【债券深度报告】债基、货基2024Q4季报解读：负carry环境下的基金行为变化

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券深度报告 2025 年 02 月 16 日 【债券深度报告】 负 carry 环境下的基金行为变化 ——债基、货基 2024Q4 季报解读 ❖ 2024 年四季度，债基经历赎回潮和年末债市抢跑行情，规模先下后上，重回年中水平。赎回潮驱动债基减持信用债、更加偏好利率品种，负 carry 环境进一步制约杠杆策略，加剧博收益的交易行为，久期策略继续占优；存款利率下降叠加股市回调、流动性管理需求增加等因素，货基规模创新高，零售、机构端均积极申购。 ❖ 1、规模方面，2024 年四季度债券基金资产净值增加 2906 亿至 10.56 万亿元，其中指数债基（指数化进程加快）和中长期纯债基金（长久期受青睐）规模继续增长，赎回潮影响下配置信用债比例较多的短债基金和“固收+”基金延续回落。“存款搬家”继续支撑货基资产净值增加 5755 亿至 13.6 万亿，创历史新高。 ❖ 2、收益方面，快牛和转债补涨行情下长债表现好于短债，一级好于二级，被动好于主动。2024 年四季度债券基金年化回报较三季度上行 4.38 个百分点至6.70%，业绩表现排序为被动指数债基（8.67%）>中长期纯债基金（8.02%）>一级债基（7.84%）>短期纯债基金（4.26%）>二级债基（3.58%）。四季度货币基金 7 日年化收益率均值为 1.43%，较三季度下行 0.03 个百分点。 ❖ 3、投资策略方面，2024 年四季度债基总体拉久期、去杠杆、注重流动性管理 （1）资产配置方面，“赎回潮”影响下四季度债券基金注重流动性管理，增持银行存款和政金债，减持中期票据、短融等各类信用债。 （2）杠杆策略方面，负 carry 环境下机构加杠杆意愿趋弱，债基杠杆率下行2.43 个百分点至 119.19%附近。 （3）久期策略方面，“适度宽松”的货币政策基调下机构预期未来更大的降息幅度，基金积极抢跑，四季度债基重仓券组合久期上行 0.34 年至 2.98 年，久期策略继续占优，债基一致拉久期。 （4）信用持仓方面，债基优先抛售流动性相对较好的 AA+及以上品种，导致信用持仓被动向 AA 级品种集中。 ❖ 往后看，（1）债市短期受股市“春季躁动”、资金价格偏贵、信贷开门红等因素扰动表现偏弱，但随着置换债的放量预计央行仍积极配合财政，经济弱修复状态未改，配置盘保护下调整风险或相对有限，目前利空因素并不足以造成债市大幅反转；（2）负 carry 环境中杠杆策略性价比不高，机构博弈资本利得的需求较强，久期策略和资金融出仍占优；（3）近年配置盘多在 3 月对债市形成更大的利好支持，交易盘也存在两会前后的宽松预期交易，可积极关注其操作变化。 ❖ 风险提示：权益反转引发债市调整，机构赎回超预期 ❖ 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 联系人：李阳 邮箱：liyang3@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】地产违约潮尾声或至，中下游行业压力见长——2024 年信用债违约年鉴》 2025-02-06 《【华创固收】多头思维，逢低布局——2025 年转债年度策略》 2025-02-06 《【华创固收】春节至两会的交易主线——债券月度策略思考》 2025-02-05 《【华创固收】化债年度盘点：政策、工具、效果及展望——化债攻坚系列之七》 2025-01-23 《【华创固收】青甘宁化债效果及投资机会分析——化债区域观察系列之三》 2025-01-03 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本报告动态跟踪债券基金及货币市场基金季度表现。（1）根据 2024 年四季度数据对债券基金和货币基金的运作情况进行系统性刻画，四季度债基经历赎回潮和年末债市抢跑行情，规模先下后上、重回年中水平；存款利率下降叠加股市回调、流动性管理需求增加等因素，货基规模创新高。（2）负 carry 环境下债市波动放大，机构加杠杆意愿不高，进一步加剧博收益的交易行为，久期策略继续占优。作为债券市场重要的参与者，债券基金的机构行为变化，为基金产品设计、债市行情后验、机构投资策略风格等方面提供重要的参考价值。 投资逻辑 （1）报告从资产规模、申购赎回、业绩表现、杠杆率、久期、风险偏好和资产配置等方面对债券基金以及货币市场基金的运行进行详细拆解和分析。（2）结合当前市场环境，对后市策略作出以下判断：债市短期受股市“春季躁动”、资金价格偏贵、信贷开门红等因素扰动表现偏弱，但随着置换债的放量预计央行仍积极配合财政，经济弱修复状态未改，配置盘保护下调整风险或相对有限，目前利空因素并不足以造成债市大幅反转；负 carry 环境中杠杆策略性价比不高，机构博弈资本利得的需求较强，久期策略和资金融出仍占优；近年配置盘多在 3 月对债市形成更大的利好支持，交易盘也存在两会前后的宽松预期交易，可积极关注其操作变化。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 债券基金：“快牛”带动规模走出赎回洼地，业绩突出 ............................................... 7 （一） 资产规模：四季度规模增加 2906 亿，主要是中长债基金和指数债基 .......... 7 （二） 申购赎回：信用债基金赎回压力更大，指数化进程加速 ............................... 9 （三） 业绩表现：债基回报上行至 6.7%附近，长债基金表现好于短债基金 ........ 10 （四） 杠杆率：负 carry 环境下机构加杠杆意愿趋弱，杠杆率下行至 119.19% .... 11 （五） 重仓债加权平均久期：上行至 2.98 年，所有债基久期均有拉长 ................. 11 （六） 资产配置：注重流动性管理，增持银行存款和政金债 ................................. 13 1、 大类资产配置：债券和股票占比下降，银行存款和其他资产占比提升 ........ 13 2、 债券类别资产配置：主要增持政金债，减持各类信用债 ............................... 16 3、 重仓债评级变化：赎回压力下，债基主要抛售 AA+及以上流动性较好品种 ..................................................................................................................................