纸浆模塑行业深度报告：环保驱动市场扩容，头部企业高附加值赛道布局

业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 轻工制造/ 包装印刷 2024 年 09 月 29 日 环保驱动市场扩容，头部企业高附加值赛道布局 看好 ——纸浆模塑行业深度报告 相关研究 《裕同科技（002831）点评：2023&2024 年一季度业绩点评：Q1 收入利润超预期，分红率提升投资价值凸显！》 2024/05/05 证券分析师 屠亦婷 A0230512080003 tuyt@swsresearch.com 黄莎 A0230522010002 huangsha@swsresearch.com 联系人 黄莎 (8621)23297818× huangsha@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 纸浆模塑可自然降解，环保政策催化下，行业稳健增长。纸浆模塑生产使用天然植物纤维，通过物理加工形成，使用后可自然降解，环保性能好于可降解和不可降解塑料制品。2022 年全球纸浆模塑包装市场规模为 51.11 亿美元，同比增长 6.5%，终端以餐饮具、电子产品等应用为主。2019 年以来欧美“禁塑/限塑”政策持续推出，欧盟 2022年已提出“生物质的级联使用”原则，即优先使用有机废物和副产品（如植物纤维）作为包装原材料。2020 年国内“禁塑”政策推出，同时纸浆模塑使用甘蔗渣等农作物秸秆作为原材料，有利“双碳”目标实现。 ⚫ 纸浆模塑替塑空间巨大，成本优势显著，顺应下游客户 ESG 需求，配方、工艺升级延展应用领域。我们测算 2022 年全球纸浆模塑渗透率仅 3.5%，环保政策推动下，顺应下游客户 ESG 需求，对超 1400 亿美元的塑料食品包装替代空间大。根据我们测算，2022年国内纸浆模塑市场规模 154 亿元，塑料食品包装市场规模达 3856 亿元，未来替代空间广阔。纸浆模塑单价 1.6-2.2 万元/吨，较可降解塑料价格低 40%以上，成本优势显著。目前终端主要应用领域外卖、茶饮市场均保持较快增长，同时生产端原材料、配方和工艺持续迭代升级，克服不防水、不防油、低强度、易掉屑等缺陷，推动终端应用领域延伸。 ⚫ 中国是全球重要纸浆模塑生产国，高附加值赛道格局集中，中小厂竞争低端市场。2022年中国纸浆模塑产能 179 万吨，占全球产能的 40.5%。国内参与纸浆模塑的头部企业，除了传统主营纸浆模塑的众鑫股份、金晟环保等，还包括塑料和纸包装的跨界公司，如家联科技、裕同科技等。头部企业以附加值较高的餐饮具、工业包装生产为主，中低端的普通缓冲包装市场呈现高度分散化格局，中国市场 2022 年纸浆模塑一次性餐饮具、工艺包装、普通缓冲包装 CR5 分别 65.6%（其中众鑫股份 21.6%排名第一）、42.1%（其中裕同科技 8.7%排名第二）、5.8%。 ⚫ 众鑫股份：为全球纸浆模塑餐饮具领域头部企业，在全球纸浆模塑餐饮具领域的市场占有率 15.6%。2023 年收入 13.26 亿元，同比增加 0.8%； 2023 年归母净利润 2.31 亿元，同比增加 21.5%，2019-2023 年收入/归母净利润 CAGR 为 24.3%/20.2%。公司以美欧销售为主，2023 年外销收入占比 86.3%，伴随新客户拓展，海外非欧美及国内收入均保持更快增长。公司纸浆模塑毛利率 30%上下波动，表现领先于同行，主要得益于广西来宾基地靠近广西和云南等蔗渣浆产地，采购和运输成本优势明显；具备自主模具和设备研发能力，有利生产效率提升；产能和规模效应领先，同时提供给客户多样化产品组合。 ⚫ 裕同科技：为全球高端纸包装头部企业，以消费电子包装为主，拓展烟、酒、化妆品、食饮品等多个消费领域包装业务。早年服务消费电子客户积累环保纸托产品生产经验，2020 年加大四川宜宾、海南海口两大环保纸塑基地产能建设，以环保餐具产品为主，满产产值合计达 18.4 亿元。2023 年公司成功引入多家欧美大客户，积极品类创新，搭建绿色环保品牌形象，2023 年公司环保纸塑收入达到 10.64 亿元，2020-2023 年收入CAGR 达到 35.6%；24H1 环保纸塑收入 5.47 亿元，同比+28.8%。 ⚫ 家联科技：为餐饮、快销、茶饮包装领域的全品类塑料制品供应商，2021 年公司开始涉足植物纤维制品领域，2022 年 5 月收购植物纤维制品生产企业浙江家得宝，驱动业务收入大幅提升；2023 年底产能为 1.75 万吨，并募资投建广西来宾 10 万吨甘蔗渣可降解环保材料制品项目，助力后期业务扩张。2023 年公司植物纤维制品收入 9393 万元，同比增长 4.7%。 ⚫ 纸浆模塑需求受益全球环保政策推进，可降解性及成本优势突出，渗透率保持提升，市场逐步扩容；头部企业以食品及精品工业包装等高附加值赛道为主，同时具备先发和规模优势，格局集中有利高盈利能力维持，看好纸浆模塑行业及其中头部企业未来增长。 ⚫ 风险提示：以纸代塑进程不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧的风险 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共26页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 纸浆模塑行业保持扩容，未来有望稳健增长。2022 年全球纸浆模塑包装市场规模为 51.11 亿美元，渗透率仅 3.5%，环保政策推动下，对超 1400 亿美元的塑料食品包装替代空间大。根据我们测算，2022 年国内纸浆模塑市场规模 154 亿元，塑料食品包装市场规模达 3856 亿元，未来替代空间广阔。相较于其他包装替代品，纸浆模塑环保性能最为突出，同时具备明显的成本端竞争力，叠加产品配方、工艺迭代升级，终端应用领域延伸，未来市场有望稳步增长。 纸浆模塑高附加值赛道格局集中，头部企业盈利表现较好。中国是全球重要纸浆模塑生产国，2022 年中国纸浆模塑产能 179 万吨，占全球产能的 40.5%。头部企业以附加值较高的餐饮具、工业包装生产为主，中低端的普通缓冲包装市场呈现高度分散化格局，2022 年纸浆模塑一次性餐饮具、工艺包装、普通缓冲包装 CR5 分别65.6%（其中众鑫股份 21.6%排名第一）、42.1%（其中裕同科技 8.7%排名第二）、5.8%。众鑫股份纸浆模塑毛利率 30%上下波动，表现领先于同行，主要得益于广西来宾基地靠近广西和云南等蔗渣浆产地，具备采购和运输优势；具备自主模具和设备研发能力，有利生产效率提升；产能领先，具备规模优势，提供给客户多样化产品组合。纸包装头部企业裕同科技和塑料包装头部企业家联科技，2020-2021 年以来均加大环保餐具产能建设，新增产能有望于 2024 年后逐步释放，未来有望享受全球行业成长红利。 原因与逻辑 纸浆模塑行业增长的主要驱动力：1）环保政策持续推动，顺应下游 ESG 需求：2019 年以来欧美“禁塑/限塑”政策持续推出，欧盟 2022 年已提出“生物质的级联使用”原则，即优先使用有机废物和副产品（如植物纤维）作为包装原材料。2020 年国内“禁塑”政策推出，同时纸浆模塑使用甘蔗渣等农作物秸秆作为原材料，有利“双碳”目