电解铝行业专题：供不应求的矛盾即将凸显

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年12月01日优于大市电解铝行业专题供不应求的矛盾即将凸显核心观点行业研究·行业专题有色金属·工业金属优于大市·维持证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《工业金属供需格局及展望》 ——2024-05-06《锡行业跟踪-需求拐点已现，供需格局向好》 ——2023-11-06《锡行业快评-佤邦锡矿面临停产，锡价大涨》 ——2023-04-18《白银行业专题-冉冉升起的贵金属》 ——2024-11-23《金属行业 11 月投资策略-宏观政策刺激下，看好金属价格走强》——2024-11-05电解铝行业供给端：产能指标体系明确，供给刚性。电解铝行业产能指标明确，指标置换体系被严格遵守和执行，又因为铝电解过程是电化学过程，生产设备产能弹性极低，几乎没有灵活操作空间，对比其他供给侧结构性改革的行业，铝的供给端刚性。几个电解铝主产地电费对比。电解铝产能迁移始终追寻廉价电力，最近十五年以来通过产能迁移，形成了山东、新疆、内蒙古、云南等几个主产地。其中新疆、云南的电费相对固定，山东地区电解铝的电费波动最大，当煤炭价格高于 900 元/吨时，山东相比其他主产地不具备成本优势，当煤炭价格低于 600 元/吨时，山东是国内电解铝成本最低的。氧化铝行业：短期有暴利，长期有隐忧。高成本氧化铝产能缺矿减产，低成本产能还未投产，是造成今年氧化铝价格大幅上涨的主要原因。随着明年超过 700 万吨低成本氧化铝产能投产，氧化铝行业重回过剩，价格也将回归历史均值。随着全球铝土矿供给集中度提升，铝土矿价格中枢趋势抬升，氧化铝行业可能面临成本抬升和售价下降双重压力。明年国内电解铝产量见顶，供不应求的矛盾即将凸显。铝合金材料性能均衡，大规模应用的时间比较晚，新应用领域不断被发掘，其需求潜力曾一度被低估。我们认为房地产行业对铝需求的拖累峰值已过，未来将趋于稳态；铝材对铜材、钢材、木材的替代方兴未艾，发展中国家的人均用铝量有较大潜力，铝的需求增长空间还很大。恰逢中国电解铝产量于未来 1-2 年见顶，全球电解铝供不足需的矛盾即将凸显。风险提示：1、行业政策变动风险；2、宏观经济波动导致需求变动；3、替代材料的风险。投资建议：短期看氧化铝价格变动，长期看资源保障能力。今年以来，电解铝成本项当中，波动最大的是氧化铝，根据上市公司产业链配套，明年一季度之前，盈利能力最强的是氧化铝自给率高的公司；之后随着氧化铝价格中枢下移，氧化铝自给率低的公司盈利空间会扩大。更长远来看，铝土矿价格中枢长期抬升，拥有铝土矿资源的公司具备更强竞争力。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2024E2025E2024E2025E601600.SH 中国铝业优于大市7.521,1640.690.8010.99.41378.HK中国宏桥优于大市10.621,0062.452.304.34.6000933.SZ 神火股份优于大市15.883572.082.647.66.0000807.SZ 云铝股份优于大市13.484671.361.739.97.8002532.SZ 天山铝业优于大市7.983710.890.939.08.6600219.SH 南山铝业优于大市3.924590.370.3810.610.3600595.SH 中孚实业优于大市2.891160.260.3511.18.3002128.SZ 电投能源优于大市20.044492.532.707.97.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录行业供给变化：产能指标明确，布局优化 .......................................... 44543 万吨电解铝合规产能指标的由来 ..................................................... 4铝冶炼成本端的演变 ............................................................ 5如何对比铝行业的电费 .................................................................. 5氧化铝行业：短期有暴利，长期有隐忧 .................................................... 7需求端：地产对铝需求影响弱化 ................................................. 11供不应求的矛盾即将凸显 ....................................................... 12投资建议 ............................................................................. 14请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 中国电解铝产能开工率接近极限（万吨） ................................................ 4图2： 电解铝 vs 生铁开工率 ................................................................. 5图3： 全国生铁和粗钢产量（万吨） .......................................................... 5图4： 2017.4-2024.10 电解铝产能转移（万吨） ................................................6图5： 2009-2016 年电解铝产能扩张（万吨） ...................................................6图6： 铝土矿产量变化（万吨） .............................................................. 8图7： 中国铝业铝土矿产量（万吨） .......................................................... 8图8： 各地氧化铝成本（元/吨） ............................................................. 9图9： 沿海低成本氧化铝将替代内地高成本氧化铝 ............................................. 10图10： 铜、铝、锌矿集中度对比（%） .