蒙娜丽莎(002918)渠道转型稳推进，销售费用管控佳

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 蒙娜丽莎 (002918 CH) 渠道转型稳推进，销售费用管控佳 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 10.14 2024 年 8 月 23 日│中国内地 陶瓷 24H1 收入/归母净利同比-19.8%/-49.8%，维持“买入” 蒙娜丽莎发布半年报，24H1 实现营收 23.35 亿元（yoy-19.78%），归母净利 8260.21 万元（yoy-49.77%）。其中 Q2 实现营收 15.16 亿元（yoy-16.16%，qoq+85.35%），归母净利 7296.71 万元（yoy-53.69%，qoq+657.31%）。考虑到行业价格竞争影响公司毛利率承压，下调公司 2024-2026 年 EPS 预测值为 0.51/0.87/1.26 元（前值 1.01/1.15/1.30 元）。可比公司 24 年 Wind一致预期 PE 均值为 16 倍，之前公司收缩战略工程渠道收入承压，考虑到工渠已收窄至一定规模，公司整体库存结构持续优化，多措并举促进回款，给予公司 24 年 20 倍 PE，目标价 10.14 元（前值 12.12 元），维持“买入”。 24H1 价格影响综合毛利率承压，渠道快速转型 24H1 公司瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖分别实现收入18.59/1.38/2.62 亿元，同比-16.17%/-54.81%/-18.05%；毛利率分别为26.88%/19.88%/34.60%，同比-2.11/+0.49/+6.80pct；24H1 综合毛利率为26.83%，同比-1.09pct，或主因价格竞争激烈；24Q2 毛利率 27.0%，同/环比-3.0/+0.49pct。分渠道看，24H1 经销/战略工程渠道收入分别为17.66/5.69 亿元，同比-4.26%/-46.64%，公司主动收缩流动性风险较大的房地产客户订单，经销业务占比达 75.6%，同比+12.3pct，渠道快速转型。 24H1 销售费用良好管控，经营净现金流向好 24H1 期间费用率 21.27%，同比+2.43pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为 6.23%/9.52%/3.74%/1.78%，同比-0.39pct/+2.14pct/+0.34pct/+0.35pct，销售费用绝对值同比下降 24.52%，持续推进精细管控，其余费用受收入下降影响，摊薄作用削弱，费率同比有所上升；24Q2 期间费率 18.85%，同/环比+1.57/-6.92pct。24H1 末公司资产负债率/有息负债率 58.37%/30.04%，同比-4.0/-0.85pct，主因公司偿还部分银行贷款。24H1 公司经营性净现金流 3.76 亿元，同比+123.25%，24H1 公司收/付现比为 109.5%/94.2%，同比+8.7/-9.4pct，主因公司加强产销协同管理，采购降本，促进应收回款。 坚持渠道转型，轻装上阵行稳致远 据奥维云网，24 年 1-6 月精装修开盘项目 30.2 万套，同比-19.2%；据国家统计局，1-7 月限额以上建筑及装潢材料企业零售额 911 亿元，同比-1.3%，增速较 1-6 月-0.1pct，零售端降幅仍小于工程端。我们认为公司坚持渠道转型，战略工程业务收缩后经营性现金流等财务指标明显改善，坏账计提风险逐步释放后公司有望轻装上阵、行稳致远。 风险提示：原料能源成本大幅上行，行业竞争加剧导致毛利率下滑，应收账款减值风险。 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王玺杰 SAC No. S0570122100047 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 10.14 收盘价 (人民币 截至 8 月 22 日) 7.43 市值 (人民币百万) 3,085 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 46.36 52 周价格范围 (人民币) 7.43-19.74 BVPS (人民币) 8.42 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 6,229 5,921 5,125 5,749 6,461 +/-% (10.85) (4.94) (13.45) 12.18 12.39 归属母公司净利润 (人民币百万) (381.36) 266.24 210.49 359.19 522.21 +/-% (221.13) 169.81 (20.94) 70.65 45.39 EPS (人民币，最新摊薄) (0.92) 0.64 0.51 0.87 1.26 ROE (%) (9.79) 8.38 5.51 8.80 11.77 PE (倍) (8.09) 11.59 14.66 8.59 5.91 PB (倍) 0.95 0.89 0.87 0.81 0.74 EV EBITDA (倍) 165.18 5.06 7.17 5.65 4.41 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (58)(41)(25)(8)9Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24(%)蒙娜丽莎沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 蒙娜丽莎 (002918 CH) 图表1： 可比公司估值表（2024/8/22） 公司名称 公司代码 股价 （元） 市值 （亿元） EPS(元) PE（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 东鹏控股 003012 CH 5.27 62 0.61 0.69 0.79 0.89 8.58 7.60 6.68 5.93 三棵树 603737 CH 27.22 143 0.33 1.05 1.44 1.82 82.66 25.86 18.87 14.95 伟星新材 002372 CH 12.80 204 0.90 0.93 1.01 1.12 14.23 13.69 12.62 11.42 平均值 35.16 15.72 12.72 10.76 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 公司盈利预测调整表 现预测 原预测 变动幅度 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5125 5749 6461 5125 5853 6586 -0.01% -1.78% -1.89%