短期增长承压，期待招标逐季改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月31日优于大市澳华内镜（688212.SH）短期增长承压，期待招标逐季改善核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：张佳博联系人：凌珑021-60375487021-60375401zhangjiabo@guosen.com.cnlinglong@guosen.com.cnS0980523050001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价52.75 元总市值/流通市值7099/4893 百万元52 周最高价/最低价68.50/31.51 元近 3 个月日均成交额59.43 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《澳华内镜（688212.SH）-收入端稳健增长，持续加大销售和研发投入》 ——2024-08-28《澳华内镜（688212.SH）-国产软镜龙头，旗舰机型引领新成长》——2024-07-23《澳华内镜（688212.SH）-2024 年一季度营收增长 35%，AQ300持续发力》 ——2024-05-06《澳华内镜（688212.SH）-业绩表现亮眼，销售及研发投入力度加大》 ——2024-04-15《澳华内镜（688212.SH）-2023 年业绩预告发布，全年业绩表现亮眼》 ——2024-01-30收入端稳健，利润端受股份支付费用冲回和政府补助影响较大。2024 年前三季度公司实现营收 5.01 亿元（+16.79%），归母净利润 0.37 亿元（-17.45%），扣非归母净利润 0.15 亿元（-60.25%）。24Q3 单季营收1.47 亿元（+5.39%），归母净利润 0.32 亿元（+345.17%），扣非归母净利润 0.16 亿元（+309.81%）。单三季度收入环比下滑 20%，主要系受市场招投标环境影响，利润端增幅较大，主要系公司预计 2024 年无法达成股权激励目标，本季度冲回已计提股份支付费用，同时收到大额政府补助所致。毛利率略有下滑，费用率下降明显。24Q3 毛利率 63.95%，表观毛利率下降 10.38pp，主要系会计准则变更，保证类质保费用从销售费用调整至营业成本所致，调整后 23Q3 毛利率对应为 65.70%，毛利率下滑 1.75pp，预计系产品销售结构变化所致。销售费用率 25.09%（-5.48pp），管理费用率 10.95%（-2.02pp），研发费用率 17.53%（-8.63pp），财务费用率基本持平，四费率 53.56%（-16.12pp），公司费用率下降明显，主要系 24Q3 冲回股份支付费用所致。积极推动产品迭代，产品矩阵持续丰富。公司持续加大自主创新科技投入，积极推动内窥镜系统及其相关耗材、软性内镜机器人等相关联产品的研发。10 月，公司推出新品 AQ-150 系列、AQ-120 系列内镜系统，其中 AQ-150内镜系统成为了澳华继 AQ-300 后第二款 4K 超高清内镜系统，AQ-120 具备一体式的轻巧机身设计，能够适应多种环境下的诊疗需求，尤其适用于基层医疗机构的推广。投资建议：受行业整顿及设备更新政策落地慢于预期的影响，全年软镜行业招投标较为低迷，预计 25 年起随着不利因素影响出清，行业环境有望逐步好转。下调 24-26 年收入预测，预计 2024-2026 年营收8.1/10.2/12.7 亿 元 （ 原 为 9.0/14.4/20.2 亿 元 ） ， 同 比 增 速20%/25%/25%。考虑到公司预计无法完成 2024 年股权激励目标，24Q3 冲回已计提股份支付费用，上调 24 年归母净利润预测，下调 25-26 年归母净利润预测，预计 2024-2026 年归母净利润 0.4/1.0/1.9 亿元（原为0.2/1.4/3.0 亿元），同比增速-31%/157%/89%，当前股价对应 PS=9/7/6x，维持“优于大市”评级。风险提示：市场推广不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4456788141,0171,272(+/-%)28.3%52.3%20.0%25.0%25.1%净利润(百万元)225840102194(+/-%)-61.9%166.4%-31.2%156.8%89.3%每股收益（元）0.160.430.300.761.44EBITMargin-1.3%3.5%3.4%10.5%18.2%净资产收益率（ROE）1.7%4.2%2.8%6.8%11.5%市盈率（PE）323.9122.2177.669.236.5EV/EBITDA327.6115.7114.548.526.0市净率（PB）5.555.124.994.694.20资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入端稳健，利润端受股份支付费用冲回和政府补助影响较大。2024 年前三季度公司实现营收 5.01 亿元（+16.79%），归母净利润 0.37 亿元（-17.45%），扣非归母净利润 0.15 亿元（-60.25%）。24Q3 单季营收 1.47 亿元（+5.39%），归母净利润 0.32 亿元（+345.17%），扣非归母净利润 0.16 亿元（+309.81%）。单三季度收入环比下滑 20%，主要系受市场招投标环境影响，利润端增幅较大，主要系公司预计 2024 年无法达成股权激励目标，本季度冲回已计提股份支付费用，同时收到大额政府补助所致。图1：澳华内镜营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：澳华内镜单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：澳华内镜归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：澳华内镜单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率略有下滑，费用率下降明显。24Q3 毛利率 63.95%，表观毛利率下降 10.38pp，主要系会计准则变更，保证类质保费用从销售费用调整至营业成本所致，调整后23Q3 毛利率对应为 65.70%，毛利率下滑 1.75pp，预计系产品销售结构变化所致。销售费用率 25.09%（-5.48pp），管理费用率 10.95%（-2.02pp），研发费用率17.53%（-8.63pp），财务费用率基本持平，四费率 53.56%（-16.12pp），公司费用率下降明显，主要系 24Q3 冲回股份支付费用所致。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：澳华内镜费用率情况（%）图6：澳华内镜利润率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理积极推动产品迭代，产品矩阵持续丰富。公司持续加大自主创新科技投入，积极推动内窥镜系统及其相关耗材、软性内镜机器人等相关联产品的研发。10 月，公司推出新品 AQ-150 系列