格力电器(000651)盈利能力持续提升，国补政策效果显著

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 11 月 07 日 强烈推荐（维持） 盈利能力持续提升，国补政策效果显著 消费品/家电 目标估值： 当前股价：44.26 元 ❑ 业绩表现符合预期。公司 2024 年前三季度实现营业收入 1467 亿元，同比下滑 5.3%，实现归母净利润 220 亿元，同比增长 9.3%，实现扣非归母净利润212 亿元，同比增长 10.1%；其中单 Q3 实现营业收入 469 亿元，同比降低15.8%，实现归母净利润 78 亿元，同比增长 5.5%，实现扣非归母净利润 73亿元，同比增长 2.1%。 ❑ 空调出货表现承压，以旧换新政策受益显著。根据产业在线数据，三季度公司空调整体出货 925 万台，同比下滑 7.2%，其中内销出货 630 万台，同比下滑20.3%，我们推测主要因前期国内需求表现疲软，渠道库存水位较高导致，8月以来国内以旧换新政策效果持续超预期，据奥维云网全渠道推总数据，三季度国内家电零售额同比增长 7.5%，其中单 9 月同比大幅增长 28.6%，格力作为国内空调行业龙头充分受益，据奥维云网数据，9 月格力线上零售额份额同比提升约 1.0pct 至 26.3%，扭转前期同比下滑趋势的同时环比显著提升，预期国补政策的发力以及二手房市场的回暖将为公司四季度业绩构筑坚实根基。 ❑ 渠道改革效果显现，毛销差大幅提升。公司 Q3 毛利率同比下滑 0.5pct 至30.0%，但毛销差同比大幅提升 3.8pct 至 25.6%，较中报的 22%+进一步提升，我们认为公司前期扁平化改革效果持续显现，同时国补政策对中高端机型的拉动亦有裨益。公司三季度管理/ 研发费用率分别同比提升 0.4pct/ 0.9pct，主要受收入规模收缩下摊薄效应减弱影响。财务费用率同比提升0.5pct，主要受利息收入同比降低所致。此外，公司 Q3 资产减值损失同比降低 68%，约正向影响经营利润率 1.3pct。综合下来，公司三季度净利率同比提升 2.7pct 至 15.5%。 ❑ 资产负债端及现金流：9 月底公司合同负债为 109 亿元，环比 6 月底下降约23%，但其他流动负债（主要为销售返利）环比基本保持稳定，我们推测主要受渠道改革后批发商层级取消，导致客户打款能力有所下降，但后续提货需求依旧充足。9 月底应收账款 186 亿元，环比降低约 23 亿元，推测主要因Q2 末电商大促节点基数较高所致，存货环比进一步下降 38 亿元。此外公司货币资金、交易性金融资产、买入返售金融资产及其他流动资产合计 1516 亿元，扣除有息负债 710 亿元后，净现金 806 亿元，在手现金依然充足。现金流方面，Q3 公司经营性现金流净额为 76 亿元，同比下滑 13%，主要受销售商品、提供劳务收到的现金同比减少 13%影响，不过净现比依然接近 1，业绩含金量高。 ❑ 盈利预测及投资评级。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 305 亿元、315 亿元及 334 亿元，对应 PE 分别为 8.1 倍、7.9 倍和 7.4 倍，考虑到公司渠道改革效果显著，空调主业表现稳健，维持“强烈推荐”投资评级。 ❑ 风险提示：以旧换新效果不及预期、行业竞争加剧、上游原材料大幅涨价、贸易摩擦等。 基础数据 总股本（百万股） 5601 已上市流通股（百万股） 5515 总市值（十亿元） 247.9 流通市值（十亿元） 244.1 每股净资产（MRQ） 22.6 ROE（TTM） 24.4 资产负债率 65.1% 主要股东 珠海明骏投资合伙企业(有限合伙) 主要股东持股比例 16.02% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4 8 33 相对表现 -4 -2 23 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《格力电器（000651）—业绩表现超 预 期 ， 空 调 主业 增 长 韧性 强 》2024-09-03 2、《格力电器（000651）—新一期持股计划落地，多元化构建长效股东回报机制》2024-08-06 3、《格力电器（000651）—高股息稳增 长 ， 空 调 发 挥 定 海 神 针 》 2024-05-06 史晋星 S1090522010003 shijinxing@cmschina.com.cn 彭子豪 S1090522120001 pengzihao@cmschina.com.cn 闫哲坤 S1090523070001 yanzhekun@cmschina.com.cn -20020406080Nov/23Mar/24Jun/24Oct/24(%)格力电器沪深300格力电器（000651.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 190151 205018 216558 230234 245495 同比增长 0% 8% 6% 6% 7% 营业利润(百万元) 27284 32865 36273 37468 39750 同比增长 2% 20% 10% 3% 6% 归母净利润(百万元) 24507 29017 30474 31475 33392 同比增长 6% 18% 5% 3% 6% 每股收益(元) 4.38 5.18 5.44 5.62 5.96 PE 10.1 8.5 8.1 7.9 7.4 PB 2.6 2.1 1.9 1.7 1.5 资料来源：公司数据、招商证券 图 1：格力电器历史 PE Band 图 2：格力电器历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 表 1：分季度业绩表现 单位：百万元 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 一、营业总收入 35692 64098 56022 49206 36596 63691 47130 二、营业总成本 31607 54382 47938 40164 31684 53003 38592 其中：营业成本 25735 44975 38965 31951 25653 43726 33012 营业税金及附加 390 660 519 546 366 524 447 营业费用 2607 5803 4876 3844 2677 5425 2060 管理费用 1456 1556 1766 1764 1735 1570 1668 研发费用 1536 2009 1676 1542 1488 2044 1821 财务费用 -553 -1061 -1109 -804 -922 -794 -675 资产减值损失 426 354 1226 1311 644 402 252 三、其他经营收益 460 246 339 893 409 312 743 其它收益 172 182 183 364 395