2024年中报点评：球扩TAVR及球扩介入瓣中瓣放量在即，打造瓣膜病全生命周期管理

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 08 月 22 日 证 券研究报告•2024 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 94.98 元 佰仁医疗（688198） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 球扩 TAVR 及球扩介入瓣中瓣放量在即， 打造瓣膜病全生命周期管理 投资要点 [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年中报，实现收入归母净利润 1.91 亿元（+13.7%）。归属于上市公司股东的净利润 3519万元（-20.4%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 3256万元（-14%）。2024H1市场环境持续承受宏观经济形势和医保支付的压力，公司手术量仍保持增长趋势，研发费用增加明显，产品加速布局。  24H1 业绩稳健增长，公司对全年营业收入同比增长 30-40%的预期不变。分季度看，2024Q1/Q2 单季度收入分别为 0.8/1.1 亿元（+17.5%/+11.3%），单季度归母净利润分别为 0.08/0.3 亿元（-28.9%/-17.4%）。细化来看，2024H1市场环境持续承受宏观经济形势和医保支付的压力，公司业绩呈现平稳增长。长逻辑来看：国产替代空间大，行业生物瓣膜对机械瓣膜的替代，手术量的提升，以及打造瓣膜病全生命周期管理带来的市占率的提升。从盈利水平看，24H1 毛利率为 89.3%，与去年同期 89% 基本一致。销售费用率 28.1%，另外，剔除股份支付费用影响，研发费用率 39.5%，研发费用率增长较为明显，研发管线布局丰富，球扩 TAVR 及球扩介入瓣中瓣放量在即，预计多款重磅产品会在 24-25 年上市，对公司的业绩产生较大的贡献。  24H1 各业务线均实现稳健增长。分业务看，2024H1 三大业务板块收入均实现同比增长，1）心脏瓣膜置换与修复板块同比增长 18.8%，其中人工生物心脏瓣膜收入同比增长 20.6%；2）先天性心脏病植介入治疗同比增长 11%；3）外科软组织修复板块分别同比增长 10.3%，保持了相对均衡的收入结构。  持续加大研发，打造瓣膜病全生命周期管理。公司持续夯实基础研究，完善产品布局，加强团队建设，加快产品研发和注册上市，为公司的长远可持续发展提供坚实的产品支持。剔除股份支付费用影响，24H1公司研发费用约 7522万元，同比增加 110.8%，占营业收入比例 39.5%。其中核心产品球扩式介入主动脉瓣系统注册申请已进入制证环节；介入瓣中瓣系统预期将于近期审结。公司倡导的瓣膜病全生命周期管理理念即将得到有力的产品支撑；三款胶原蛋白植入剂圆满完成临床试验入组，初步结果显著优于对照产品；眼科生物补片、介入肺动脉瓣、消化外科生物补片等即将陆续提交产品注册；分体式介入瓣系统动物试验进展顺利，公司植介入材料和器械原研创新平台的优势突显，核心竞争力稳步增强。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年归母净利润 1.3、2、2.8 亿元。作为以动物源性植（介）入材料为平台的创新龙头，未来潜力较大，维持“买入”评级。  风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：陈辰 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.37 流通 A 股(亿股) 1.37 52 周内股价区间(元) 92.55-142.94 总市值(亿元) 130 总资产(亿元) 12.63 每股净资产(元) 8.24 相 关研究 [Table_Report] 1. 佰仁医疗（688198）：限位可扩外科瓣放量在即，高研发助力产品梯队布局 (2024-04-26) 2. 佰仁医疗（688198）：限位可扩张外科瓣获批，介入瓣中瓣注册受理 (2023-11-06) 3. 佰仁医疗（688198）：23H1 符合预期，人工心脏瓣膜持续高增长 (2023-09-09) [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 370.64 514.26 694.54 873.54 增长率 25.57% 38.75% 35.06% 25.77% 归属母公司净利润（百万元） 115.21 130.34 195.99 280.43 增长率 21.09% 13.14% 50.37% 43.08% 每股收益 EPS（元） 0.84 0.95 1.43 2.04 净资产收益率 ROE 9.21% 10.07% 13.38% 16.44% PE 113 100 67 47 PB 10.92 10.03 8.87 7.62 数据来源：Wind，西南证券 -30%-20%-10%0%10%20%23-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-07佰仁医疗 沪深300 佰 仁医疗（688198） 2024 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司心脏瓣膜置换与修复治疗涉及产品品类较多。业绩贡献较大的为外科生物瓣。随着生物瓣逐步替代机械瓣，牛心包瓣逐步替代猪主动脉瓣，预计 24 年牛心包外科生物瓣销量将达到 1W+，带动整体业绩增长。另外，限位可扩张外科瓣 23 年 8 月获批，预计未来将带来增量。此外，球扩 TAVR 及球扩介入瓣中瓣放量在即，预计 2024-2026 年销量分别上涨 63%、54%、34%，价格及毛利率短期内维持稳定。 假设 2：公司先天性心脏病植(介)入治疗涉及产品品类较多。业绩贡献较大的为心外科补片。随着手术量的提升，预计 2024-2026 年销量分别上涨 22%、15%、15%，价格及毛利率短期内维持稳定。 假设 3：公司外科软组织修复涉及产品品类较多。业绩贡献较大的为神经外科生物补片，24/4 月血管补片获证，亦有多条补片在研管线。因此预计 2024-2026 年销量分别上涨 27%、26%、19%，价格及毛利率短期内维持稳定 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 心脏瓣膜置换 与修复治疗 收入 140 227 349 468 增速 21.1% 62.9% 53.5% 34.3% 毛利率 96.8% 96.5% 96.5% 96.5% 先天性心脏病 植(介)入治疗 收入 117 143 165 190 增速 26.5% 22.4% 15.3% 15.0% 毛利率 88.0% 88.0% 88.0% 88.0% 外科软组织修复 收入