上半年收入增长1.5%，中期分红率67.5%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月21日优于大市海澜之家（600398.SH）上半年收入增长 1.5%，中期分红率 67.5%核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值7.70 - 8.30 元收盘价6.23 元总市值/流通市值29921/29921 百万元52 周最高价/最低价10.04/6.08 元近 3 个月日均成交额221.48 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海澜之家（600398.SH）-第一季度净利润增长 10%，电商表现亮眼》 ——2024-05-04《海澜之家（600398.SH）-第三季度净利润增长 63%，电商表现亮眼》 ——2023-11-01《海澜之家（600398.SH）-二季度归母净利润增长 58%，库存健康度较高》 ——2023-09-01《海澜之家（600398.SH）-2023 一季度净利润增长 11%，库存周转改善》 ——2023-04-29《海澜之家（600398.SH）-二季度收入下滑 7%，品牌升级稳步推进》 ——2022-08-272024 上半年收入增长 1.5%，盈利水平平稳，增加中期分红。海澜之家是国内大众男装龙头品牌公司。2024 上半年服装零售整体承压、叠加公司去年同期基数较高，公司仍实现较为稳健的收入增长和盈利水平，公司收入同比增长 1.5%至 113.7 亿元，归母净利润同比-2.5%至 16.4 亿元。毛利率同比+0.1百分点至 45.2%；销售费用率同比+2.3 百分点至 21.0%，其中主要系广告宣传费用增加所致；财务费用率同比-1.0 百分点至-0.7%，主要系可转债转股利息支出减少所致。其他损益中，投资收益占收入比率较去年同期增加 1 百分点，主要因斯搏兹并表所致；归母净利率同比-0.6 百分点至 14.4%。存货金额同比增长 22.1%至 95.5 亿元，存货周转天数同比+20 天至 273 天，存货上升主要受斯搏兹并表后进货增加影响。增加中期分红，公司中期拟每 10股派发现金红利 2.3 元，总派息额 11.0 亿元，分红率约 67.5%。第二季度零售承压，收入及净利润下滑。第二季度零售环境环比变差，公司收入同比-5.9%至 51.9 亿元，归母净利润同比-14.4%至 7.5 亿元。受经营负杠杆及渠道结构变化影响，毛利率同比-2.2 百分点至 43.4%；销售费用率同比+2.3 百分点；财务费用率同比-1.1 百分点。受益于斯搏兹并表，投资收益占收入比率同比增加 2 百分点。归母净利率同比-0.6 百分点至 14.4%。电商渠道带动增长，斯搏兹完成并表。1）分品牌看，海澜之家/团购/其他品牌收入分别+3%/-1%/-15%，其中海澜主品牌收入增长预计主要受线上渠道带动；团购业务较为稳健，但一季度增速较好，二季度相对承压。2）分渠道看，直营/加盟收入分别+7%/-1%，若剔除电商，直营、加盟线下门店预计收入均有下滑，线下整体-6%，电商增长 47%。从门店数量看，由于街边店较商场门店面临更大客流下滑压力，加盟店相较去年年底进一步减少 10 家，直营店净增加 60 家。3）斯搏兹并表：斯搏兹主营授权代理阿迪达斯等一线国际运动品牌鞋服国内的拓展和零售业务，报告期公司全资子公司上海海澜以自有资金人民币 8800 万元收购斯搏兹 11%股权，本次收购完成后，上海海澜持有斯搏兹 51%股权，于本报告期完成并表。风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。投资建议：预期稳健增长，关注高分红优质男装龙头投资机遇。公司现金流充裕、分红率高，长期拥有良好的现金回报。基于下半年消费复苏趋势仍然较弱，我们下调盈利预测，预计 2024~2026 年归母净利润分别为28.5/32.7/36.2 亿元（前值为 33.2/37.1/41.1 亿元）。基于盈利预测下调以及行业估值中枢下移，下调目标价至 7.7-8.3 元（前值为 9.7-10.4 元），对应 2024 年 13-14x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)18,56221,52822,02224,76627,527(+/-%)-8.1%16.0%2.3%12.5%11.1%净利润(百万元)21552952284832703624(+/-%)-13.5%37.0%-3.5%14.8%10.8%每股收益（元）0.500.670.590.680.75EBITMargin19.3%19.2%17.1%17.8%17.8%净资产收益率（ROE）14.8%18.4%17.4%19.6%21.3%市盈率（PE）12.59.210.59.28.3EV/EBITDA9.68.412.010.810.3市净率（PB）1.81.71.81.81.8资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（亿元，%）图2：公司归母净利润和增长（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司利润率（%）图4：公司费用率变动（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司营运资金周转（天）图6：公司 ROE/ROA/ROIC资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司季度营业收入及增速（亿元，%）图8：公司季度归母净利润和增长（亿元，%）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司季度利润率图10：公司季度费用率资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理盈利预测调整说明预计 2024-2026 年归母净利润分别为 28.5/32.7/36.2 亿元（前值为 33.2/37.1/41.1亿元），同比-3.5%/+14.8%/+10.8%，盈利预测下调的主要原因说明：1）收入端受今年宏观消费环境疲软影响，线下客流量减少，尤其公司以街边店为主的加盟渠道占比较大，受客流下滑影响较多，三季度截至目前仍未出现改善趋势，7 月服装社零进一步下滑。2）受经营负杠杆影响、固定成本费用支出刚性，尤其销售费用开支较大，导致费用率上升、利润率下降。具体调整细节如下：1、收 入 ： 预 计 2024-2026 年 收 入 分 别 为 220.2/247.7/275.3 亿 元 （ 前 值 为238.1/262/286.8 亿元），同比+2.3