煤电一体化发展成本优势较强，产能增长空间大

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年01月24日优于大市陕西能源（001286.SZ）煤电一体化发展成本优势较强，产能增长空间大核心观点公司研究·深度报告公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：刘汉轩联系人：崔佳诚010-88005198021-60375416liuhanxuan@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980524120001基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值9.86 - 10.06 元收盘价9.18 元总市值/流通市值34425/9639 百万元52 周最高价/最低价12.63/7.35 元近 3 个月日均成交额212.87 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司概况：煤电一体化优势显著的区域能源龙头企业。陕西能源公司是以电力和煤炭生产为主业的大型能源类企业，公司主营业务为火力发电、煤炭生产和销售，截至 2024 年，公司累计投运火电装机容量为 1123 万千瓦，权益装机容量 794 万千瓦，煤炭投运产能为 2400 万吨/年。公司业务模式为煤电一体化发展，截至 2024 年 6 月，公司已核准的总装机容量中，煤电一体化和坑口电站装机容量占到 61.57%；同时，公司主要机组处于西电东送通道，电力消纳有保障，截至 2024 年 6 月，公司已核准的总装机容量中，参与西电东送的煤电机组占比 42.43%。煤电盈利模式重塑，业绩稳定性提升。新型电力系统中，煤电定位由传统的电力、电量主体电源转向基础保障性、系统调节性电源。长期来看，随着新能源持续发展以及煤电政策定位发生转变，同时电改持续深入推进，未来煤电收益来源电量电价+辅助服务+容量电价，收入来源更为多元，盈利稳定性将有所提升。煤炭、电力产能均有增长，煤电一体化持续深化。目前，公司火电在建项目合计控股装机容量为 602 万千瓦，权益装机容量为 398 万千瓦，预计公司多数火电在建项目将在 2026-2027 年间投产；煤炭项目方面，截至 2024 年 9月，公司下属煤矿拥有煤炭保有资源量合计约 51.84 亿吨，煤炭远期产能有望达 4600 万吨/年，其中在建产能为 600 万吨/年，筹建 1000 万吨/年，远期 600 万吨/年，2025 年赵石畔煤矿项目投产后公司将新增煤炭产能 600 万吨/年。公司新增火电项目中，清水川能源三期、赵石畔煤电二期均为煤电一体化项目，而赵石畔煤矿全面投产后，将可为公司陕西省内的煤电项目更好地提供煤炭资源供应，煤电项目的煤炭资源保障程度将有望进一步提升，增强公司煤炭、电力业务的整体竞争力。投资建议：我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 29.7/30.8/34.5亿元，分别同比增长 16.2%/3.8%/11.8%；EPS 分别为 0.79/0.82/0.92 元，当前股价对应 PE 分别为 11.4/11.0/9.9x。综合绝对估值和相对估值结果，我们认为公司股票价值在 9.86-10.06 元之间，较当前股价有 9%-11%的溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。风险提示：电价下降；煤价下降；火电、煤炭项目投运不及预期；宏观经济下行；利用小时数下降。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)20,28519,45323,06123,34226,448(+/-%)31.1%-4.1%18.5%1.2%13.3%净利润(百万元)24722556297130823445(+/-%)512.0%3.4%16.2%3.8%11.8%每股收益（元）0.820.680.790.820.92EBITMargin29.2%29.4%27.6%28.3%28.4%净资产收益率（ROE）16.5%11.0%12.0%11.8%12.3%市盈率（PE）11.013.311.411.09.9EV/EBITDA8.08.67.57.57.0市净率（PB）1.811.461.371.291.21资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况：煤电一体化优势显著的区域能源龙头企业 ................................ 6公司沿革及经营概况 ....................................................................6业绩规模稳健增长，盈利能力处于较高水平 ...............................................11煤电盈利模式重塑，业绩稳定性提升 ............................................. 15煤电收益来源电量电价+辅助服务+容量电价，盈利逐步趋稳 .................................15陕西地区能源电力市场分析 .............................................................21煤电一体化布局发展，煤炭、电力业务共进 ....................................... 30公司煤电一体化布局，盈利能力强 .......................................................30煤炭、电力产能均有增长，煤电一体化持续深化 ...........................................38盈利预测 ..................................................................... 40假设前提 .............................................................................40未来 3 年业绩预测 .....................................................................41估值与投资建议 ............................................................... 42绝对估值：9.10-10.06 元 .............................................................. 42相对法估值：9.86-10.69 元 ............................................................ 43投资建议 ...............