房地产行业A股2018年下半年投资策略：和时间做朋友

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 房地产 [Table_IndustryInfo]地产 A 股 2018 年下半年投资策略 超配 （维持评级） 2018 年 07 月 11 日 一年该行业与沪深 300 走势比较 行业投资策略 和时间做朋友  关键结论与投资建议进入下半年，我们对 A 股优势地产股的股价走势有如下判断： 一、 不宜对后市太悲观：一方面，跌多了总会有一些反弹；另一方面，如果再继续下跌，跌幅大概率也不会比上半年大； 二、 从股价表现催化剂来看，中短期（一、两个季度）仍处在相对不利的位置，但长期（一年以上）而言，酝酿大机会的可能性还是比较高的： 建议没有持有和已持有 A 股优势地产股的投资者，都多一些耐心，和时间做朋友，等待未来可能出现的大机会到来。长线继续看好新城、万科 A、保利地产、中洲控股、华夏幸福、招商蛇口、荣盛发展、阳光城、世联行、华侨城 A 以及部分内房股包括中国恒大、龙光地产、禹洲地产、旭辉控股集团、远洋集团等。  核心假设或逻辑一、 我们自上而下择时、预判地产 A 股整体行情趋势，所采用的研究框架是《区瑞明地产 A 股小周期理论框架》； 二、 由于 A 股优势地产股上半年跌幅较大，在当前位置估值水平已比较便宜了，个别品种的 PE 估值已接近历史上的低位，一些品种的静态股息率（2017 年现金分红/当前股价）已接近甚至超过银行理财产品的收益率，从这点来看，风险已得到了相当程度的释放，未来或许会逐步吸引到一些价值投资者进场逢低吸纳； 三、 6 月份以来调控虽有加码，但总体来看，目前“政策面”仍难以熄灭居民投资性购房的热情和开发商拿地、开工补库存的冲动，结构性过热和微观繁荣在未来一、两个季度仍会持续，在这种背景下，难言调控不会进一步加码，毕竟在这种情况下，政府是有调控加码的必要和本钱的； 四、 今年上半年大部分优势地产股（包括内房股）销售增速已显著不如去年同期了，后面调控如果继续加码的话，终究有可能打破行业的结构性过热和微观繁荣，若此，将进一步影响到 A 股优势地产股的销售增长。从历史上看，A股优势地产股在最底部前夕，大概率会经历一小段“销售面+政策面”双杀的时间窗口。 五、 现阶段虽然房地产整体降温与结构性过热、微观繁荣并存，但如果政府保持政策定力，不放松已有的调控，未来（大概一年左右）销售额累计同比增速有望转负，而前期补的库存亦陆续入市，届时房价上涨压力将减轻、开发商主动降价意愿将增强、居民抢购住房的现象将减少，舆论环境势必能改善，房地产的支柱地位将决定这个时候政策势必由“平衡利益”重回“调控周期”，A 股优势地产股从而能迎来一大波“赚估值的钱”的大行情，类似于 2009 年上半年、2012 年、2014 年 2-4 季度那样的行情。  股价变化的催化因素市场预期房地产政策较大范围转暖。  核心假设或逻辑的主要风险一、 市场的风险：若房地产行业降温超出市场预期而政策又迟迟不转暖； 二、 研究框架失效的风险。 相关研究报告： 《地产 A 股 2018 年 6 月投资策略：长线长投》-2018-06-07 《地产 A 股 2018 年二季度投资策略：不疾不徐》-2018-04-02 《统计局 2017 年房地产数据点评：2017 年投资增速 7%完全符合我们预期，<区瑞明地产 A股小周期理论框架>再次被印证》-2018-01-22 《房地产 A 股 2017 年下半年投资策略：进一步解放思想，做多地产龙头股》-2017-06-30 《方法论专题研究：地产 A 股小周期理论框架的梳理及实证应用》-2016-06-12 证券分析师：区瑞明 电话： 0755-82130678 E-MAIL： ourm@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120051 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4J/17S/17N/17J/18M/18M/18房地产沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 报告摘要  研究框架的梳理 A 股优势地产股的业务模式趋同，因此行情一致性比较强，涨时同涨、跌时同跌，差异主要在涨跌幅。我们自上而下择时、预判地产 A 股整体行情趋势，所采用的研究框架是孕育于 2008 年底、成型于 2012 年的《区瑞明地产 A 股小周期理论框架》，该框架核心要点： 一、中国房地产业市场容量巨大，是毋庸置疑的支柱产业，其根本制度是“土地公有制”； 二、正因为其支柱地位，且土地公有，所以中国房地产就有条件、亦必然成为国家“调节周期”和“平衡利益”的工具，这是中国房地产业的本质。所谓“调节周期”是指“当行业降温、经济增长面临较大压力时，政府大概率会刺激、扶持房地产”；所谓“平衡利益”是指“当房价显著上涨、购房需求过热、房地产投资累计同比增速居于高位时，政府大概率会从防范风险的角度、并兼顾其他行业的利益，出手抑制房地产过热，阶段性打压”； 三、上述一、二点决定了中国房地产业的核心驱动变量是“制度红利”（行业政策）和“资源红利”（房企拿地成本）； 四、上述一、二、三点决定了“政策预期”是自上而下择时 A 股优势地产股的关键催化剂。 基于上述框架可以判断： 一、当房价显著上涨、“老百姓抢购房子”的报道铺天盖地占据媒体版面、刷爆朋友圈、房地产投资增速攀升时，中国房地产行业处在小周期繁荣阶段，这个阶段舆论不友好，政府对房地产的态度会以“平衡利益”为主，政策趋紧、房价受调控所限但地价由于供给被垄断而很难松动导致房企拿地成本相对攀升，行业的两个核心驱动变量均处在不利位置，因此优势地产股大概率会跑输大部分其他行业； 二、当行业显著降温，除了销量下滑，还伴随着房地产投资累计同比增速见顶并逐渐回落，此时“抢房报道”已鲜见，即使政策仍调控、打压，但优势地产股的相对排名却有望好于小周期繁荣期，这背后的逻辑在于： 1. 预售制度导致结算滞后，小周期繁荣阶段的销售利润有望在小周期降温阶段兑现； 2. 行业小周期降温期，优势地产股受益于市场集中度提升，销售增速大概率不会特别难看，“逆市增长”在这一阶段比较容易获得投资者的青睐和追捧； 3. 房地产行业的支柱地位决定了 A 股市场的风险偏好亦会因为房地产行业的显著降温而下降，利于低估值且在繁荣阶段已提前反映了行业降温并在行业繁荣阶段跑输绝大部分行业的优势地产股； 4. 行业的支柱地位还决定了这一阶段政策的预期有望随着基本面降温、衰退而逐步改善，行业越降温，对政策预期改善越有利。 因此，当行业由繁荣转向降温之后，会出现一波由“繁荣阶段跑输大部分行业”向“降温阶段相对排名改善”转化的“追赶”行情。但由于政策和基本面的制约，持续性的大级别行情在这个阶段亦难出现； 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 三、持续较长时间的大行情（优势地产股跑赢绝大多数行业且涨幅持续居前的时间超过半年以上）基本上发生在行业小