电力设备与新能源行业： 光伏，分布式项目明确新老划断，需求或延续景气

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 电力设备与新能源 光伏：分布式项目明确新老划断，需求或延续景气 华泰研究 电力设备与新能源 增持 (维持) 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 SFC No. BSK177 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 SFC No. BVE697 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 协鑫科技 3800 HK 1.92 买入 通威股份 600438 CH 33.60 买入 大全能源 688303 CH 30.75 买入 双良节能 600481 CH 9.00 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 1 月 23 日│中国内地 动态点评 分布式光伏管理办法出台，看好 25 年装机延续高景气 1 月 23 日，国家能源局发布《分布式光伏发电开发建设管理办法》（简称“管理办法”），明确项目新老划断并允许大型工商业分布式光伏余电上网。我们认为前期由于央国企担忧存量电站收益率下降，电站收购意愿降低，新老划断落地后有望恢复，激发 EPC 商电站开发意愿，叠加 25 年国家电网投资额或超 6500 亿元，消纳问题有望改善，我们看好 25 年光伏新增装机延续高景气，行业自律、政策落地效果或超预期，产业链有望量价齐升，重点关注硅料、硅片、电池片、玻璃环节，推荐协鑫科技、通威股份、大全能源、双良节能等标的。 明确新老划断日期，或驱动分布式光伏抢装 本次管理办法与 24 年 10 月发布的征求意见稿相比，明确项目新老划断并确定日期，对于本办法发布之日前已备案且于 25 年 5 月 1 日前并网投产的分布式光伏发电项目，仍按原有政策执行。24 年由于市场担忧存量电站市场化交易或将导入收益率下降，央国企电站收购意愿下降，导致分布式光伏EPC 商延缓电站开发。本次新老划断落地后，有望提升央国企采购意愿，提升电站开发商资产流动性；由于确定截至日期，我们预计或将出现分布式光伏抢装。 允许大型工商业余电上网，有望提振工商业电站需求 本次管理办法亦细化并优化工商业分布式上网模式：1）对于一般工商业分布式光伏，年自发自用电量占发电量的比例，由各省级能源主管部门结合实际确定。2）对于大型工商业分布式光伏，原则上选择全部自发自用模式，在电力现货市场连续运行地区，可采用自发自用余电上网模式参与现货市场；当电力用户负荷发生较大变化时，可将项目调整为集中式光伏电站，具体调整办法由省级能源主管部门会同电网企业确定；较征求意见稿要求大型工商业分布式全部自发自用、不可变更上网模式显著优化，我们认为有望提升工商业装机意愿。 24 年光伏装机超预期，看好 25 年延续高景气 由于 23 年光伏新增装机基数较高，考虑到消纳、分布式入市或影响下游需求，市场对 24 年需求预期较悲观，后持续上调。CPIA 预计 24 年国内新增光伏装机 190-220GW（24 年 2 月），后上修至 230-260GW（24 年 12 月）。根据国家能源局，24 年国内光伏新增装机 277GW，同比+28%，其中 12月新增装机 71GW，同比+34%，装机超预期，显示需求韧性较强。考虑到25 年国家电网投资或超 6500 亿元，充分支撑消纳改善；分布式光伏市场化交易进展温和，山东规定新增分布式光伏项目全面入市时间点为 2030 年，看好 25 年光伏装机需求延续高景气。 继续看好光伏板块 近期光伏板块充分调整，Wind 光伏指数已下跌至 24 年 10 月前位置。管理办法明确新老划断、允许大型工商业分布式光伏余电上网有望激发电站开发意愿，叠加电网投资额持续提升有望改善消纳问题，我们看好 25 年光伏需求有望延续高景气。25 年 1 月 1 日起行业自律已生效，看好后续行业自律、政策落地效果或超预期，驱动产业链量价齐升。重点关注库存处于低位或后续去库可期的硅料、硅片、电池片、玻璃环节，推荐协鑫科技、通威股份、大全能源、双良节能等。 风险提示：光伏需求不及预期、行业竞争加剧、供给侧政策不及预期。 (15)(5)61626Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)电力设备与新能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 电力设备与新能源 图表1： 重点推荐公司一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 协鑫科技 3800 HK 买入 1.18 1.92 33,607 0.09 -0.13 0.06 0.14 11.66 -8.45 18.16 7.90 通威股份 600438 CH 买入 19.80 33.60 89,139 3.02 -1.12 1.05 1.58 6.57 -17.73 18.79 12.51 大全能源 688303 CH 买入 20.78 30.75 44,577 2.69 -1.30 1.23 1.30 7.74 -15.99 16.93 15.94 双良节能 600481 CH 增持 5.39 9.00 10,100 0.80 -1.07 0.36 0.91 6.72 -5.05 15.14 5.92 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 图表2： 重点推荐公司最新观点 股票名称 最新观点 协鑫科技 (3800 HK) 公司 12 月 19 日宣布拟以配股、可转债融资 7 亿美元，我们预计主要用于补充现金流及海外产能建设。公告后，公司当日收跌 6.61%，主要系市场担忧公司此举是公司现金紧张的表现或配售稀释股权。公司现金成本行业领先， 24Q4 硅料业务有望实现现金流回正。我们认为不必过度担忧公司的现金状况。近期光伏政策逐步落地，行业估值有所下修，下调目标价为 1.92 港元（前值 2.29 港元），维持“买入”评级。 我们维持 24-26 年归母净利润为-36.62/+17.04/+39.15 亿元，同比增速分别为-245.89%/+146.54%/+129.71%，我们判断若配售完成，下修 EPS 为-0.13/+0.06/+0.14 元（前值为-0.14/+0.06/+0.15 元）。近期光伏政策逐步落地，行业估值有所下降，可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 23.7倍（前值 33.9 倍），考虑到公