房地产行业动态点评：行业竣工趋势的房企视角

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 房地产 行业竣工趋势的房企视角 华泰研究 房地产开发 增持 (维持) 房地产服务 增持 (维持) 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2053 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2065 研究员 陈颖 SAC No. S0570524060002 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 戚康旭 SAC No. S0570524120001 qikangxu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 城投控股 600649 CH 6.61 买入 城建发展 600266 CH 8.45 买入 滨江集团 002244 CH 12.35 买入 招商蛇口 001979 CH 13.20 买入 建发股份 600153 CH 12.37 买入 新城控股 601155 CH 15.83 增持 华润置地 1109 HK 30.60 买入 中国海外发展 688 HK 16.18 买入 绿城中国 3900 HK 10.92 买入 龙湖集团 960 HK 11.12 买入 建发国际集团 1908 HK 17.98 买入 越秀地产 123 HK 6.60 买入 华润万象生活 1209 HK 30.52 买入 绿城服务 2869 HK 4.53 买入 中海物业 2669 HK 6.69 买入 保利物业 6049 HK 39.57 买入 招商积余 001914 CH 14.03 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 1 月 17 日│中国内地 动态点评 房地产行业及企业的竣工量近年先扬后抑 统计局数据显示近年竣工面积先扬后抑，24 年全国竣工面积同比-28%（23年同比+17%）。房企端交付节奏与竣工节奏类似，据亿翰数据，24 年交付规模 TOP30 上市房企（下称样本房企）交付量同比-38%（23 年同比+12%）。分企业性质看，央国企/非央国企交付量分别同比-33%/-39%（23 年+18%/+10%）；央国企/非央国企占总量比例分别为 26%/74%，分别较 23年+2/-2pct。23 年由于延期交房以及保交楼政策带来交付高峰，房企交付基数较高，若以 22 年至今计算，两年年均同比约-17%。从占比看，非央国企由于过去市场份额较高且近两年集中力量保交房，仍是住房交付的主力，而随着央国企销售市场份额提升，其交付规模占比连续两年提升。 未来竣工节奏的销售节奏视角 房地产开发周期较长，包含拿地、开工、销售、竣工交付等环节，其开工至竣工环节一般需要 2-3 年。我们观察到样本房企 22 年销售面积较 20 年下滑42%，24 年交付量较 22 年下滑 30%，以销售至竣工 2-3 年的周期计算，20-21年的销售高峰对应 22-24 年的交付高峰。据亿翰数据，样本房企 23/24 年销售面积分别同比-23%/-35%，24 年销售面积较 21 年下滑约 69%，其中非央国企样本房企下滑约 78%，意味着近几年重点房企的交付量依然将保持收缩态势，其中非央国企收缩会更为明显，但随未来销售降幅逐步收窄，交付的降幅会逐步收窄。 未来竣工节奏的合同负债视角 房企报表中，合同负债可反映房企待交付资源情况。截至 24H1 样本房企合同负债较 23 年末-7%（23 年同比-20%），央国企/非央国企分别较 23 年末+3%/-12%（23 年+3%/-29%）；占比分别为 39%/61%，分别较 23 年末+4/-4pct。销售走弱背景下，房企合同负债水平不断压降，其中非央国企销售放缓且现金流相对更加有压力，所以可结转资源下降更为明显。从合同负债对收入的覆盖倍数来看，截至 24H1，样本房企合同负债对 23 年收入覆盖倍数约 0.9x，较 22 年末下降 0.34pct；而央国企/非央国企的合同负债覆盖倍数分别为 1.05/0.83x，央国企待结转资源相对更为充沛。 近两年房企交付规模下滑趋势或延续，关注可结转资源更充沛的头部房企 24 年房企交付量自高位下滑，这种趋势仍未结束，后续交付量下滑趋势或对房企业绩产生一定压制，只有待结转资源充沛的房企或可释放更多利润。所以在确认市场筑底之前，我们更看好持续深耕核心城市，待结转资源充沛且运营稳健的房企；同时业绩与现金流稳健的物管公司亦值得关注。重点推荐：1）A 股开发：城投控股、城建发展、滨江集团、招商蛇口、建发股份、新城控股；2）港股开发：华润置地、中国海外发展、绿城中国、龙湖集团、建发国际集团、越秀地产；3）物管公司：华润万象生活、绿城服务、中海物业、保利物业、招商积余。 风险提示：行业政策调整对企业经营的扰动；行业高峰期或已结束导致的基本面下行风险；部分房企因现金流压力造成的经营风险。 (16)4244363Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)房地产开发房地产服务沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 房地产 样本房企名单 证券代码 房企名称 企业性质 证券代码 房企名称 企业性质 2007 HK 碧桂园 民营企业 0884 HK 旭辉控股集团 民营企业 0688 HK 中国海外发展 中央国有企业 0813 HK 世茂集团 民营企业 1918 HK 融创中国 民营企业 3990 HK 美的置业 民营企业 600048 CH 保利发展 中央国有企业 001979 CH 招商蛇口 中央国有企业 3900 HK 绿城中国 公众企业 3377 HK 远洋集团 公众企业 000002 CH 万科 A 公众企业 600325 CH 华发股份 地方国有企业 600606 CH 绿地控股 公众企业 0817 HK 中国金茂 中央国有企业 601155 CH 新城控股 民营企业 002244 CH 滨江集团 民营企业 0960 HK 龙湖集团 民营企业 1966 HK 中骏集团控股 民营企业 1109 HK 华润置地 中央国有企业 3380 HK 龙光集团 民营企业 0832 HK 建业地产 民营企业 9993 HK 金辉控股 民营企业 1908 HK 建发国际集团 地方国有企业 6158 HK 正荣地产 民营企业 2772 HK 中梁控股 民营企业 3383 HK 雅居乐集团 民营企业 000656 CH *ST 金科 民营