短期增长承压，医院收购持续有序推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月31日优于大市爱尔眼科（300015.SZ）短期增长承压，医院收购持续有序推进核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗服务证券分析师：张佳博证券分析师：张超021-603754870755-81982940zhangjiabo@guosen.com.cnzhangchao4@guosen.com.cnS0980523050001S0980522080001联系人：贾瑞祥021-60875137jiaruixiang@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价14.34 元总市值/流通市值133749/113358 百万元52 周最高价/最低价19.09/9.05 元近 3 个月日均成交额1809.85 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《爱尔眼科（300015.SZ）-上半年归母净利润同比增长 20%，海内外医疗网络布局持续完善》 ——2024-09-09《爱尔眼科（300015.SZ）-2024 年一季度归母净利润同比增长15%，眼科龙头展现经营韧性》 ——2024-05-12《爱尔眼科（300015.SZ）-单三季度扣非归母净利润同比增长20%，人才优势进一步增强》 ——2023-10-27《爱尔眼科（300015.SZ）—2023 年中报点评：23H1 归母净利润同比增长 33%，白内障业务强势复苏》 ——2023-09-05《爱尔眼科（300015.SZ）—2022 年年报及 2023 年一季报点评：2023 年一季度营收同比增长 20%，分级连锁医疗网络不断完善》——2023-04-27受宏观经济环境影响，第三季度收入及利润出现同比下滑。2024Q3 公司实现营业收入 57.56 亿元，同比下降 0.68%；归母净利润 14.02 亿元，同比下降4.56%；扣非归母净利润 13.28 亿元，同比下降 1.34%。单三季度业绩承压主要受消费环境不景气以及去年同期基数较高影响。2024 年前三季度公司累计实现营业收入 163.02 亿元，同比增长 1.58%；归母净利润 34.52 亿元，同比增长 8.50%；扣非归母净利润 31.13 亿元，同比增长 0.26%。预计随着后续消费环境逐步改善，屈光、视光等业务增速将逐渐复苏，看好公司作为民营眼科龙头企业的长期业绩表现。医疗服务网络持续扩展，医院收购有序推进。2024 年 7 月末，公司宣布完成对虎门爱尔、运城爱尔等 35 家医院部分股权的收购，交易以自有资金支付，合计金额 8.98 亿元。今年公司已累计完成 87 家医院部分股权的收购，医疗服务网络不断完善。公司成熟的运营管理体系助力并购医院实现迅速利润提升，公司收购欧洲连锁眼科医疗机构 Clínica Baviera 后净利润年化复合增速超过 25%；2020 年收购的 30 家境内眼科医院疫情期间依然实现 28%以上的净利润复合增速。费用率水平维持稳定，毛利率略有下降。2024 年前三季度销售费用率 10.06%（+0.05pp）；管理费用率 13.65%（+0.66pp）；财务费用率 0.86%（+0.46pp）；研发费用率 1.43%（-0.10pp）。前三季度毛利率 51.02%（-0.91pp），预计主要因高毛利率的屈光、视光业务占收入比重略有下降导致；归母净利率21.17%（+1.75pp），主要受益于投资收益和处置交易性金融资产收益的同比显著提升。投资建议：考虑宏观环境影响，下调盈利预测。下调 2024-2026 年营业收入至 206.49/238.21/272.41 亿元（原为 226.38/261.58/299.58 亿元），同比增 速 1.4%/15.4%/14.4% ； 下 调 2024-2026 年 归 母 净 利 润 至35.34/42.62/51.02 亿元（原为 39.54/47.63/56.99 亿元），同比增速5.2%/20.6%/19.7%，当前股价对应 PE=27.3/22.7/18.9 倍。公司是国内眼科医疗服务领域的龙头公司，通过分级连锁模式迅速扩张，“内生+外延”共同支撑业绩增长。品牌影响力持续增强，逐步建成完善的医教研体系和人才培养机制，探索人工智能等前沿技术在眼健康服务领域的应用，新十年“二次创业”稳步推进，维持“优于大市”评级。风险提示：消费复苏不达预期、医疗事故风险、市场竞争加剧风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)16,11020,36720,64923,82127,241(+/-%)7.4%26.4%1.4%15.4%14.4%净利润(百万元)25243359353442625102(+/-%)8.6%33.1%5.2%20.6%19.7%每股收益（元）0.350.360.380.460.55EBITMargin26.3%27.8%26.7%27.1%27.5%净资产收益率（ROE）15.1%17.8%14.3%15.4%16.3%市盈率（PE）29.528.827.322.718.9EV/EBITDA17.216.817.815.213.1市净率（PB）4.465.133.903.493.09资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2受消费环境影响，第三季度收入及利润出现同比下滑。2024Q3 公司实现营业收入57.56 亿元，同比下降 0.68%；归母净利润 14.02 亿元，同比下降 4.56%；扣非归母净利润 13.28 亿元，同比下降 1.34%。单三季度业绩承压主要受消费环境不景气以及去年同期基数较高影响。2024 年前三季度公司累计实现营业收入 163.02亿元，同比增长 1.58%；归母净利润 34.52 亿元，同比增长 8.50%；扣非归母净利润 31.13 亿元，同比增长 0.26%。短期消费因素影响公司 2024 全年业绩增速，预计随着行业环境改善，屈光、视光等业务增速将逐渐复苏，看好公司作为民营眼科龙头企业的长期业绩表现。图1：爱尔眼科营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：爱尔眼科单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图3：爱尔眼科归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：爱尔眼科单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理费用率水平维持稳定，毛利率略有下降。2024 年前三季度销售费用率 10.06%（+0.05pp）；管理费用率 13.65%（+0.66pp）；财务费用率 0.86%（+0.46pp）；研发费用率 1.43%（-0.10pp）。前三季度毛利率 51.02%（-0.91pp），预计主要因高毛利率的屈光、视光业务占收入比重略有下降导致；净利率 22.5%（+0.56pp），归母净利率 21.17%（+1.75pp）