基础材料／能源行业月报：需求淡季来临，OPEC+减产再延续

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料/能源 需求淡季来临，OPEC+减产再延续 华泰研究 基础化工 增持 (维持) 石油天然气 增持 (维持) 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 刘开伊 SAC No. S0570124080033 liukaiyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 恒力石化 600346 CH 18.00 买入 中国海油 600938 CH 40.50 买入 中国海洋石油 883 HK 32.04 买入 中国石油 601857 CH 10.09 增持 中国石油股份 857 HK 8.75 增持 资料来源：华泰研究预测 2024 年 12 月 25 日│中国内地 行业月报 11 月地缘局势反复，OPEC+再次延长三层次减产，短期供给仍将显宽松 在北半球进入季节性淡季、OPEC+延长额外自愿减产以及俄乌冲突反复的共同影响下，11 月国际油价整体震荡运行。12 月初 OPEC+宣布延长三层减产措施，叠加中东地缘政治局势突变，以及欧盟将对俄罗斯石油出口实施新一轮制裁，12 月 23 日 WTI/Brent 期货价格分别收于 69.24/72.63 美元/桶，较月初上涨 1.7%/1.1%。我们认为中国石油需求、OPEC+协同减产意愿以及美国供应增速仍为 24Q4-25H1 的重要边际影响因素，IEA 预计若2025 年 OPEC+继续维持额外自愿减产，全球供应仍将过剩 95 万桶/天。油价下跌企稳后优质炼化企业、具备成长能力的高分红企业或将显配置机遇。 需求侧：11 月北半球淡季来临，中国原油进口量同环比回升 据 IEA，考虑 24Q3 以来沙特和印尼等非 OECD 国家需求低于预期，预计24 年需求增速为 84 万桶/天（上月预测为 92 万桶/天）；考虑中国近期宣布的经济刺激政策，IEA 上调 25 年全球需求增速 10 万桶/天至 110 万桶/天。美国方面，10-11 月服务业和就业数据相对强劲下汽油需求延续高位，但受制造业活动偏弱以及暖冬影响，柴油消费处于近五年低位。我们认为中国为阶段性重要边际影响因素，11 月原油进口量出现近 6 个月的首次同环比回升，但受房地产和基建行业偏弱以及电动化出行渗透率提升影响，国内汽柴油消费仍待修复；预计 24-25 年印度将成为全球石油需求的主要增长引擎。 供给侧：12 月 OPEC+会议延长三层次减产，美国原油产量再创新高 据 IEA，基于 25 年 OPEC+维持额外自愿减产的假设，24/25 年全球供应增量预计为 63/190 万桶/天（上月预测为 64/200 万桶/天），25 年市场将面临95 万桶/天的供应过剩。12 月初 OPEC+宣布将 200 万桶/天“集体性减产”和 165 万桶/天“自愿减产”延长至 26 年底，同时再次延长 220 万桶/天“额外自愿减产”至 25Q1，但俄罗斯、伊拉克与哈萨克斯坦提交的减产补偿计划落实缓慢，11 月 OPEC-9/OPEC+18 分别超产 61/68 万桶/天。中期来看，我们认为供给联盟松动或导致中枢价格下移，在全球需求走弱、美国产量屡创新高、南美增产影响力加强的背景下，传统产油国面临新一轮再平衡压力。 看好油价下跌企稳后优质炼化企业的底部配置价值 结合全球供需层面分析，考虑美元降息后全球宏观需求修复仍需时间，我们预计 24-26 年布伦特原油均价分别为 80/74/75 美元/桶。伴随炼化行业低迷下的供给优化，关注油价下跌企稳后优质炼化企业的底部配置价值，推荐恒力石化。长期而言，产油国成本影响下，油价中枢存在底部支撑，具备增产降本能力的高分红企业，将具有配置机遇，推荐中国海油（A/H）、中国石油（A/H）。 风险提示：产油国协同减产意愿趋弱风险；全球宏观经济运行不及预期；新能源替代加速推进。 (19)(5)102438Dec-23Apr-24Aug-24Dec-24(%)基础化工石油天然气沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料/能源 11 月以来地缘政治局势反复，OPEC+再次延长三层次减产 11 月初 OPEC+宣布将其额外的自愿减产措施再次延长一个月至 24 年 12 月底，叠加飓风影响美国墨西哥湾部分原油生产设施，以及美联储宣布降息 25 个基点，国际油价有所上行；月中 OPEC 再次下调全球需求预期，EIA 上调全球供应预期，以及 IEA 预测 2025 年全球面临“相当大的供应过剩”，油价再次回落；月末俄乌冲突升级对油价形成支撑，11 月 29日 WTI/Brent 期货价格分别收于 68.00/72.94 美元/桶，较 10 月末下跌 1.8%/0.3%。12 月初 OPEC+宣布延长三层减产措施，叠加中东地缘政治局势突变，以及欧盟将对俄罗斯石油出口实施新一轮制裁，12 月以来国际油价整体上行，12 月 23 日 WTI/Brent 期货价格分别收于 69.24/72.63 美元/桶，较月初上涨 1.7%/1.1%。 图表1： 国际原油价格走势 图表2： Brent 原油期货-现货升贴水 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 据 IEA，需求端考虑 24Q3 以来沙特和印尼等非 OECD 国家需求低于预期，预计 2024 年需求增速为 84 万桶/天（上月预测为 92 万桶/天）；另一方面，考虑中国近期宣布的经济刺激措施或将提振明年需求，IEA 较上月上调 2025 年全球需求增速预期 10 万桶/天至 110 万桶/天。供给端基于 OPEC+2025 年仍维持额外自愿减产的假设，2024/2025 年全球供应增量预计为 63/190 万桶/天（上月预测为 64/200 万桶/天）。 鉴于 OPEC+部分国家持续超产，以及非 OPEC+国家供应增长强劲，明年全球石油供应依旧充足，若 OPEC+继续延长额外自愿减产，2025 年供应预计过剩 95 万桶/天，若该集团按计划从明年 4 月开始增产，则 2025 年供应预计过剩 140 万桶/天。另一方面，EIA 对全球石油需求的预测较 IEA 更为乐观，预计 24Q4-25Q2 将分别出现 0.3、0.7、0.05 百万桶/天的供应短缺（24Q4-25Q1 上月预测为 0.3、0.2 百万桶/天的供应短缺，25Q2 为 0.4 百万桶/天的库存增加），而后供应将逐渐过剩。 图表3： IEA 全球石油供需平