自主品牌投入加大，盈利能力暂时承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 11 月 04 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 当前价： 7.68 元 瑞 尔 特（002790） 轻 工制造 目标价： ——元（6 个月） 自主品牌投入加大，盈利能力暂时承压 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.18 流通 A 股(亿股) 2.61 52 周内股价区间(元) 6.29-13.5 总市值(亿元) 32.09 总资产(亿元) 25.82 每股净资产(元) 5.01 相 关研究 [Table_Report] 1. 瑞尔特（002790）：Q1 收入利润增长靓丽，品牌力逐步强化 (2024-04-29) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2024年三季报。2024前三季度公司实现营收 17.1亿元，同比+10.6%；实现归母净利润 12634.1 万元，同比-28.2%；实现扣非净利润11286.5 万元，同比-30.6%。单季度来看，Q3公司实现营收 5.7亿元，同比-0.9％；实现归母净利润 3537.3 万元，同比-43.4%；实现扣非后归母净利润 3256.1 万元，同比-43.4%。  毛利率承压，品牌费用投入加大。2024 前三季度，公司整体毛利率为 28.5%，单 2024Q3毛利率为 27.3%。毛利率前三季度与上年同期基本持平，而由于产品单价略有下行以及智能坐便器品类中轻智能坐便器占比提升，Q3 毛利率下降，同比-2.2pp。费用率方面，24年前三季度公司总费用率为 21.3%，同比+5.6pp，其 中 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 / 研 发 费 用 率 分 别 为12.9%/4.7%/-0.4%/4.2%，同比+4.9pp/-1pp/+1.1pp/+0.6pp。单 Q3 费用率为21.6%，同比+3.9pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 11.9%/4.7%/0.8%/4.2%，同比+1.8pp/-0.03pp/+1.2pp/+0.9pp。24 年前三季度销售费用增加较快主要是公司加大品牌建设，业务宣传费、投流费用等投入较大，但同时公司也在优化销售费用分配和管控，单 Q3的销售费用率环比二季度（14.9%）降 3pp。综合来看，公司净利率为 7.4%，同比-4pp。单 Q3净利率为6.2%，同比-4.7pp，环比+1pp。  卫浴终端需求疲软，轻智能坐便器是行业需求趋势。据奥维云网数据显示，2024年 1-8 月智能马桶线上销额 30.7亿元（同比-21.8%），销量 140.9万台（同比-20.1%），终端卫浴需求疲软，行业竞争激烈，量和价均有所承压。公司认为目前轻智能坐便器是行业需求的趋势，有助于提升行业渗透率。公司将通过产品创新提升轻智能坐便器的毛利率和竞争力，技术创新将聚焦康养、环保和卫生，同时提升产品稳定性。公司近期推出的新品主要是以升级旧款为主，包括 F30Pro增加了双用户模式、CIAA 抗菌釉面等；A6Pro 增加了 15分钟久坐提醒、童洗、冷热交替洗、升级无光触媒除臭等；UX70 增加了自动调温、童洗、冷热交替洗、UVC 动态水杀菌等。  关注 3C、国补政策，注重海外市场扩展及自主品牌建设。24年上半年市场监督管理总局正式公布了自 2025年 7月 1日起，电子坐便器等 7种产品将被纳入中国强制性产品认证（CCC 认证）管理范畴。公司于今年 7 月，成为电子坐便器3C 认证首批企业之一。预计新规实施后将有效促进行业参与者的规范化，推动市场份额向行业内的领先企业集中。今年下半年，卫浴家具品类等产品被纳入国补范围。公司正积极推动线下门店参与国补活动，线上部分店铺已参与，如京东自营旗舰店等。Q4 公司将聚焦海外市场扩展和自主品牌建设，利用以旧换新政策推动营收增长，同时将严控成本并灵活调整市场费用，以提升盈利能力。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.42 元、0.50 元、0.58元，对应 PE 分别为 18倍、15倍、13倍。考虑到智能卫浴行业渗透率有望进一步提升，公司自主品牌费用投入后成长较好，建议持续关注。  风险提示：原材料价格大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，客户订单波动的风险，人民币汇率大幅波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2184.42 2413.92 2750.33 3103.04 增长率 11.47% 10.51% 13.94% 12.82% 归属母公司净利润（百万元） 218.58 176.77 208.67 243.70 增长率 3.62% -19.13% 18.05% 16.79% 每股收益 EPS（元） 0.52 0.42 0.50 0.58 净资产收益率 ROE 10.40% 8.08% 9.01% 9.87% PE 15 18 15 13 PB 1.54 1.49 1.40 1.31 数据来源：Wind，西南证券 -44%-31%-18%-6%7%19%23/1124/124/324/524/724/924/11瑞尔特 沪深300 瑞 尔特（002790） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：2024 年公司智能坐便器产品中轻智能占比有所提升，2025-2026 年随着价格竞争放缓，均价下降趋势放缓，假设 2024-2026 年均价分别同比-7%、-3%、0%；销量保持稳定增长，2024-2026 年分别增长 22%、20%、15%； 假设 2：2024 年受行业价格竞争加剧影响，智能坐便器毛利率略降，2025-2026 年回升，2024-2026 年智能坐便器机盖板毛利率分别为 28.5%、29%、29.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 合 计 营业收入 2184.4 2413.9 2750.3 3103.0 yoy 11.5% 10.5% 13.9% 12.8% 营业成本 1539.3 1714.5 1939.8 2173.5 毛利率 29.5% 29.0% 29.5% 30.0% 智 能 坐 便 器 及 盖 板 收入 1266.2 1436.6 1672.2 1923.0 yoy 25.9% 13.5% 16.4% 15.0% 成本 884.76 1,027.2 1,187.3 1,355.7 毛利率 30.1% 28.5% 2