以消费者为中心，数字化赋能供应链，提升竞争壁垒

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年07月09日优于大市泸州老窖（000568.SZ）以消费者为中心，数字化赋能供应链，提升竞争壁垒核心观点公司研究·深度报告食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值152.40 - 166.40 元收盘价114.00 元总市值/流通市值167802/167507 百万元52 周最高价/最低价164.67/98.92 元近 3 个月日均成交额1042.16 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《泸州老窖（000568.SZ）-2025Q1 录得正增，公司指引 3 年分红率稳步提升》 ——2025-04-28《泸州老窖（000568.SZ）-精耕细作稳增长，数字化改革成效逐步显现》 ——2025-03-03《泸州老窖（000568.SZ）-第三季度主动调整经营节奏，盈利能力保持稳健》 ——2024-11-01《泸州老窖（000568.SZ）-上半年收入增速稳健，第二季度税金率波动影响净利润增速》 ——2024-08-31《泸州老窖（000568.SZ）-坚持长期主义，数字化工程驱动管理变革》 ——2024-07-02市场表现：增速预期下修，估值出现折价。2023H2-2025H1 公司股价跑输白酒板块 21%，预测 PE 下跌 45%，主因内外部周期叠加，公司收入及业绩增速边际放缓：行业需求承压影响大单品国窖的量价表现，同时公司自身发展进入阶段性调整。我们认为市场基于短期增速的定价有失偏颇，当前行业弱景气度背景下公司积极去化渠道包袱，以消费者为中心推进数字化转型，进行前瞻性产品布局，管理层面的相对优势仍是共识；当前 PE 接近 2013 年初水平，于经营、于投资层面均有布局机会。竞争壁垒：管理禀赋为核，全价位产品布局。公司在行业中为管理驱动类，组织、渠道为核心优势，历史两轮调整通过深度改革实现破局。公司组织机制市场化、激励充足，庞大且专业化的销售队伍开拓市场；组织力支撑精细化的渠道管理模式得以落地跑通，因地制宜、强化管控。产品层面“浓香鼻祖”名酒基因根植，双品牌多品系布局，全价位带均有可贡献增长的大单品。数字化思辩：科技增密供应链，以消费者为中心提升竞争壁垒。近两年白酒行业渠道加速转型，C 端话语权提升，从线上渠道 GMV 高速增长到即时零售高势能切入，倒逼酒企多元化、扁平化布局渠道。参考美的集团、东鹏饮料的转型经验，数字化是推动 DTC 过程的必要工具，灵活的组织机制、精益化的渠道能力得以让“重塑渠道分润”环节更好推动。十四五以来公司以科技赋能供应链，生产端解决白酒降度痛点，渠道端提升管理效率，消费者端构建需求大模型，2024 年核心终端同比+40%，会员资产+60%；短期公司灵活调整数字化下分利模式、呵护渠道利益，远期有望反哺管理效率和销售增长。增长逻辑：多价位发力，全国化推进。产品层面，高度国窖在千元价位稳住价格和份额优势，伴随经济修复、量价增长具备空间，低度国窖品价比突出，有望获得低度化红利顺势增长；大众价位特曲、头曲满足消费者日常需求，尤其 60 版渠道理性运作，较同价位单品生命线更长，老字号、头曲、二曲灵活匹配市场需求。区域层面，短期公司仍以聚焦川渝、华北粮仓市场实现费效比最大化，中长期通过百城 2.0 巩固终端，为全国化扩张储备力量。投资建议：短期压力不改长期增长动能，维持“优于大市”评级。考虑到短期行业需求压力，公司仍以去库存、促动销为主，下修此前盈利预测，预计2025-2027 年 公 司 营 业 总 收 入 305.9/308.4/333.3 亿 元 ， 同 比-2.0%/+0.8%/+8.1% （ 前 值 +1.7%/+5.2%/+6.4% ） ； 预 计 归 母 净 利 润130.3/132.0/145.4亿 元 ， 同 比 -3.3%/+1.2%/+10.1% （ 前 值+0.5%/+4.5%/+7.1%），对应 2025/2026 年 12.9/12.7 倍 P/E。考虑到公司早于行业主动调整，多价位产品布局，以数字化工具培育消费者，看好经营久期；同时分红指引积极，预测 2025 年股息率 5.4%，支撑估值；给予合理估值 152.4-166.4 元，中值对应现价 40%上行空间，维持“优于大市”评级。风险提示：经济及需求复苏不及预期；产业政策调整影响消费场景及需求；全国化推进较慢；食品安全问题等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)30,23331,19630,58830,83733,326(+/-%)20.3%3.2%-2.0%0.8%8.1%净利润(百万元)1324613473130341319614535(+/-%)27.8%1.7%-3.3%1.2%10.1%每股收益（元）9.009.158.868.979.87EBITMargin57.0%56.6%55.5%55.8%56.7%净资产收益率（ROE）32.0%28.4%25.4%24.2%25.0%市盈率（PE）12.712.412.912.711.5EV/EBITDA10.610.210.210.09.2市净率（PB）4.053.543.273.072.88资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录前言 .......................................................................... 71 增速预期下修，公司估值折价 .................................................. 81.1 资本市场表现：2023 年底以来公司股价跑输板块 ....................................... 81.2 估值折价原因：增速放缓后市场对公司管理能力信心减弱 ................................82 管理禀赋为核，营销模式创新 ................................................. 112.1 组织机制：市场化程度高，人才激励充分 .............................................112.2 渠道管理：因地制宜，精耕细作，强化管控 ...........................................132.3 产品布局：浓香酿造鼻祖，双品牌、多品系覆盖全价位带 ...............................173 数字化转型以消费者为中心，提高竞争壁垒 ..................................... 223.1 战略意识前瞻，推动供应链各环节数字化 .......