12月美联储议息会议点评：降息踩刹车等于美股踩刹车？

证券研究报告 | 宏观分析报告 2024 年 12 月 19 日 ——12 月美联储议息会议点评 事件： 当地时间 2024 年 12 月 18 日，美联储召开议息会议，下调联邦基金目标利率区间 25BP 至 4.25%-4.50%，缩表节奏保持不变，即减持 250 亿美元/月美债和 350亿美元/月 MBS。 总体来看，经济韧性仍超联储预期，因此鲍威尔对通胀的容忍度亦在提高。结合上调经济及通胀读数、下调失业率以及点阵图来看，2025 年 1 月美联储或开始暂停降息。若出现就业数据恶化，或者类似 2018 年 Q4 美股大幅调整等风险，美联储方能重启降息。 资产方面，本月初标普 500 指数席勒周期调整市盈率高点曾达 38.86 倍（2021年 11 月阶段顶部 38.58 倍），叠加 2025 年美联储降息踩刹车、财政做减法，美股下行风险加大。与中国资产表现往往由预期驱动不同，美股走势往往在事后表现，本次议息会议后美股重挫的情形与 2021 年 11 月 Taper 后略有相似。只不过，2021 年 11 月后美股持续下行亦与 2022 年上半年美国经济衰退有关，进而，经济变化或将成为未来半年美股的核心矛盾。在俄乌冲突结束前，因美联储暂停降息、而非美央行仍在降息周期，美债收益率、美元指数或仍维持高位。 核心观点： ❑ 美联储鹰派降息，上调明后年经济和核心通胀预期，下调明年失业率预期，点阵图预计明后年各降息 50BP。本期经济预期的主要变化为：1）2024、2025 年和 2026 年实际 GDP 增速预期中值分别为 2.5%、2.1%和 2.0%（9 月预期分别为 2.0%、2.0%和 2.0%）；2）2024、2025 年和 2026 年核心 PCE增速预期中值分别为 2.8%、2.5%和 2.2%（9 月预期分别为 2.6%、2.2%和2.0%）；3）2024、2025 年和 2026 年失业率预期中值分别 4.2%、4.3%和4.3%（9 月预期分别为 4.4%、4.4%和 4.3%）；4）2024、2025 年和 2026年联邦基金利率预期中值分别 4.4%、3.9%和 3.4%（9 月预期分别为 4.4%、3.4%和 2.9%）。点阵图预计 2025 年降息 50BP、2026 年降息 50BP（9 月预期为 2025 年降息 100BP、2026 年降息 50BP）。相比 11 月，本次 FOMC声明中，美联储在“考虑进一步调整联邦基金利率目标区间”后增加“幅度和时机”的措辞，暗示降息步伐可能已经开始放缓。此外，12 名票委中克利夫兰联储主席哈玛克持反对意见，她希望 12 月暂停降息。 ❑ 鲍威尔讲话和答记者问释放的信号：对经济的信心增强、延长抗通胀实现周期，放缓降息步伐。 1）经济：继续以稳健的速度扩张。经济状况非常好；消费保持韧性，设备和无形资产投资有所回升，地产表现疲弱；供应条件改善支撑过去一年来美国经济的强劲表现；预计明年美国经济将是一个不错的年份。 2）就业：尽量减少下行风险。尽管失业率较去年有所上升，但仍处于较低水平；劳动力市场紧张程度低于 2019 年；劳动力市场并非通胀压力的主要来源；就业增长现在已远低于维持失业率不变的水平。 3）通胀：实现抗通胀的周期拉长。通胀在过去两年中显著缓解，但仍高于2%的目标；住房成本正在稳步下降；不需要进一步的放松来将通胀降到 2%；可能还需要 1-2 年的时间实现 2%的目标。 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 王泺宾 S1090523070007 wangluobin@cmschina.com.cn 降息踩刹车等于美股踩刹车？ 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观分析报告 4）利率路径：更加谨慎降息。在考虑对政策利率的进一步调整时，我们可以更加谨慎；关于“幅度和时机”，“幅度”意味着可降息的幅度显著减小，“时机”表明如果经济按预期发展，目前正处于或接近放缓降息的阶段；在 4.3%左右的水平上，政策仍然具有显著的限制性；明年似乎不太可能加息。 ❑ 怎么理解目前美联储的态度及后续政策节奏？明年 1 月或暂停降息，全年降息 50BP 左右，但大概率集中在下半年。鲍威尔发言表明，只要经济、就业保持稳定、通胀仍有黏性，暂停降息就是大概率事件，那么触发降息的因素是经济、就业风险增加或通胀快速下行。我们预计在经济和资产价格稳定、通胀存在上行风险等因素共振下，明年 Q1 乃至 H1 美联储暂停降息概率更高；若特朗普政策引发经济放缓、美股止涨回落，届时美联储或重新降息。 ❑ 市场反应：美股急跌，美元走强、美债收益率上行，黄金下跌。正如我们此前预期，此次释放降息踩刹车信号堪比 2021 年 11 月 Taper。美股三大指数标普 500、纳斯达克、道琼斯指数分别下跌 2.95%、3.56%和 2.58%。2Y和 10Y 美债收益率各上行 10BP 至 4.35%和 4.50%；美元指数上涨 1.23%至108.26；COMEX 黄金下跌 2.34%。 ❑ 各类资产的判断：美股波动加剧，美债收益率、美元指数高位震荡。目前美股总市值已经高达 64 万亿美元，超过美国经济总量的 2 倍，本月初标普500 指数的席勒周期调整市盈率高达 38.86 倍（超越 2021 年 11 月阶段顶部38.58 倍），叠加 2025 年美联储降息踩刹车、财政做减法，美股下行风险加大。在俄乌冲突结束前，因美联储暂停降息、而非美央行仍在降息周期，美债收益率、美元指数或仍维持高位。 风险提示：美国经济超预期、美联储货币政策超预期。 敬请阅读末页的重要说明 3 宏观分析报告 表 1：美联储 FOMC 经济预测中值 24 年 3 月 FOMC 预测 24 年 6 月 FOMC 预测 24 年 9 月 FOMC 预测 24 年 12 月 FOMC 预测 实际 GDP 增速预测 24 年实际 GDP 2.1% 2.1% 2.0% 2.5% 25 年实际 GDP 2.0% 2.0% 2.0% 2.1% 26 年实际 GDP 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 长期经济增速 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% 失业率预测 24 年失业率 4.0% 4.0% 4.4% 4.2% 25 年失业率 4.1% 4.2% 4.4% 4.3% 26 年失业率 4.0% 4.1% 4.3% 4.3% 长期失业率 4.1% 4.2% 4.2% 4.2% PCE 通胀预测 24 年 PCE 增速 2.4% 2.6% 2.3% 2.4% 25 年 PCE 增速 2.2% 2.3% 2.1% 2.5% 26 年 PCE 增速 2.0% 2.0% 2.0% 2.1% 长期 PCE 增速 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 核心 PCE 通胀预测 24 年核心 PCE 增速 2.6% 2.8% 2.6% 2.8% 25 年核心 PCE 增速 2.2% 2.3% 2.2% 2.5% 26