水泥行业动态点评：熟料价格推涨，看好行业盈利修复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 水泥 熟料价格推涨，看好行业盈利修复 华泰研究 水泥 增持 (维持) 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2095 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王玺杰 SAC No. S0570122100047 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 海螺水泥 600585 CH 26.82 买入 华新水泥 600801 CH 13.48 买入 天山股份 000877 CH 8.63 买入 海螺水泥 914 HK 27.90 买入 华新水泥 6655 HK 8.91 买入 资料来源：华泰研究预测 2024 年 9 月 27 日│中国内地 动态点评 沿江熟料推涨 100 元/吨，幅度超预期 根据数字水泥网，9 月 27 日起沿江熟料价格计划推涨 100 元/吨，幅度超预期。作为长三角水泥市场乃至全国水泥价格的风向标，沿江熟料价格此前(2012 年以来)单次最大涨幅在 50 元/吨。我们认为，此番大幅推涨熟料价格，反映了水泥企业更好的稳价共识和实现盈利修复的强烈决心，有望为后续水泥价格的进一步推涨做好铺垫。我们继续看好行业通过控量减产等供给优化的手段改善盈利。随着稳增长信号的进一步强化，需求端能否为行业供需关系的修复贡献更多合力将值得关注。维持行业“增持”评级。 供给管控仍然是此轮涨价的主要推动力 我们认为控量减产等供给优化手段仍是此轮熟料价格推涨背后最主要的动力。根据数字水泥网，水泥企业计划加大错峰生产的执行力度，江浙地区企业 9 月 27 日至 10 月 31 日每条生产线停产 12 天，减产 35%；安徽沿江日均减产不少于 4.5 万吨/天(约占沿江总产能 17%)。作为对比，7-8 月江浙地区企业月均停产 10 天，安徽沿江日均减产 3 万吨/天。9 月前两周(剔除了中秋节的影响)，行业平均发货率 50.9%，较 7-8 月提升 3.2pct(同比-7.2pct)。相比于 7-8 月，我们认为当前供需两端的情况均更为有利，有助于为价格上涨提供更好的支撑。 后续有望推动全国新一轮复价 今年以来，由于长三角市场物流条件更好、受周边区域市场流入影响更大，长三角水泥市场的表现落后于全国其他区域市场。截至 9 月 20 日，长三角地区水泥价格较上半年低点-8 元/吨(全国平均：+25 元/吨)，是唯一价格低于上半年低点的区域市场。我们认为，后续长三角熟料和水泥价格如能顺利陆续实现上涨，有望为全国水泥价格的新一轮上涨打开空间。 稳增长信号强化，需求端的积极变化可期 9 月 26 日的政治局会议强调要加大财政货币政策逆周期调节力度，更好发挥政府投资带动作用，促进房地产市场的企稳回升，稳增长政策的信号得到了强化。今年 5 月以来，水泥价格的边际修复主要依靠错峰生产等控产减量的供给端优化手段，而在稳增长力度有望进一步加强的背景下，需求端的积极变化或更为可期，从而在水泥行业供需关系的优化上形成更强的合力。 盈利修复有望获得更强支撑，继续看好行业增配机会 我们认为水泥行业供需的完全反转仍需有赖于行业“去产能”方面的更多进展，而这或许仍需要更多时间。但在行业稳价共识增加、需求端有望迎来积极变化之下，行业盈利修复的底部抬升和边际修复有望得到更强的支撑。截至 9 月 26 日，水泥行业整体交易在 0.44xP/B(1Y forward，图 8)，较上轮周期底部(2015-2016 年)低 41%。我们继续看好行业增配的机会，维持“增持”评级。推荐天山股份(低 P/B，盈利对价格敏感性高)、海螺水泥-A/H(国内水泥市场的潜在主要整合者)和华新水泥-A/H(海外发展领先)。 风险提示：房地产市场销售企稳慢于预期，错峰生产执行弱于预期。 (29)(22)(14)(7)1Oct-23Feb-24May-24Sep-24(%)水泥沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 水泥 图表1： 全国 PO42.5 水泥均价 图表2： 全国水泥平均发货率 资料来源：数字水泥网，华泰研究 资料来源：数字水泥网，华泰研究 图表3： 全国水泥平均库容比 图表4： 全国水泥模拟平均吨毛利 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 9 月 20 日水泥价格价较 1H24 低点变化幅度 图表6： 2H24 以来(截至 9 月 20 日)水泥均价较 2H23 均价变化幅度 资料来源：数字水泥网，华泰研究 资料来源：数字水泥网，华泰研究 350400450500550600650JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNov Dec201920202021202220232024(RMB/t)020406080100JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNov Dec201920202021202220232024(%)4050607080JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201920202021202220232024(%)54585125165205JanFebMarAprMay JunJulAug SepOctNov Dec201920202021202220232024(RMB/t)-855152124253545135(50)050100150长三角闽赣晋蒙两广西北西南鲁豫京津冀两湖东北(元/吨)-22-17-12-10-8-233854166(50)050100150200晋蒙闽赣两湖长三角鲁豫西南西北两广京津冀东北(元/吨) 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 水泥 图表7： 水泥上市公司 P/E band 图表8： 水泥上市公司 P/B band 注：预测数据为万得一致预期 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 注：预测数据为万得一致预期 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 图表9： 主要水泥企业盈利能力和估值比较 股票简称 股票代码 市值 P/E (x) P/B (x) ROE (%) (百万美元) 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 港股水泥 海螺水泥-H 914 HK 13,