节能风电(601016)优秀风电运营商，预期资产质量改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 节能风电 (601016 CH) 优秀风电运营商，预期资产质量改善 华泰研究 深度研究 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 3.81 2024 年 12 月 17 日│中国内地 发电 上调节能风电盈利预测，上调目标价至 3.81 元，基于 25 年 1.3xPB。公司专注于风电开发运营，相较于绿电同行，公司具备三大潜在优势：1）限电率高位回落，存量风电项目质量具备更大的优化空间；2）绿电加速入市，风电电价降幅相对平稳；3）应收绿电补贴或见顶，减值风险缓解。展望未来 6 到 12 个月，公司或有以下价值重估催化，包括电价政策端的边际利好、风电装机规模与电量增长的持续兑现、存量补贴问题的逐步解决等。 多区域布局分散限电风险，风电电价降幅相对平稳 截至 2024 年 9 月末，公司累计/权益/运营装机容量 6.07/5.83/5.94GW，运营规模占全国风电市场份额 1.24%，稳居第二梯队前列；在建与筹建装机2.98GW、为运营装机的 50%，我们预计 24-26 年运营装机年均增 0.5GW。非限电区域装机占比上升，限电率有望得到控制，我们预计 24-26 年风电发电量同比+9.7%/+8.7%/+7.4%。我们预计 24-26 年风电市场化比例增加，电价随平价项目占比上升而下行，我们预计 24-26 年平均上网电价465/456/446 元/兆瓦时，同比-3%/-2%/-2%。发电量的增长抵消了电价下降的不利影响，我们预计公司 24-26 年风电盈利有望持续增长。 绿电补贴初现见顶迹象，减值风险有望缓解 随着部分绿电补贴回款，9 月末公司应收账款和 6 月末基本持平、占净资产比例 qoq-0.8pp 至 40.3%，扭转自 22 年底以来逐季上升的趋势。9M24 公司经营现金流净额 yoy+6%至 25.5 亿元，其中 3Q24 yoy+17%至 10.0 亿元。公司有望显著受益于绿电补贴回款加速，提升现金流质量、降低减值风险，我们预计 24-26 年经营现金流净额有望同比增长。 不同于市场担忧，公司利润率相对稳定且减值风险减弱 市场担心绿电新增装机持续高位拖累盈利能力，我们认为公司重视项目盈利质量优于追求规模增长，风电利润率有望保持在良好水平。市场担心应收绿电补贴积累的减值风险，我们认为公司平价项目占比上升和补贴回款加速，减值风险或将持续减弱。 上调盈利预测，上调目标价至 3.81 元 我 们 预 测 24-26 年 归 母 净 利 16.18/17.19/18.35 亿 元 （ 较 前 值 上 调+3.4%/1.5%/4.2%），BPS 2.76/2.93/3.12 元。可比公司 25 年 Wind 一致预期 1.3xPB，公司 24-26 年归母利润 CAGR（6.7%）低于行业均值（17.6%）、但利润率下行的风险相对更低，基于上调的盈利预测，给予公司 25 年1.3xPB，目标价 3.81 元（前值 3.5 元，基于 25 年 1.2xPB）。 风险提示：风力发电竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 3.81 收盘价 (人民币 截至 12 月 17 日) 3.28 市值 (人民币百万) 21,234 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 183.09 52 周价格范围 (人民币) 2.62-3.43 BVPS (人民币) 2.70 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 5,240 5,116 5,444 5,799 6,103 +/-% 48.07 (2.37) 6.41 6.53 5.23 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,630 1,511 1,618 1,719 1,835 +/-% 112.40 (7.31) 7.10 6.23 6.73 EPS (人民币，最新摊薄) 0.25 0.23 0.25 0.27 0.28 ROE (%) 10.53 9.02 9.07 9.04 9.06 PE (倍) 13.03 14.05 13.12 12.35 11.57 PB (倍) 1.34 1.27 1.19 1.12 1.05 EV EBITDA (倍) 8.92 9.47 9.72 9.01 8.29 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)(3)81828Dec-23Apr-24Aug-24Dec-24(%)节能风电沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 节能风电 (601016 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 11,593 9,253 9,034 8,536 9,032 营业收入 5,240 5,116 5,444 5,799 6,103 现金 3,428 2,164 816.58 869.87 915.40 营业成本 2,201 2,372 2,645 2,845 3,024 应收账款 5,096 6,478 7,409 7,017 7,275 营业税金及附加 29.46 31.37 33.38 35.56 37.42 其他应收账款 82.92 49.24 91.40 58.42 99.24 营业费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 预付账款 24.34 30.07 27.83 33.85 31.06 管理费用 202.93 183.61 195.38 208.13 219.02 存货 166.21 124.10 195.79 144.20 212.86 财务费用 891.16 756.81 676.91 648.19 612.09 其他流动资产 2,796 407.36 493.10 413.20 498.09 资产减值损失 (7.13) (63.31) (10.00) (10.00)