分别导致国际资金流出、流入香港市场，影响港股流动性，且利差还反映港元汇率稳定性预期。短期看，HIBOR 对港股流动性意义更大；长期看，HIBOR - LIBOR 利差意义更大，两者结合可全面评估港股流动性。 南向资金影响力提升，推动港股多层次改革。截至 2025 年 1 月，港股通持股数量占港股总股数比例仅为 13.41%，持股市值占比仅有 10.10%。虽然占比不高，但持有股票的交易活跃度较高。2014 年以来港股通成交金额占港交所总成交金额比例稳步提升至 45.69%，2024 年南向资金净流入港股约 8 千亿港元。南向资金对港股影响力的增加将对港股市场产生深远影响，推动其流动性、估值、结构和制度等多方面的优化。 港股风险偏好指数可有效前瞻风险溢价。我们采用全球金融压力指数-股票估值、花旗中国经济意外指数、花旗美国经济意外指数和全球地缘政治风险指数构建的港股风险偏好指数与恒生指数同步性良好，且自身围绕三年移动平均线+1/2X 标准差上下波动，当触及三年移动平均线±1X 标准差时，恒生指数反向调整概率提高；触及±2X 标准差时，反向调整概率较大。 2025 年国内稳增长将持续用力加力。展望 2025，中国财政、货币政策或将延续“更加积极”、“适度宽松”的基调，这为经济增长设下底线，预计经济将保持韧劲。但增速复苏力度上限仍待观察。从已经召开的 2025年地方两会来看，政策发力方向主要包括全方面扩大内需、进一步发展新质生产力、民生保障相关行业、基建与建筑行业。 全球经济基本面向好。全球经济经历了利率急剧攀升的考验，通胀正在下降。各央行可放宽限制性的货币政策以保障经济成长。美国经济周期的延长仍是核心情景，因为严重衰退的触发因素，例如家庭或企业过度杠杆并不明显。预计来自个人消费与企业投资的动力应会让美国经济在2025 年保持趋势成长。对港股出口和科技既是机遇也是挑战，如进一步扩内需和更加积极的财政政策和货币政策出台，则利好消费和大金融。 分母端压力仍大，但缓解程度或超预期。美国利率已进入降息周期，降息次数仍有变数，但降息趋势是确定性的，不确定的是美国再通胀预期的反复。再通胀的主要影响因素在于特朗普政策，主要包括关税谈判、驱逐移民和政策不确定性本身三个方面。中期来看，不宜高估特朗普关税政策带来的再通胀风险，这将边际缓解港股的流动性压力。 风险提示：国内政策力度不及预期，美国关税力度和通胀水平超出预期。 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 57 [Table_PageTop] 策略专题报告 目 录 1. 2024 年香港资本市场回顾 ................................................................................. 5 1.1. 港交所制度改革 ....................................................................................................................... 5 1.2. 港交所一级市场回顾 ............................................................................................................... 6 1.2.1. IPO ................................................................................................................................................................. 6 1.2.2. 股权再融资 ................................................................................................................................................. 10 1.3. 港交所二级市场回顾 ............................................................................................................. 17 2. 分子端现状及趋势 ............................................................................................ 22 2.1. 港交所一级市场 ............................................................